文(wén)|招商宏观张静(jìng)静团队

　　核心(xīn)观点

　　事件(jiàn)：2023年5月(yuè)27日，国家统(tǒng)计局(jú)发布(bù)4月全国(guó)规模以上工业企业绩效数据。4月(yuè)份，规模以上工(gōng)业(yè)企业(yè)营业收入累(lèi)计同比(bǐ)增长0.5％；规(guī)模以上工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润累计同比增速为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份，营业利润累计同(tóng)比增速(sù)降幅小(xiǎo)幅收窄(zhǎi)，但依然处于探底爬坡过程中。从决定企业利(lì)润(rùn)的(de)量、价(jià)、成(chéng)本(běn)三因(yīn)素框(kuāng)架(jià)看(kàn)，我们认为，此轮工业(yè)企(qǐ)业利润(rùn)增(zēng)速由正(zhèng)转负(fù)的原(yuán)因主(zhǔ)要源于PPI下行，但本轮工业企业利(lì)润累计(jì)增(zēng)速的下探幅度(dù)之深和持续时(shí)间之长是PPI下行和其他多种因素叠(dié)加(jiā)导致的：（1）PPI下行(xíng)加速(sù)工业企业利润由正(zhèng)转负；（2）主动(dòng)去库存时间偏长以及(jí)费用率偏高严(yán)重制约(yuē)工业企业利润(rùn)爬坡速度 。

　　从详细拆(chāi)解数(shù)据看：1）与去(qù)年同期相比，工业企(qǐ)业经营绩效的(de)增长压力(lì)依然(rán)较大(dà)，与3月份相比，产(chǎn)成(chéng)品存(cún)货周转天(tiān)数(shù)和应收账(zhàng)款(kuǎn)平均回收(shōu)期进一步增加。2）分所(suǒ)有制类型来看(kàn)，外商及港澳台商和私营企(qǐ)业利润累(lèi)计同比(bǐ)降(jiàng)幅出现收(shōu)窄，国有工业企业(yè)和股(gǔ)份制(zhì)企业(yè)利润(rùn)累计同(tóng)比降幅进一步扩大。3）上游采选(xuǎn)业(yè)中(zhōng)非金属矿采选、有色金属矿采选的(de)利润增速表现较好，石油和天然气(qì)开采等(děng)其他行业(yè)的(de)利润(rùn)增速降(jiàng)幅依然较大(dà)；中游原(yuán)材料加工业和(hé)装备制造(zào)业的利润增速出现(xiàn)明显分(fēn)化(huà)，中游原材料加工业的(de)利(lì)润(rùn)增(zēng)速均为负，是整体工(gōng)业企业利润(rùn)增速的主要(yào)拖累(lèi)，中游装备制造业利润增速回(huí)升(shēng)幅度(dù)较大，成(chéng)为整体工(gōng)业企(qǐ)业利润增速的主要拉动项(xiàng)。在价格水平、内部需求、外部(b正三角形也叫什么形，正三角形有什么性质？ù)需求同时走弱的(de)情况(kuàng)下，下(xià)游行业内部(bù)的利(lì)润增速反(fǎn)弹(dàn)乏(fá)力 。

　　总体而言，与(yǔ)上(shàng)个(gè)月相(xiāng)比，4月(yuè)份公布(bù)的工业企(qǐ)业利(lì)润数据(jù)已表现(xiàn)出明显的探底(dǐ)爬坡信号：一，营业(yè)利润(rùn)累计增速(sù)爬升的(de)行业(yè)进一步增多；二，营业(yè)收入增速(sù)由负转(zhuǎn)正，营(yíng)业利(lì)润(rùn)增速降幅收(shōu)窄。

　　往(wǎng)后看，中游装备(bèi)制造业有望继(jì)续成(chéng)为拉动工业企(qǐ)业利润增速回升的主要拉动力。按当月利润(rùn)增(zēng)速计(jì)算，4月份表现较好(hǎo)的行业主要有(yǒu)：汽车(chē)制造(zào)、 铁(tiě)路(lù)、船舶、航空(kōng)航天(tiān)和其他运(yùn)输设备制造业 、通用设备制造(zào)业、电(diàn)气机械及器材(cái)制造业(yè)、仪器仪表制造(zào)业、文(wén)教、工美、体育(yù)和娱乐(lè)用品制造业(yè)、橡胶和塑料制(zhì)品业(yè)、电(diàn)力、热力、燃气(qì)及(jí)水(shuǐ)的生(shēng)产和供应业电(diàn)力 。

　　正(zhèng)文

　　核心观(guān)点：

　　总体来看：

　　4月份，营业利润累计(jì)同比增速降幅小幅收(shōu)窄，但(dàn)依然处于探(tàn)底爬坡(pō)过程(chéng)中。从(cóng)决定企业利润的量、价(jià)、成本三(sān)因(yīn)素框架看(kàn)，我们认为，此轮工(gōng)业企业利润增速由正转负的原因主要源于(yú)PPI下行，但本轮工业企业利润累计增速(sù)的下探幅(fú)度(dù)之深和持续时间(jiān)之(zhī)长是PPI下行(xíng)和其他多种(zhǒng)因素(sù)叠加导致的：（1）PPI下(xià)行加(jiā)速工业(yè)企业利(lì)润由(yóu)正转(zhuǎn)负；（2）主(zhǔ)动去库存时间偏长以及费用(yòng)率偏高严重制约工(gōng)业企业利润爬(pá)坡(pō)速度。

　　与上个月相(xiāng)比，39个主要细分(fēn)行(xíng)业中，有(yǒu)26个(gè)行业的营(yíng)业利(lì)润累(lèi)计增(zēng)速出(chū)现回(huí)升，其他13个行业的营业利润(rùn)累计增速均出现回落，其中回落(luò)幅度(dù)较大的行业(yè)主要是农副食(shí)品加工、煤炭开采和洗选、有色金属(shǔ)矿采选、造纸及纸制品、 纺织服装、服饰(shì)等行业，回升幅度较大的行业主(zhǔ)要是机(jī)械和设备修(xiū)理(lǐ)、汽车制造、通用设备制造、橡胶和塑料制品等行业。

　　具体来看：

　　与去(qù)年同期相比(bǐ)，工业企(qǐ)业经营绩效(xiào)的增长压力依然较大，与3月(yuè)份相比(bǐ)，产成品存货周转(zhuǎn)天数和(hé)应收账款(kuǎn)平(píng)均回(huí)收(shōu)期(qī)进一步(bù)增加(jiā)。

　　数据显示，规模(mó)以上(shàng)工业企业累计每(měi)百元营业收入中的成本为85.18元（3月为85.04元(yuán)），同比增加0.88元（环比(bǐ)增加0.09元）。产成(chéng)品存货(huò)周(zhōu)转天数为20.80天（3月(yuè)为20.60天），同(tóng)比增(zēng)加1.80天（环比增加0.14天）；应收账款(kuǎn)平均回收期为(wèi)63.10天(tiān)（3月为61.80天），同比增加(jiā)8.60天（环比增加0.20天(tiān)）。

　　分所(suǒ)有(yǒu)制(zhì)类(lèi)型来看，外商(shāng)及(jí)港澳台商(shāng)和私营企业利润(rùn)累计(jì)同比降幅出现收窄，国有工业企业(yè)和股份制(zhì)企业利润累计同(tóng)比降幅进一(yī)步(bù)扩大。

　　其中4月国有工业企(qǐ)业(yè)利润累计(jì)同比增长(zhǎng)-17.9％（3月-16.9％，去年同(tóng)期13.9％），外商及港澳台商利润(rùn)同(tóng)比增(zēng)长-16.2％（3月-24.9％，去年同期(qī)-16.2％），私营企业和股份制(zhì)企业同比增长分(fēn)别(bié)为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和(hé)-22％（3月-20.6％，去年同期(qī)10.7％）。

　　上游(yóu)采选业(yè)中非金属矿采选(xuǎn)、有色(sè)金(jīn)属矿采(cǎi)选的利润增(zēng)速表(biǎo)现较好，石(shí)油和天然气开(kāi)采(cǎi)等其他(tā)行业(yè)的利润增速降幅依然较大。

　　数(shù)据显示，非金属矿采选、有色金(jīn)属矿采选的增(zēng)速依然为(wèi)正，分(fēn)别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月(yuè)13.8％）；石(shí)油(yóu)和天然气开采、煤(méi)炭开(kāi)采和(hé)洗选、黑(hēi)色金属矿采(cǎi)选业、废物资源综合利用(yòng)的增速为(wèi)负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游原(yuán)材(cái)料加工业和装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造(zào)业的利润(rùn)增速出现明显分(fēn)化。中游原材(cái)料加工业的利润(rùn)增(zēng)速均为负，尽管与上个月(yuè)相比，利润(rùn)增速跌(diē)幅普遍收窄(zhǎi)，但(dàn)依(yī)然(rán)是整体工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利润增(zēng)速的(de)主(zhǔ)要拖累。中游装备(bèi)制造(zào)业(yè)利润增速回升幅度较大(dà)，成为整体(tǐ)工(gōng)业企业利润增速的主要(yào)拉动项。其(qí)中通用设备制造、铁路船舶(bó)航空(kōng)航天、电气机械(xiè)及(jí)器(qì)材制(zhì)造、仪(yí)器仪表制造增幅延续上个月亮(liàng)眼趋势，得益于(yú)国(guó)内汽(qì)车销售量的提升和汽车产(chǎn)业链(liàn)出口强劲，汽(qì)车制造业的利润增速降幅由负转正，此外叠加去年(nián)同(tóng)期基数(shù)较低，汽车制造(zào)业当月(yuè)利润增速高达20倍。

　　数据显示，化学原料化学制品跌幅扩大，分别(bié)收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶(yě)炼加工(gōng)、专用(yòng)设备制(zhì)造(zào)、石油煤炭及燃料加工、非金属矿物制(zhì)品、黑色金属冶炼(liàn)加工、化学(xué)纤维制造、金属(shǔ)制品、计算机(jī)通信和(hé)电子设备跌(diē)幅收(shōu)窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月(yuè)-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表制造(zào)、通用设备制造、铁路船(chuán)舶航(háng)空航(háng)天、电气机械及器材制造增(zēng)幅依旧(jiù)为正(zhèng)，并且增速出现明显回升，分别(bié)录(lù)得(dé)9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽车制造(zào)增幅由负转(zhuǎn)正(zhèng)，录得2.5％（3月(yuè)-24.2％）。

　　在(zài)价格水(shuǐ)平、内(nèi)部需求、外部需求同时(shí)走弱的情况下(xià)，下游行(xíng)业内部的利润增速反弹(dàn)乏(fá)力，文教工美体育娱乐用品、食品制造(zào)、纺织业、家具制造等多个行业的利润增速跌(diē)幅放缓，但依然为(wèi)负(fù)；农副食品加工、纺织服装、服饰等多个行业的利润跌幅继续扩大。往后看，价格(gé)水(shuǐ)平、内部需(xū)求、外(wài)部需求转好(hǎo)速度较慢，这(zhè)也意味(wèi)着下游行业的利(lì)润增速(sù)向正三角形也叫什么形，正三角形有什么性质？上爬坡的节奏大概率偏缓。

　　数据显示，农副食品加工、纺织服装(zhuāng)、服(fú)饰、皮毛羽和制鞋、造纸(zhǐ)及纸制品和医药制造跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐用品、食(shí)品制造、纺(fǎng)织(zhī)业、家具制造和印刷和记录媒介(jiè)利润降幅放(fàng)缓，但(dàn)持续维持低位，分别录得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月(yuè)-19.9％）；橡胶和(hé)塑料制品增速由负转正，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增速略有回落，4月录(lù)得(dé)6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制造利润增(zēng)速(sù)保持高位，4月(yuè)为11.6％（3月13.5％）。

　　此外(wài)，公共事业中的(de)机械和设备修理、电力热(rè)力利(lì)润增(zēng)速(sù)相对较高，燃气生(shēng)产和供应利(lì)润增速降幅收窄。其中机械和设(shè)备(bèi)修理利润累计增速上(shàng)升(shēng)幅度较(jiào)大，4月收录(lù)235.7％（前值为79.6％），电(diàn)力热力利润累计(jì)同比增速收窄，但仍然(rán)保持高速增长，4月收录47.2％（前(qián)值为47.9％），水生产和供(gōng)应增(zēng)幅略有上升，收录(lù)5.8％（前值为0.0％），燃气生产(chǎn)和供应降幅收窄，收(shōu)录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总(zǒng)体而言，与(yǔ)上(shàng)个(gè)月相比，4月(yuè)份公(gōng)布的工业企业利润数据已表现(xiàn)出(chū)明(míng)显的探底爬坡信号：一，营业(yè)利润累计增速爬升的行业进(jìn)一步增多；二，营业收入增速由负转(zhuǎn)正，营(yíng)业(yè)利润增(zēng)速降幅(fú)收窄。

　　往后(hòu)看，中游装备制造业有望继续成(chéng)为(wèi)拉动工业企业利润(rùn)增速回升的(de)主要拉动(dòng)力。汽车制(zhì)造、 铁路、船舶(bó)、航空航天(tiān)和其他运输设备制造(zào)业 、通用设备制(zhì)造业、电气机械及器材制造业、仪器仪表制造业、文教、工美、体育和娱乐用(yòng)品制(zhì)造业(yè)、橡胶和(hé)塑料制品业、电力、热力、燃气及水的生(shē正三角形也叫什么形，正三角形有什么性质？ng)产和供应(yīng)业 。

　　正如(rú)我们在《今年工业企业利润(rùn)增速能(néng)否转正？》中所言，当(dāng)前正(zhèng)处于第6次工业企业(yè)利润探底(dǐ)阶(jiē)段（从2000年开始计算(suàn)），如(rú)果按最近两次探底(dǐ)历史(shǐ)来演绎的话(huà)，至(zhì)少还要(yào)在负值区间爬坡(pō)7-8个月左(zuǒ)右(yòu)的时间，预计工业企业利润增速转正最早(zǎo)也需等到四季度(dù)。目前我国仍(réng)面(miàn)临内(nèi)需增长缓慢和(hé)外需(xū)疲弱的“弱复(fù)苏”阶段，这直(zhí)接导(dǎo)致企(qǐ)业的(de)产能利用率持续下(xià)滑。此外，叠(dié)加(jiā)营业成(chéng)本高居不下导致的内部压力(lì)，本轮工业企业利润增速反弹(dàn)速度大(dà)概率较(jiào)为缓慢。

　　风(fēng)险提(tí)示：

　　内需恢复力度(dù)低于预期。

　　以(yǐ)上内(nèi)容来自于2023年5月27日的《中游装备制(zhì)造业利润(rùn)增速明显回升——2023年(nián)4月工(gōng)业企业利润(rùn)分析》报告，报(bào)告作者张静静、张一平(píng)，联系人罗(luó)丹

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