来源：梁(liáng)中华宏观(guān)研究

　　·概 要 ·

　　美联(lián)储如期加息(xī)25BP，并(bìng)按计划缩表。坚持(chí)加息(xī)的关键仍是通胀压力(lì)太大。

　　本(běn)次美联(lián)储(chǔ)声明较3月有(yǒu)何变(biàn)化？第一，重(zhòng)申经济依然稳健，表述修改为(wèi)“一季(jì)度经济温和(hé)增(zēng)长，就业(yè)强劲，失(shī)业率在低位”。第二(èr)，重(zhòng)申(shēn)美国银行稳健，明确(què)银行风险导致家庭和企业信贷的(de)收紧。第三，重申通胀压力，“通货膨胀(zhàng)仍然很高(gāo)，委员会仍然高度(dù)关注通货膨胀风险”。第四，修改货(huò)币政策表述，重申(shēn)“委员(yuán)会评估货币政策的滞(zhì)后影响”，删除“委(wěi)员会预(yù)计(jì)一些额外的政策紧(jǐn)缩可能是适当的”。

　　鲍威尔有何表(biǎo)态？关于经济，认为(wèi)经济可能面临来自紧缩信贷的阻力(lì)，其影(yǐng)响还需要(yào)时间来体现；预计美国经济(jì)温和(hé)增长，有可(kě)能避免衰退(tuì)，或者是(shì)温(wēn)和衰(shuāi)退。关于加(jiā)息(xī)，本次加息依然是共识；认为(wèi)原则上不需要利率提高那么高，正在(zài)评估(gū)是否达到限制性(xìng)水平，认为或(huò)已经达到（或已经接近(jìn)达到）。关于(yú)降(jiàng)息，强调劳动力市(shì)场在走弱，但依然强劲，薪(xīn)资水平(píng)仍(réng)高；通(tōng)胀(zhàng)有所缓和，但依然高(gāo)企，远(yuǎn)高于目标，降低通胀仍需较长(zhǎng)时间，当前降息并不合适。关于银行和(hé)债务上(shàng)限(xiàn)，强调(diào)地区性银(yín)行发挥非(fēi)常重(zhòng)要的作用，不希望(wàng)大型(xíng)银行进行(xíng)大规模收购，银行(xíng)业总体上有所改善，美国银行系统健康且具有弹性。强(qiáng)调应及时(shí)提高(gāo)债务上(shàng)限(xiàn)。

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　　如(rú)期(qī)加息(xī)25BP

　　如(rú)期加息(xī)25BP。2023年5月3日，美联储5月(yuè)FOMC会议决定加息25BP，上调联(lián)邦基金利率区间(jiān)至5.0％-5.25％，利率(lǜ)回升(shēng)至2006年6月以来的高点。此外，上(shàng)调准备金(jīn)余额利率（IORB）至5.15％，上(shàng)调隔(gé)夜(yè)逆(nì)回购利率(lǜ)（ON RRP）至5.05％，上(shàng)调主要信贷利率至(zhì)5.25％，上(shàng)调隔(gé)夜(yè)回购利率至5.25％。

　　按计划缩(suō)表，美联储(chǔ)将继续减持(chí)美(měi)国国(guó)债、机构债务和机(jī)构抵(dǐ)押贷款(kuǎn)支(zhī)持(chí)证券，上限为950亿美(měi)元（600亿美元(yuán)国债和(hé)350亿美元MBS）。

　　我们认为，美联储坚持加息的关(guān)键仍在于(yú)通胀压力较大。例如(rú)，3月美国核心(xīn)通胀季(jì)调环比仍在(zài)0.4％的高(gāo)位，且已经(jīng)连续4个月处于高位；核(hé)心通(tōng)胀年(nián)化同比也仍在4.9％，边(biān)际上并(bìng)没有明显降温。本轮加息是80年(nián)代以(yǐ)来最快的(de)一(yī)次，10次便累计加息500BP。

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　　加息或将结束

　　从声明来看(kàn)，与2023年3月相比(bǐ)有哪些变化？

　　关(guān)于经济方(fāng)面(miàn)，重申经(jīng)济依(yī)然稳(wěn)健。不过表述修改(gǎi)为“1季度经济活动以适度的速度增长，最近几个月就业增长强(qiáng)劲，失(shī)业率保持在低(dī)位”。

　　关于通胀(zhàng)方面，重申通胀压力(lì)。“通货膨胀(zhàng)仍然很高”、“委员会(huì)仍然高度关注通货(huò)膨胀(zhàng)风险”、“致力于(yú)恢复2％的通胀(zhàng)目标”。

　　关于加息方(fāng)面，或将停止加(jiā)息。重申(shēn)委(wěi)员会将评估货币(bì)政策的滞后影响(xiǎng)，“在确定额外(wài)的(de)政策紧(jǐn)缩在多大程度上适合于(yú)随着时间的推移将通货膨胀(zhàng)率恢复到2％时，委(wěi)员会将(jiāng)考虑货币政(zhèng)策的累积(jī)紧缩，货币(bì)政(zhèng)策影响经济(jì)活动和通货膨胀(zhàng)的滞(zhì)后，以(yǐ)及经济和(hé)金融(róng)发展”。重点是删除(chú)了“委员会预计，一(yī)些额外(wài)的政策紧缩可能(néng)是适当(dāng)的，以实现一种货币政策立场”，表明美联储加息或将结(jié)束。

　　关于银行风险，重申美国银行稳(wěn)健。“美(měi)国(guó)银行体系稳健且富有弹性”；明确银行风(fēng)险导致(zhì)了(le)家庭和企业信贷的收紧（上一(yī)次(cì)表述为“可能”），重(zhòng)申(shēn)这对经(jīng)济、就业和(hé)通胀的影响存(cún)在不确定性，“家庭和企(qǐ)业(yè)信(xìn)贷条(tiáo)件(jiàn)收紧可能会拖累经济活动(dòng)、就业和(hé)通胀，这些影响的(de)程度仍不确定。”

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　　鲍威尔有何表态(tài)？

　　关(guān)于经济，仍(réng)期待“软(ruǎn)着陆”。美联储主席鲍威尔(ěr)认为，经济(jì)可(kě)能(néng)面临来自紧缩(suō)信贷的阻力，其影响还需要(yào)时(shí)间(jiān)来体(tǐ)现（尤其是住房(fáng)和投资领域）。不过(guò)明确指出(chū)，如果美国(guó)出现经(jīng)济(jì)衰(shuāi)退，希望(wàng)是温和的；强调，美国可能(néng)会(huì)出现轻微的经济衰退。

　　关于加息，或已经达(dá)到限制性(xìng)水平。美(měi)联储(chǔ)在3月议息会(huì)议时，就(jiù)已经(jīng)在讨论停止加息的问题；不(bù)过(guò)，鲍(bào)威尔指出(chū)本次加(jiā)息依然是共识，所有(yǒu)人全(quán)票通过(guò)，一些政策制定者谈(tán)到(dào)停止加息，但不(bù)是本次会议。

　　对于未来利率终点的问题，鲍威尔认为原则上不(bù)需(xū)要(yào)利率提高(gāo)那么高，正在评估是否达到限制性水平，认(rèn)为或已经达(dá)到了限制性水(shuǐ)平（或已经(jīng)接近达到），也就(jiù)意味(wèi)着也许可以暂停(tíng)加息(xī)了(le)。后续政策变化的关键仍是审视数据，尤(yóu)其是通胀。

　　关(guān)于降(jiàng)息，当前并不合适。鲍(bào)威尔强调，美国劳(láo)动(dòng)力市(shì)场在走弱，但依(yī)然强劲(jìn)，失业率仍在低位，薪资水平仍高，高于2％的通(tōng)胀水平。整体通胀有(yǒu)所缓和，但依然高企，远高于目标水平，降(jiàng)低(dī)通(tōng)胀仍(réng)需较长(zhǎng)时间，当前降(jiàng)息并不合适。

　　关于银行风险，鲍(bào)威尔强调地区(qū)性银行发挥非常重要的作(zuò)用，不希望大型银行进行大规模收(shōu)购(gòu)，银行业总体上有所改(gǎi)善，美国银行系统健康且具有弹性。银行(xíng)危(wēi)机的影响程(chéng)度(dù)目前尚不确定。

　　关于(yú)债务上限风险，鲍威尔强调(diào)应及时提高债务上(shàng)限，如果没有达成债务协议(yì)，经(jīng)济后果(guǒ)“高(gāo)度不确定”。此(cǐ)前，美国(guó)财政部(bù)长耶伦也强调，如(rú)果国会不(bù)尽早采(cǎi)取行动(dòng)提(tí)高债务上限，美(měi)国可能最(zuì)早于6月1日出现债务违约。

　　由于(yú)美联邦政府触及31.4万亿(yì)美(měi)元的法(fǎ)定举债上限，美国财政(zhèng)部(bù)于(yú)今年1月宣布采取特别措施，避免联邦政府发(fā)生债务违约。美国国(guó)会预算办公室5月1日发布(bù)的最新报告显示，美(měi)国在6月初耗(hào)尽资(zī)金(jīn)的风险较之前更高。

　　往(wǎng)前看，美国银(yín)行风险演变成系(xì)统性(xìng)风险的概率或有限，但中小银行(xíng)破产或依(yī)然会出现。目前(qián)市场(chǎng)依然预(yù)期美联储6-7月维持利率水平不(bù)变(biàn)，9月开(kāi)始降息（概率达70％），年内至少降息50BP（概率达90％）。我(wǒ)们认为(wèi)，美国(guó)经济(jì)虽在下(xià)滑(huá)，但(dàn)依然有韧(rèn)性(xìng)；美(měi)国通胀(zhàng)压力仍大，年内降息概率或较低(dī)。

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