主要内容

　　营收“逆PPI式”改(gǎi)善但工业利润仍承压，主因成(chéng)本(běn)与(yǔ)费用(yòng)压力仍构成掣肘。3 月(yuè)工(gōng)业企业利润(rùn)当月同(tóng)比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区间。虽然3月在需求侧(cè)经济数据(jù)表现亮眼后，工(gōng)业企(qǐ)业(yè)实际营收(shōu)增速积极回(huí)升(shēng)，抵(dǐ)消PPI回(huí)落(luò)的抑制(zhì)，令3月名(míng)义营收增(zēng)速(sù)回升，但整体企业盈(yíng)利压力仍大，主要源于两方面，其一是(shì)国际高油价导致(zhì)的输入性(xìng)成本(běn)压力仍在约(yuē)束利(lì)润改善，3月营业成(chéng)本对当月利润(rùn)拖累幅(fú)度仅(jǐn)收窄2.1个百分(fēn)点至-13.8个百分点，拖累程(chéng)度仍然较(jiào)深(shēn)。其(qí)二是今(jīn)年降费政策未再(zài)明显新(xīn)增，加之部分企(qǐ)业开始补缴社(shè)保费，企业费用同比压力开始加(jiā)大(dà)，3月费用对当月利润拖累幅(fú)度大幅(fú)扩大(dà)6.1个(gè)百分点至-9.5个(gè)百分点。与去年费用率改善(shàn)拉动利润增速6个(gè)百分(fēn)点形成鲜明对比(bǐ)。

　　营收：消(xiāo)费短期较快(kuài)恢复加之投资韧(rèn)性支撑营(yíng)收增速回(huí)升，但高油价仍构成约束(shù)。3月(yuè)工(gōng)业企业营收(shōu)增速(sù)回升2.1pct至(zhì)0.8％。结构上看(kàn)，下游消(xiāo)费相关行业营收增速(sù)（名义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改善明显，抵(dǐ)消了PPI回落(luò)对于名义营收增(zēng)速的拖累，其(qí)中汽(qì)车、家具、计算机通信电子设(shè)备等均(jūn)回(huí)升(shēng)明显，显(xiǎn)示递(dì)延(yán)需求(qiú)释放以(yǐ)及(jí)汽车(chē)集中降价等对(duì)于短(duǎn)期(qī)消费需求(qiú)的(de)推动(dòng)。其次(cì)，煤炭冶(yě)金产业链营收增(zēng)速延续改(gǎi)善(shàn)，显示保(bǎo)交(jiāo)楼政策推动地产建(jiàn)安投资构成支撑，但石油化(huà)工产业链营收增(zēng)速（名(míng)义(yì)-3.3pct至-5.2％）却明显(xiǎn)回落，高油价对于石化(huà)产业链相关行业需求持续(xù)构(gòu)成抑制。

　　成本率：虽然煤价(jià)回(安定区属于哪个省哪个市的，安定区属于安定区属于哪个省哪个市的，安定区属于哪里哪里huí)落已在缓和中(zhōng)下游成本压(yā)力，但高油价继(jì)续(xù)构(gòu)成输入性成本传导。3月工业企业(yè)成本率上升46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力仍然偏大，尤其是高油价下的(de)国(guó)内石化产业链，成本率同比(bǐ)增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于(yú)其他行业(yè)。由于我国石化产业链主要为(wèi)中下游，上游环(huán)节在海外主要原油寡头国(guó)家，因而国际高油价带来的(de)上游(yóu)利润改善无法被国(guó)内(nèi)产业链(liàn)吸收，国内(nèi)以中下游(yóu)为主的石化产业链(liàn)反而会在(zài)高油价下受到输(shū)入性安定区属于哪个省哪个市的，安定区属于哪里成本压力(lì)，也(yě)即(jí)3月的情况。相较而言(yán)，煤炭产业链上中(zhōng)下游均在国内(nèi)，所以(yǐ)虽然3月煤(méi)炭冶金(jīn)产业(yè)成本(běn)率(lǜ)同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤炭产业链上(shàng)游成本率被动走(zǒu)高、利润承压，而(ér)中下游成本率(lǜ)实际上是改善(shàn)的(de)，与此同(tóng)时，更靠近下游的消费行业成本率也明显改善(shàn)。

　　利(lì)润：下游消费行业利(lì)润(rùn)仍显现韧(rèn)性，但石化产(chǎn)业(yè)链(liàn)利(lì)润在高(gāo)油价下仍承(chéng)压。分行业看，与2023年2月相比，下游消费行业(yè)面临最(zuì)大的成本压力改善和积极(jí)的(de)营(yíng)业(yè)收入回升，因而下游消费(fèi)行业利(lì)润增速恢复继续好(hǎo)于(yú)其他(tā)行业，单(dān)月改善(shàn)8.8pct至(zhì)-14.9％，汽车、家具(jù)、电子设备等改善明显，煤(méi)炭冶(yě)金产业链(liàn)中下游利润(rùn)增(zēng)速也积极改善，相较而言，石化产业链行(xíng)业在营业收入与(yǔ)成本压力(lì)均承压(yā)背景下，利(lì)润(rùn)增速(sù)仍处于-40.7％的较深区间。

　　关注(zhù)二季度企业盈(yíng)利(lì)三重风险，以及下(xià)半年潜在的内(nèi)生恢复空间。3月(yuè)工(gōng)业企业利润数据显示，虽然经济需(xū)求侧短期恢复较快，但在成本与费用(yòng)压(yā)力背景下(xià)，企业盈利仍然承(chéng)压，而展望二(èr)季度，关(guān)注企业(yè)盈利(lì)的三重风险，其一(yī)是经济内生动(dòng)能(néng)弱化。伴随递延(yán)需求主导的需求脉冲性(xìng)回升过程逐步(bù)结束，经(jīng)济内生动能仍面临弱(ruò)化风险。其二是(shì)高油价(jià)带来的成(chéng)本压力。OPEC+5月将开启正(zhèng)式(shì)减产操(cāo)作，加之全球服(fú)务消费逐步恢复，国际油价或再度走高(gāo)，这也意(yì)味着成本压(yā)力仍(réng)较大。其(qí)三(sān)是费用率对(duì)于利润的拖累，企业逐步补(bǔ)缴(jiǎo)前期社保费(fèi)缓缴等，以及今年目前(qián)降(jiàng)费政(zhèng)策更多为延续(xù)而非新增，费用率对于利润同(tóng)比增速的的拖累也将逐步(bù)显现，二季度剔除基(jī)数扰动后的企业盈利真实修(xiū)复过(guò)程或相对缓慢。而展望下半(bàn)年，经济内生动能的复苏(sū)可以期待，两大领(lǐng)先(xiān)指(zhǐ)标已经(jīng)验(yàn)证(zhèng)，重点关(guān)注下半年经济内生动能(néng)逐步复苏、国际油价涨幅逐步趋缓后工(gōng)业企业利润的(de)修(xiū)复(fù)空间。

　　风险(xiǎn)提示(shì)：外(wài)部地缘(yuán)政(zhèng)治风险，疫(yì)情形势变(biàn)化。

　　以下为正(zhèng)文

　　一、营收(shōu)“逆PPI式(shì)”改善(shàn)但(dàn)工业利润仍(réng)承(chéng)压，主因成本(běn)与费用压力仍是掣肘(zhǒu)。

　　3月工业企业利润(rùn)累计(jì)同比仅小幅回升1.5个百分点至-21.4％，当月同比也仅小幅回升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍处于较(jiào)深收缩区间。虽然(rán)3月在需(xū)求侧经济数据表现亮(liàng)眼后，工业企(qǐ)业实际营(yíng)收增速已积(jī)极回升，抵(dǐ)消了PPI回落带来的抑制，3月名义(yì)营收增速回升2.1pct至0.8％，但整体企业盈利压力(lì)仍大，主要源于两个方面：

　　其一是国(guó)际高油价导致的输入性成本(běn)压力(lì)仍在约(yuē)束利润改善，3月营业(yè)成(chéng)本对(duì)当(dāng)月利润拖累幅度仅收(shōu)窄2.1个百分点至-13.8个百(bǎi)分点，拖累程度仍然较(jiào)深。

　　其(qí)二是今(jīn)年(nián)降费(fèi)政策未再明显新增，加之(zhī)部分企业开始补缴(jiǎo)社(shè)保费，企业费用同比压(yā)力开始(shǐ)加大，3月费用对当月利润拖累幅度大(dà)幅扩(kuò)大(dà)6.1个百(bǎi)分点(diǎn)至-9.5个百分点。2022年社(shè)保(bǎo)缴(jiǎo)费缓缴等一系列(liè)新增降(jiàng)费(fèi)政策持续改善企业(yè)费用率，对(duì)2022年(nián)全(quán)年工业企业利润增速构(gòu)成较强支(zhī)撑，全(quán)年拉(lā)动(dòng)工(gōng)业企业利润同比(bǐ)增(zēng)速6个百(bǎi)分(fēn)点。但从今年开始(shǐ)前期社保费降费(fèi)的企业开始补缴社(shè)保(bǎo)费，加(jiā)之今年未再新增更(gèng)大力度的降费政策，从同比(bǐ)视角来看费用对于工业企(qǐ)业利润(rùn)的拖累开(kāi)始(shǐ)显现。

　　二、营收(shōu)：消(xiāo)费(fèi)短(duǎn)期较快恢复(fù)加之(zhī)投资(zī)韧(rèn)性支(zhī)撑(chēng)营收增(zēng)速(sù)回升(shēng)，但高油价仍构成约束(shù)。

　　3月工(gōng)业企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关行业营(yíng)收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善(shàn)明(míng)显，抵消(xiāo)了PPI回落对于名义营收(shōu)增速的拖(tuō)累，其中汽(qì)车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计(jì)算(suàn)机(jī)通信电(diàn)子设备（高(gāo)基数下仍(réng)改善(shàn)0.3pct至(zhì)-6.2％）等均回升(shēng)明显，显示(shì)递延需求释(shì)放以及(jí)汽车集中降价等对于(yú)短期消(xiāo)费需求的推(tuī)动。其次，煤炭冶金(jīn)产业链营收(shōu)增速(sù)（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至(zhì)5.2％）延续改善，显示保交(jiāo)楼政策推动地(dì)产建安投(tóu)资构成(chéng)支撑，但石油化(huà)工产业链(liàn)营收增速（名(míng)义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明(míng)显回落，高油价对(duì)于石化产(chǎn)业(yè)链相关行(xíng)业需求持续(xù)构成抑制。

　　三(sān)、成本率：虽然煤价(jià)回落已在缓(huǎn)和中下游(yóu)成(chéng)本压力，但高油价(jià)继续构成输入性成本传导

　　3月工业企业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力(lì)仍然偏大，尤其是高(gāo)油价下的国内石化产(chǎn)业链，成本率同比增量扩大(dà)14bp至261bp，绝对水(shuǐ)平明显(xiǎn)高于其(qí)他行业。由(yóu)于我(wǒ)国(guó)石化产业链主要为中下游，上(shàng)游(yóu)环(huán)节在海外主(zhǔ)要(yào)原(yuán)油(yóu)寡头国家，因而国际高(gāo)油价(jià)带来的上游利润(rùn)改善无法被(bèi)国(guó)内产业链(liàn)吸收，国内以(yǐ)中下游为(wèi)主的石化产业链反(fǎn)而会在高(gāo)油价下受到输入性成本(běn)压(yā)力(lì)，也即3月的情况。相(xiāng)较(jiào)而(ér)言，煤(méi)炭产业链上中下游均在国(guó)内，所以虽(suī)然3月煤炭冶金产业成本率(lǜ)同(tóng)比增量也(yě)扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但主因煤价(jià)下行(xíng)导(dǎo)致煤炭产业(yè)链上(shàng)游成本率被(bèi)动(dòng)走高、利润(rùn)承压，而中下游(yóu)成本率实际上是(shì)改善(shàn)的（成本率(lǜ)同(tóng)比增量下行8.2bp至(zhì)33.5bp），与(yǔ)此同时，更靠近下游的(de)消费行(xíng)业(yè)成本率(lǜ)也(yě)明(míng)显改善（同比(bǐ)增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消(xiāo)费(fèi)行业利(lì)润(rùn)仍显现(xiàn)韧性，但石化产(chǎn)业链利润在高油价下仍承压(yā)。

　　分行业看，与2023年2月(yuè)相比(bǐ)，下游消费行业面临最大的成本压力改善(shàn)和积极(jí)的营业收入回升，因而(ér)下游消(xiāo)费行业利润增速(sù)恢复继续好于其他行业，单月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，其(qí)中，汽车、计算机(jī)通信电子(zi)设备、家具等行业利润增速均(jūn)改(gǎi)善20-50个(gè)百(bǎi)分点。煤炭冶(yě)金产业链虽然整体利润增速(sù)仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主(zhǔ)因上游价格回落导致(zhì)上游利润下降的缘故，而中下游面临的(de)是营收改善、成本压(yā)力缓和的格局(jú)，中下游(yóu)利(lì)润增速改善明(míng)显(xiǎn)，金属制品(pǐn)、通用设备(bèi)、非金属矿物制品等(děng)行业利润增速均改(gǎi)善10-20个百分(fēn)点。相较而言，石化产业链行业在(zài)营业收入(rù)与成本压力均承压背(bèi)景下(xià)，利润增(zēng)速仍处于-40.7％的较深(shēn)区间(jiān)。

　　五、关(guān)注(zhù)二季度企业(yè)盈利三重风险，以及下半(bàn)年潜在的内生恢(huī)复(fù)空间。

　　3月工业(yè)企业(yè)利(lì)润数据(jù)显示，虽然(rán)经济需求侧短期恢复较快(kuài)，但(dàn)在成本与费用压(yā)力背景(jǐng)下，企业(yè)盈利仍然(rán)承压，而展望二季(jì)度(dù)，关注企业盈利的三重风(fēng)险，其一是(shì)经济(jì)内生动能弱化。伴随递延需(xū)求主导的需求脉(mài)冲(chōng)性回升过(guò)程逐(zhú)步结(jié)束，经济(jì)内生动(dòng)能仍面临(lín)弱(ruò)化风险。其二(èr)是(shì)高油价(jià)带来的成(chéng)本压力。OPEC+5月(yuè)将(jiāng)开启(qǐ)正式减产操作，加之全球(qiú)服务(wù)消费逐步恢复，国际油价或(huò)再度走高(gāo)，这也意味着成本压力仍较大。其三是费用率对于利润的拖累(lèi)，企业逐步(bù)补缴前期(qī)社保费缓缴等，以(yǐ)及今年目前降费政(zhèng)策更多为(wèi)延续而非新增，费用(yòng)率对于利润同比(bǐ)增速的的拖累也(yě)将逐步(bù)显现，二季度(dù)剔除基数扰动后的(de)企(qǐ)业(yè)盈利真实(shí)修(xiū)复过(guò)程或相(xiāng)对缓慢。

　　而展望下半年，经济内生(shēng)动能(néng)的复(fù)苏可以期待，两大领先指(zhǐ)标已经验证，其一(yī)是居民(mín)消(xiāo)费倾(qīng)向结束持续一年(nián)的下滑过程，消费信心(xīn)逐步(bù)恢(huī)复，其二是保交楼政策已推动上半年地(dì)产建(jiàn)安(ān)投资和竣工积(jī)极回补，有望拉动下半年汽车、家电(diàn)、家具等(děng)后周期(qī)大宗消费，重(zhòng)点关注下半(bàn)年经济内生(shēng)动(dòng)能(néng)逐步复苏、国际油价涨(zhǎng)幅逐步(bù)趋缓后(hòu)工业(yè)企业利(lì)润的修复空间。

　　内(nèi)容节选自申万宏源宏观研究(jiū)报告(gào)：

　　《被市场低估的成本(běn)与费用压力——工业企业效益数据点评(píng)（23.03）》

　　证券分析师：屠强(qiáng)王(wáng)胜

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 安定区属于哪个省哪个市的，安定区属于哪里