5月13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF发布(bù)公告称，其累计(jì)有效认购(gòu)申(shēn)请份额总(zǒng)额超过20亿份发行上限，将(jiāng)启(qǐ)动比例配售。这(zhè)则小公告(gào)体(tǐ)现(xiàn)出市场(chǎng)对这一“中特估”主(zhǔ)题的追捧力(lì)度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中(zhōng)特估”行(xíng)情的催化剂。实际上，早(zǎo)在(zài)去(qù)年底及今年一(yī)季度，一些基金(jīn)经理开(kāi)始调仓换股“中特估概索尼是哪个国家的品牌，索尼是哪个公司的念”。

　　目前“中特(tè)估(gū)”资金面、情绪面、估值方式等(děng)问题成为市场关注焦点，中国(guó)基(jī)金报采访多位投(tóu)研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场(chǎng)对“中特估(gū)”主题(tí)积极追捧。不仅(jǐn)华泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出(chū)现启动“比例配售”情况，今年场内(nèi)多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只(zhǐ)国央企(qǐ)主题基(jī)金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央(yāng)企回报ETF，后续(xù)跟踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆上报(bào)的央国企基金在排(pái)队入市。

　　这些(xiē)或成(chéng)为这一波“中特(tè)估索尼是哪个国家的品牌，索尼是哪个公司的”行(xíng)情(qíng)的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经理何龙(lóng)表示，央企ETF发行(xíng)在情(qíng)绪上(shàng)是构(gòu)成(chéng)催化因素(sù)的，近期银行股(gǔ)大涨的一(yī)个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央(yāng)企ETF的发行，和诸多主题基金的(de)申报(bào)发行，我认为(wèi)确实会成(chéng)为引爆(bào)行情的催(cuī)化剂(jì)，基本面、资金面(miàn)、政策(cè)面都在向好，下半年(nián)，中(zhōng)特估有可能独领风骚。”万家基金(jīn)章恒更是(shì)表示。

　　同样，博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资部基金经(jīng)理杨(yáng)振建就表示，近期密(mì)集申(shēn)报的国央企(qǐ)主题(tí)基金主(zhǔ)要(yào)涉及“股东回报”、“科(kē)技引领(lǐng)”、“现(xiàn)代(dài)能源”几大主题，这样的布(bù)局可以更好(hǎo)支持央国企(qǐ)的(de)估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行(xíng)将成为(wèi)行情进一步上涨的(de)催化剂。去年以来公(gōng)募基(jī)金发行整体平淡(dàn)，近期多只国(guó)央(yāng)企主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)申报和发行，行(xíng)情火热下将(jiāng)为市场带来(lái)增量资金，有望(wàng)推动进一步上涨。”杨振(zhèn)建进一步表示(shì)。

　　此外，银(yín)华(huá)基金ETF业务总监(jiān)王帅认为(wèi)，公募基金积极布局央国企(qǐ)主题(tí)基金，一方面是因为(wèi)新一轮深化(huà)国企改革的(de)大(dà)幕将拉(lā)开(kāi)，叠加“中特(tè)估”概念，央(yāng)国企(qǐ)上(shàng)市公(gōng)司的投资(zī)价值凸(tū)显，该(gāi)主题的基(jī)金将为投资者提(tí)供更(gèng)丰富的工(gōng)具以参与到央国企(qǐ)投(tóu)资。另一方(fāng)面(miàn)是(shì)落实公募基金行业高质量(liàng)发展的要(yào)求(qiú)，引导(dǎo)更多资金参与央国企(qǐ)改革，更好(hǎo)发挥公募基金服务资本(běn)市场改革、服务实体经济(jì)和(hé)国家战略(lüè)的作(zuò)用。

　　王(wáng)帅表(biǎo)示(shì)，未来央(yāng)企ETF的发(fā)行将为央企相关标(biāo)的和(hé)板块带(dài)来增量资金，提升(shēng)交(jiāo)易(yì)活跃度，有望成为中特(tè)估行情(qíng)的催化(huà)剂。

　　存量市(shì)场中变赛(sài)道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行情(qíng)明显，中特估和(hé)人工智(zhì)能成为两大明显的(de)主线，而(ér)新(xīn)能源等前期(qī)热门(mén)赛道股冷却，在此背景下，一些(xiē)基(jī)金经理开始调仓换(huàn)股“中特(tè)估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直(zhí)言，自己目前重点关(guān)注(zhù)三大行业(yè)，火电、券商(shāng)、军工(gōng)，这(zhè)三大行(xíng)业主要是央(yāng)企(qǐ)或地(dì)方国资所(suǒ索尼是哪个国家的品牌，索尼是哪个公司的)在(zài)的行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今(jīn)年会有重大的向上(shàng)变化的机会，比如火电(diàn)，会受益于煤炭价格的(de)下跌(diē)，扭亏(kuī)为盈(yíng)；券商(shāng)，会受(shòu)益于今(jīn)年市场成(chéng)交量(liàng)的(de)放大，盈利大(dà)幅(fú)增长等。同时(shí)，随着国有(yǒu)企业改革的推进，大概(gài)率(lǜ)这些企(qǐ)业会进入一个提(tí)质增(zēng)效、释放业绩的过(guò)程。”章恒(héng)表示，中特估是过去5年(nián)10年改(gǎi)革(gé)的成果，是非常基本面的(de)，和他过(guò)去1至(zhì)2年研究投(tóu)资思路也非常吻合(hé)，为在下半年抓住这波(bō)中特估的投资机会做好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去年年底已开始(shǐ)重视中特估的投(tóu)资机会(huì)，判断中特估的机会未来三年分两个阶段。”融通红(hóng)利机会基金经(jīng)理何(hé)龙(lóng)表示，第一阶段(duàn)也(yě)就是今年以(yǐ)数字(zì)经济和“一(yī)带一(yī)路”的主(zhǔ)题普涨(zhǎng)性机会为主，包括(kuò)低于1倍PB、分红收益(yì)率(lǜ)极(jí)高(gāo)的品种，将会迎来普涨性的(de)机会。第二阶段(duàn)是未来两年，在(zài)主题性机会(huì)消散以后，基于(yú)顶层设计对国央经营管理价(jià)值导(dǎo)向变化，我们判断经营成(chéng)果随(suí)之改变是(shì)一个慢变量，会在未来两(liǎng)年(nián)体现在每一个(gè)央国企(qǐ)的报(bào)表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘(jué)公司经营层面可(kě)能发生显著正向变化(huà)的个股提(tí)前进行布(bù)局，比(bǐ)如(rú)医药(yào)和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报(bào)已经显露出(chū)不(bù)少基金在行动。国金证券(quàn)研究所数据显示，偏(piān)股主动型基(jī)金2022年年(nián)报前十大(dà)重仓股(gǔ)股票(piào)池中，“中(zhōng)特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)持有股票(piào)市值比例仅(jǐn)有(yǒu)1.18％。而2023年一(yī)季报披露的持仓中，“中特估”概(gài)念(niàn)占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主(zhǔ)动型基金的持仓(cāng)中(zhōng)，占比(bǐ)明显(xiǎn)提高。上述数(shù)据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据，剔(tī)除个股涨跌影响，估(gū)计了各(gè)基金主动加仓“中特估”概(gài)念股的市值占2022年(nián)末股票总市值(zhí)比(bǐ)例(lì)，一季度(dù)超过(guò)30％的偏股主动型基金主动加仓了“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年末不(bù)持有(yǒu)“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信(xìn)证券数据(jù)统计也显示，一季度主(zhǔ)动偏股型公募基金对港股央国企的持股市值比重达到2019年以来的新高，港股央国企(qǐ)持股(gǔ)总市(shì)值占港股(gǔ)持股总市(shì)值的比(bǐ)重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门的股票(piào)库

　　可以说中国特色估值体(tǐ)系，正深刻影响基(jī)金公(gōng)司的投研(yán)，落实(shí)到日常(cháng)的投研流程(chéng)和(hé)实践之中，不少基金公司在(zài)加大投研力量，更有(yǒu)专门构建国央企(qǐ)股票库(kù)。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙就(jiù)介(jiè)绍，一方面，从顶层设(shè)计(jì)改变研究员(yuán)过去对国(guó)央企的固定思维(wéi)，需要实(shí)地考(kǎo)察国(guó)央企，并且(qiě)需(xū)要(yào)利(lì)用当(dāng)前国央企愿意交流的(de)契机，多花精力去(qù)进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金(jīn)在行(xíng)动上，要求研(yán)究(jiū)员(yuán)将自己所覆盖(gài)行业的所(suǒ)有国央企构(gòu)建专(zhuān)门的股(gǔ)票(piào)库，并进行长期跟踪，包括(kuò)考(kǎo)察其(qí)实地调(diào)研的的成(chéng)果，了解国央(yāng)企经营思路和财务导向(xiàng)的(de)变(biàn)化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼(wā)地，发(fā)现预期(qī)差。

　　同(tóng)样的，银(yín)华基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重(zhòng)视(shì)。他表示(shì)，通过深入学习，对“中(zhōng)特估(gū)”有了更深刻(kè)的认识(shí)：首先要认识(shí)市场体(tǐ)制机制、行业产业结(jié)构、主体(tǐ)持续发展能(néng)力等(děng)方面所体(tǐ)现的鲜明中(zhōng)国(guó)元素和发展(zhǎn)阶(jiē)段特征，“中特估”应该是(shì)在此基(jī)础(chǔ)上(shàng)构建(jiàn)的(de)具有时代特征和中国特色、符合(hé)国家(jiā)战(zhàn)略导向的估值(zhí)体系，而不是简单套(tào)用国外的传(chuán)统估值(zhí)模型。

　　“中(zhōng)特估是(shì)一种新的提法，但是这(zhè)个概念(niàn)所涉及到的行业和公(gōng)司(sī)，一直在发生的变化。”万家基(jī)金(jīn)经(jīng)理章恒表示，万家基金一直非常(cháng)关注传(chuán)统(tǒng)产业的(de)变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因此也是一定能够(gòu)抓住中(zhōng)特估这(zhè)波(bō)行情(qíng)的机会的。同时，随着时局的变化，也在增(zēng)加相关行(xíng)业的研究力(lì)量(liàng)。

　　此外(wài)，创金合信(xìn)基(jī)金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特(tè)色的估值体系是资本市场(chǎng)使命，投资(zī)者需要学习领会(huì)并针对(duì)原有(yǒu)的估值体系(xì)进行改造，以适(shì)应(yīng)现实(shí)的需要(yào)。明确该体系的框(kuāng)架(jià)是第一位的工(gōng)作，合理设置指标也(yě)非常重要，投资(zī)者的(de)认可和实施是最终该体系(xì)能否(fǒu)具备长(zhǎng)期价值的基础(chǔ)。不过，他也提(tí)醒，人为的拔估(gū)值是(shì)很大(dà)的认知误(wù)区，市场(chǎng)化认(rèn)可是(shì)基本的常识(shí)，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央(yāng)国(guó)企是国(guó)民经济的支(zhī)柱(zhù)，国企(qǐ)央企(qǐ)发(fā)展要符合国(guó)家战略发(fā)展发向(xiàng)，更需要(yào)承(chéng)担社会公共责任等。而这(zhè)些都应该考虑(lǜ)进估值(zhí)体系之中(zhōng)，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受(shòu)访(fǎng)的基金(jīn)经理(lǐ)认为，对(duì)于国央企的(de)估值方式(shì)要充(chōng)分体(tǐ)现企(qǐ)业的社(shè)会价值(zhí)与国家战略价值，目前(qián)已经形(xíng)成了初步的(de)企业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担(dān)社会价值、符合国家(jiā)战略发(fā)展的(de)价值？首要任务(wù)就构建中国(guó)特色的价值(zhí)评价体(tǐ)系，改变从以私人股东权益出发(fā)，现金流折现为主要方法的单一(yī)价值(zhí)估值体系，转向社会整体价值观念、纳入(rù)中国特色的ESG评价体(tǐ)系，充分体现企(qǐ)业的(de)社会价值与国家战略价值(zhí)。”博时(shí)基金指数与(yǔ)量化投资(zī)部基金(jīn)经理杨振(zhèn)建表示(shì)。

　　杨振建也直(zhí)言，近(jìn)年来国资(zī)委(wěi)指导(dǎo)国(guó)内团(tuán)队(duì)对于中国特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合国际(jì)通用(yòng)规则，目前(qián)已经形成了(le)初步的企业社会价值(zhí)评价体(tǐ)系，其中(zhōng)包括《企业ESG披(pī)露指南(nán)》、《中央企业上(shàng)市公司(sī)环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务(wù)总(zǒng)监、基金(jīn)经理王帅也认为，“中特估”应(yīng)该是注重企(qǐ)业价(jià)值的(de)可持续估值，要重视股(gǔ)东(dōng)、员工和(hé)社会责任等要素对企业稳健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持续(xù)增长(zhǎng)的盈利、科技创新(xīn)对提升企(qǐ)业内(nèi)在价值的(de)积极作用，这样(yàng)有利于(yú)提高(gāo)估值定价模(mó)型的(de)科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成(chéng)熟的量化指标可以使用，包(bāo)括净资产收益率(lǜ)、营业现(xiàn)金(jīn)比率、资产负债率、研(yán)发经费投入强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融精选基金经理(lǐ)李欣(xīn)更(gèng)细致(zhì)分析在估值(zhí)思维(wéi)、估值结论、估值判断(duàn)上(shàng)有变化，尤其是估值的(de)方法(fǎ)和指标(biāo)上，他认(rèn)为其包(bāo)括(kuò)产业链(liàn)上下(xià)游的衡(héng)量、全要(yào)素成(chéng)本等，以及在纵向和横向(xiàng)上的研究(jiū)，强调政策优(yōu)惠、产业发展、市(shì)场竞争力(lì)和可持续(xù)发展(zhǎn)等各(gè)种因(yīn)素与企业价值的关系。这些因素在对(duì)估值结(jié)论和(hé)判(pàn)断的影响上，也使得中国(guó)特色的(de)估(gū)值体系(xì)与传(chuán)统的估(gū)值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估值思维的(de)变化(huà)，还有估值结(jié)论和估值判(pàn)断的变化，都(dōu)是为了(le)更好地适(shì)应中国的市场和经济特(tè)点，提供更精准、更合理的企业估值(zhí)信息(xī)。”李欣(xīn)表示。

　　不过(guò)，创金合(hé)信基金首席经济(jì)学家魏凤春直(zhí)言，这需(xū)要在实(shí)践中进行探索，目前尚没有公认的指标可以使(shǐ)用(yòng)。

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