金融界5月27日消息 近(jìn)日(rì)因为昆明(míng)国资委(wěi)的一封声明，让城投债成为关注(zhù)的焦(jiāo)点，当前(qián)地方债的规(guī)模和地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)的偿债能力已经越来越(yuè)被重视。如何如(rú)何(hé)处(chù)置地方债务？

　　中泰证(zhèng)券首席经济学家李(lǐ)迅雷发(fā)文称，地方(fāng)债(zhài)包括地方一般债(zhài)、专项债和(hé)包括城投债在内的各种隐形债，其(qí)规模究竟有多大，尚(shàng)有争议，但增长迅猛。包(bāo)括(kuò)银行、保险、基金等在内的机构投资者(zhě)是(shì)地方债的主(zhǔ)要(yào)持有(yǒu)者(zhě)，他们普遍(biàn)担心的还是城投债务、非标等地方政府隐形债风险(xiǎn)。例如(rú)，近期贵州省政府发展研究中(zhōng)心提出，“化债工作推进(jìn)异常艰难，仅依靠自身(shēn)能力已(yǐ)无法(fǎ)得到有效(xiào)解决。”

　　在李迅(xùn)雷看来(lái)，在(zài)土地(dì)财政缩水(shuǐ)的背景下，地方政(zhèng)府的财权与(yǔ)事权不匹配(pèi)问题又凸显(xiǎn)出来。在我国(guó)政府杠(gāng)杆率水平(píng)并(bìng)不算高(gāo)的(de)前提下，我国(guó)地方政府的(de)杠(gāng)杆率水平(píng)确(què)实够高了。需要调整中(zhōng)央和地方之间债务余(yú)额的比例关系。“今后(hòu)应加大中央政府的发债规模，为地方经济减负(fù)。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当前(qián)中国(guó)经济(jì)转型的关(guān)键阶段，维(wéi)护地(dì)方政府的信(xìn)用，防范(fàn)区域性金(jīn)融风险(xiǎn)显得尤(yóu)为重要，故在城投(tóu)公司还(hái)没有与政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的(de)“信仰”仍需(xū)要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议(yì)给予(yǔ)困难省份一定的(de)“托底”支持，在政策(cè)上大力度支持地方政府“化债”。如帮助(zhù)地方政府(fǔ)（如城投公司的借新(xīn)还旧）降低(dī)债务成本(běn)、拉长(zhǎng)债务期(qī)限（非(fēi)债券类债务展期，如遵义道(dào)桥实践(jiàn)银行贷款展期(qī)），通(tōng)过政策性银(yín)行或商(shāng)业银(yín)行(xíng)的低(dī)息资金来(lái)降(jiàng)低债(zhài)务成本，让(ràng)债务更加容易滚(gǔn)续(xù)。

　　李迅(xùn)雷还建议(yì)，中央政策上支持地方政府通过出让国(guó)有资产来偿(cháng)债。他表示这类典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次公告(gào)无(wú)偿(cháng)划转上市公司(sī)共计1亿股股(gǔ)份（合(hé)计占贵州茅(máo)台(tái)总股本8％，按当(dāng)时(shí)市价计(jì)量市值约为1600亿(yì)元）至贵州国(guó)资。

　　以下文字来(lái)源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如(rú)何处置地方(fāng)债务的辨(biàn)证思考》

　　截至(zhì)2022年末(mò)全国(guó)城投(tóu)有息(xī)债务54.1万亿元

　　城投平(píng)台成为地方债务(wù)主要体现形(xíng)式

　　城投债是指城投企业公开发行(xíng)的(de)公司债券和(hé)中期(qī)票据。按照新预算法、“43号文”出台明(míng)确城投债(zhài)与(yǔ)地方政(zhèng)府信用脱钩，城投(tóu)公司定位(wèi)由地方政府(fǔ)投融资机构转变为市场化(huà)运营主体(tǐ)，地方政府不再对(duì)城投债兜底(dǐ)。但实际上(shàng)市场仍然把城投债看作由地方政府背书的高信(xìn)用等级(jí)债券。

　　因此城(chéng)投(tóu)公司通常都是地方政府下设的投(tóu)融资(zī)机构，很难完全独立成为与政府无关的纯市(shì)场化的(de)企业(yè)。城投(tóu)的债务主(zhǔ)要包括向银行借款和发(fā)行债券(quàn)融资(zī)这两种方式，以前(qián)一种方式为主，但(dàn)后(hòu)一种债(zhài)权(quán)融资的规模也(yě)不小，到2022年末，余(yú)额估计在(zài)13万(wàn)亿元以(yǐ)上。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全国城投有息债(zhài)务快速扩张，每年增速均保持在10％以(yǐ)上，到2022年末(mò)，全国城投有息债务为54.1万(wàn)亿元，相较2011年的6.4万(wàn)亿元(yuán)增长(zhǎng)了7倍以上。

城投平台发债余额的(de)增(zēng)长(zhǎng)

图片来源：Wind， 中泰证(zhèng)券(quàn)研究(jiū)所

　　因(yīn)此，城投平台实际上已经成(chéng)为地方债务的主要体现形式，规模(mó)明显超过地方政府的一般债和专项债之和。城投平台中，如今，城投(tóu)平(píng)台(tái)的(de)债券余额大约为13.8万(wàn)亿元，迄(qì)今并无违约案(àn)例，说明城投债仍属于地(dì)方政府(fǔ)背(bèi)书的高(gāo)等级信用债。但是，城投平台的非标违约情况时有发生(shēng)，银行贷款(kuǎn)展(zhǎn)期、调(diào)整(zhěng)还贷方式的也比较多。

　　地方政府应确保城投债按时兑付(fù)，不能轻易违约(yuē)家用炒菜锅生铁好还是熟铁好，铸铁锅和生铁锅哪个对身体好

　　当前市场对(duì)地方政府债(zhài)务增长和财政收入增速下降甚至负(fù)增长的现象(xiàng)普(pǔ)遍担心，尤(yóu)其对(duì)财力偏弱的东北(běi)、中西(xī)部(bù)省份，城投债的收益率普遍(biàn)高于(yú)东部发达省市。2022年13个(gè)省土地(dì)出让金对政府(fǔ)债务利息覆盖程(chéng)度不足100％（2021年只有5个），扣除(chú)城(chéng)投(tóu)拿(ná)地之后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永(yǒng)煤债(zhài)违约之后，对河(hé)南省乃至全国的(de)信用债市场都造成负面冲击，信用(yòng)分层(céng)现象加(jiā)剧(jù)，部分经(jīng)济偏弱(ruò)区域被边缘(yuán)化。例如青(qīng)海、云(yún)南和天津等近几(jǐ)年融(róng)资成本仍在(zài)上(shàng)升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上(shàng)升，虽然(rán)2020年以来融资成本有所下降，但整体降幅相较全国(guó)更小。辽(liáo)宁、广西、吉林、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃2020年以来城投债加权平均票面(miàn)利率降幅(fú)也明显不如全国(guó)。

　　当前(qián)在经济复苏不及预期的背(bèi)景(jǐng)下(xià)，投(tóu)资(zī)者的(de)风险(xiǎn)偏好(hǎo)明显下降。为此，地方政府应该(gāi)确(què)保城投(tóu)债的按时兑付。因为违约不仅不能解决债(zhài)务问题，反而会(huì)恶化区域(yù)信(xìn)用环境，导致地(dì)方(fāng)国企融资难(nán)、融资贵(guì)。从未来区(qū)域经济发展的角(jiǎo)度看(kàn)，政府部门仍(réng)需要持(chí)续举(jǔ)债来实现(xiàn)经济平稳增长(zhǎng)，需要保持政(zhèng)府信用，不(bù)能轻易违约。

　　建议(yì)中央大力度(dù)支(zhī)持地方政府“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需要增强城投债权人的(de)持(chí)有信心，首先(xiān)要确保城投债不违约，这就(jiù)意(yì)味着城投公司能够具备低(dī)成(chéng)本的借新还旧能力(lì)。

　　中央提出“谁家的孩子(zi)谁家抱”，意味着对(duì)地方债不兜底，但(dàn)建议(yì)给予困难省份一定的“托底”支持，即在政策上大力(lì)度支持地(dì)方政府“化债”，如帮(bāng)助地(dì)方(fāng)政府(fǔ)（如(rú)城投公司的(de)借新(xīn)还(hái)旧(jiù)）降(jiàng)低债务成本(běn)、拉(lā)长债务(wù)期限（非债券家用炒菜锅生铁好还是熟铁好，铸铁锅和生铁锅哪个对身体好类债务(wù)展期，如(rú)遵(zūn)义(yì)道(dào)桥实践银行(xíng)贷款展期），通(tōng)过政(zhèng)策性银(yín)行或(huò)商业(yè)银(yín)行的低息资(zī)金来(lái)降低债务成本，让债务(wù)更(gèng)加(jiā)容易滚续(xù)。

　　此外(wài)，对于地(dì)方政府可否通过出让国有(yǒu)资产来(lái)偿债方面，也希望中央给予政(zhèng)策上的支持。因(yīn)为今年(nián)3月1日，国资委在(zài)对政协十三(sān)届全国委员会第五次会议(yì)第00503号提案的(de)答复中(zhōng)表示，将(jiāng)适(shì)时出台制度规定及(jí)操作细则，探索国有(yǒu)权(quán)益份额规范化退出的有(yǒu)效方式和途径，充分发(fā)挥有限(xiàn)合(hé)伙企业的优势，助力国有企(qǐ)业创新发展。

　　通过出让国有(yǒu)企业股权获(huò)得(dé)收入偿还债务，典型案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无偿划转上市(shì)公司共计1亿股股份（合(hé)计(jì)占(zhàn)贵州茅台总股(gǔ)本(běn)8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在(zài)当前(qián)中国经济转(zhuǎn)型的关(guān)键阶(jiē)段，维护地方政(zhèng)府的信用(yòng)，防范区域性金融(róng)风险显(xiǎn)得(dé)尤为重要，故在城(chéng)投(tóu)公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的(de)“信(xìn)仰”仍需要保持。

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