文：天风宏观宋雪涛(tāo)/联系人向静(jìng)姝

　　美国经济没有(yǒu)大问题(tí)，如果一定要从(cóng)鸡蛋里面找骨头，那么(me)最大的问题既不是银行业，也不是房地产，而是创(chuàng)投泡(pào)沫(mò)。仔细(xì)看硅谷(gǔ)银(yín)行（以(yǐ)及类似(shì)几家美国中小银行）和商业地产的情(qíng)况，就会发(fā)现他们(men)的问题其(qí)实来源相同——硅谷银行破产和商业地(dì)产(chǎn)危机(jī)，其实都(dōu)是(shì)创投泡沫破(pò)灭的牺(xī)牲品(pǐn)。

　　硅谷银行的主(zhǔ)要问题不在(zài)资(zī)产端，虽然他的资产期限过长，并且(qiě)把资产过于集中在(zài)一个篮子里(lǐ)，但(dàn)事实上，次贷危机后监管对银行特别是大(dà)银行的资本管制(zhì)大幅(fú)加强，银行(xíng)资产端的信用风险(xiǎn)显著降低，FDIC所有(yǒu)担保银行的一级风险资(zī)本充足率从次贷危(wēi)机前的(de)不到10％升至2022年底的13.65％。

　　硅谷银(yín)行的真正问题出在(zài)负债端，这并不(bù)是他自己(jǐ)的问题，而是储户的问题，这些储户也不是一般散户(hù)，而是硅谷(gǔ)的创投公司和风(fēng)投。创投泡沫(mò)在快速加息中(zhōng)破(pò)灭(miè)，一(yī)二(èr)级市场(chǎng)出现倒挂，风投(tóu)机构失血(xuè)的同时从投资项目(mù)中撤资，创投企业被(bèi)迫从(cóng)硅谷银(yín)行提取存(cún)款用于补(bǔ)充经营(yíng)性(xìng)现金流(liú)，引发了一连(lián)串的挤兑。

　　所(suǒ)以，硅谷(gǔ)银(yín)行的(de)问(wèn)题不是“银行”的问题，而是“硅(guī)谷”的问题。就连同时出现危机的(de)瑞信，也是(shì)在重仓了中概股的对冲基金Archegos上出(chū)现了重(zhòng)大(dà)亏损，进而(ér)暴(bào)露出(chū)巨大的资产问题(tí)。硅谷银行的破产对美国银(yín)行业来说，算不上系统性(xìng)影响(xiǎng)，但对硅谷的(de)创投圈(quān)、以及金(jīn)融资本与创投企(qǐ)业深度结合的这种商业模式来说，是重(zhòng)大打击(jī)。

　　美国商业地产是创投泡沫破灭的另(lìng)一个受害(hài)者，只不过叠(dié)加了疫情后远程办公的新趋势(shì)。所谓的商(shāng)业地产危(wēi)机，本质也不是房(fáng)地产的问题。仔细看美国商业地产市场，物流仓(cāng)储供不(bù)应求，购(gòu)物中(zhōng)心已是昨日黄(huáng)花，出问(wèn)题(tí)的(de)是写(xiě)字楼(lóu)的空置率上升和租金下跌。写字楼空置(zhì)问(wèn)题(tí)最突出(chū)的地区是湾(wān)区(qū)、洛杉矶和西(xī)雅图等(děng)信息科技(jì)公司集(jí)聚的(de)西海岸，也是受到了创投企业和科技公司就业(yè)疲软的拖(tuō)累。

　　我(wǒ)们认为真(zhēn)正(zhèng)值得(dé)讨论(lùn)的(de)问题，既不是小型银(yín)行的缩(suō)表，也不是地产的潜(qián)在信用风险，而(ér)是创(chuàng)投泡沫破(pò)灭会带来怎样的连锁反应？这(zhè)些(xiē)反应对经济系统会(huì)带来(lái)什(shén)么影响？

　　第(dì)一(yī)，无(wú)论从规模、传染性还是影响范(fàn)围来看，创投泡沫破灭都(dōu)不会带来系(xì)统性危机。

　　和引(yǐn)发08年金融危(wēi)机的房地产泡沫(mò)对(duì)比(bǐ)，创投泡沫对银行的(de)影响要(yào)小得多。大多数科创(chuàng)企业是(shì)股权融资，而不是(shì)债权融资，根据OECD数据，截至2022Q4，股权(quán)融资(zī)在美国非金融企业融资中的占(zhàn)比为76.5％，债券融资和贷款融资仅占(zhàn)比8.8％和14.7％。

　　美国银行并没有统计对科技企(qǐ)业的贷(dài)款数据，但(dàn)截至2022Q4，美国银行对(duì)整(zhěng)体(tǐ)企业贷(dài)款占(zhàn)其(qí)资产的比例为10.7％，也比科(kē)网时(shí)期的14.5％低4个(gè)百分点。由于科创(chuàng)企业和银行体系(xì)的相(xiāng)对(duì)隔离，创投(tóu)泡(pào)沫不(bù)会像(xiàng)次贷危机一样(yàng)，通过金融杠杆和影子银(yín)行，对金融系统(tǒng)形成毁(huǐ)灭(miè)性打击(jī)。

　　此外，科(kē)技股也不像房地产是家(jiā)庭和企业广(guǎng)泛(fàn)持有的资产，所以创(chuàng)投泡沫破灭会带来硅谷和华尔街(jiē)的局部财富毁灭，但不会(huì)带来居(jū)民和企业的(de)广泛财富缩水。

　　第二，与2000年(nián)科网泡沫（dotcom）比，创投泡(pào)沫要(yào)“实在”得(dé)多。

　　本世纪初的(de)科(kē)网泡(pào)沫时期，科技(jì)企业还没找到可靠的盈利模式。上世(shì)纪90年代互(hù)联(lián)网信息技术的快(kuài)速发展以及美国的信息高(gāo)速公路(lù)战略为投资者勾勒出一(yī)幅美好的蓝图，早期(qī)快(kuài)速(sù)增(zēng)长的用户量让大(dà)家相信科(kē)技(jì)企业(yè)可以(yǐ)重(zhòng)塑人(rén)们的生活(huó)方(fāng)式，互(hù)联网公司开始盲(máng)目(mù)追(zhuī)求快速增长，不(bù)顾(gù)一切代价烧钱(qián)抢占(zhàn)市场，资本市场(chǎng)将估值依托在(zài)点击量上，逐步脱离了企业的实(shí)际盈利(lì)能力。更有甚者，很多公司其实算不上真正的互联网公司，大量(liàng)公司甚(shèn)至只是在名(míng)称(chēng)上添加了(le)e-前缀(zhuì)或是.com后缀，就能让股票价格上涨(zhǎng)。

　　以(yǐ)美国在(zài)线AOL为(wèi)例，1999年(nián)AOL每季度新增用(yòng)户数超过(guò)100万(wàn)，成为全(quán)球最(zuì)大的因特网(wǎng)服(fú)务提供(gōng)商，用户数(shù)达到(dào)3500万，庞大的用户群吸引了众(zhòng)多广告客户和商业合作(zuò)伙(huǒ)伴，由此(cǐ)取得了(le)丰(fēng)厚的收入，并在2000年(nián)收购了时代华纳。然而好景不长(zhǎng)，2002年科网(wǎng)泡沫破裂后，网络用(yòng)户增长缓慢，同时拨号上网业(yè)务逐(zhú)渐被宽(kuān)带网取(qǔ)代。2002年四(sì)季度AOL的销售收入下降5.6％，同时计入455亿美元(yuán)支(zhī)出（多(duō)数为(wèi)冲(chōng)减困境中(zhōng)的资产），最(zuì)终净亏损(sǔn)达到了(le)987亿美(měi)元(yuán)。

　　2001年科网泡沫时，纳斯达克(kè)100的利润率最(zuì)低只有(yǒu)-33.5％，整个(gè)科(kē)技(jì)行业(yè)亏损(sǔn)344.6亿(yì)美元，科技企业的(de)自由现(xiàn)金流为(wèi)-37亿(yì)美元(yuán)。如今大型科技企业的盈利模式成熟(shú)稳定(dìng)，依靠在线(xiàn)广告(gào)和(hé)云(yún)业务收入创造(zào)了高水平的利润和现(xiàn)金(jīn)流，2022年纳斯达(dá)克100的利润率高达12.4％，净利润高达5039亿(yì)美(měi)元，科(kē)技企(qǐ)业的自由现金流为(wèi)5000亿(yì)美(měi)元，经(jīng)营(yíng)活动现金(jīn)流占(zhàn)总收入比例(lì)稳定(dìng)在20％左右。相比2001年科技(jì)企(qǐ)业还在(zài)向市场“要钱”，当前科技企业主(zhǔ)要通(tōng)过回(huí)购和(hé)分红等(děng)形式向股东“发钱”。

　　陈述句是什么意思举个例子说明，陈述句是什么意思？语文"C231A3DB8ADDC4488D52DBCF02FAB480">第三，当(dāng)前创(chuàng)投泡沫破灭，终结的不是大型(xíng)科技企业，而是(shì)小(xiǎo)型创业企业。

　　考(kǎo)察(chá)GICS行业分类下(xià)信息(xī)技术中(zhōng)的3196家企业(yè)，按(àn)照市值排名，以前30％为大(dà)公司，剩余(yú)70％为小公司。2022年大公司中净利(lì)润为负的(de)比例为20％，而小(xiǎo)公司(sī)这一(yī)比例(lì)为38％，接(jiē)近(jìn)大公司的(de)二倍。此外，大(dà)公司自由现金(jīn)流的中位数水平(píng)为(wèi)4520万(wàn)美(měi)元，而小公司这一水(shuǐ)平(píng)为-213万(wàn)美元(yuán)，大公司净利润中位数水平为2.08亿美(měi)元(yuán)，而小公司(sī)只有2145万(wàn)美(měi)元。大型科技企(qǐ)业创造利润(rùn)和现金流(liú)的(de)水平明显强于小型科技企(qǐ)业。

　　至(zhì)少(shǎo)上市的科技企业在利润和现金流(liú)表现上显著强于科网泡(pào)沫时期，而投资银行的股票(piào)抵押(yā)相关业务(wù)也主要(yào)开展在流动性强的大市值(zhí)科(kē)技股上。未(wèi)上市的(de)小型科创企业若不能产(chǎn)生利润和现金流，在高利率的环境下破产概率大大(dà)增加，这可(kě)能影响到的是PE、VC等投资机构，而非间接融资渠(qú)道的银行。

　　这轮加息周期导(dǎo)致(zhì)的创投泡沫破灭，受影响最大的是硅谷和(hé)华尔(ěr)街的富人群(qún)体，以(yǐ)及低利率金融资本(běn)与科创(chuàng)投资(zī)深度融合的商业(yè)模式，但很难真正(zhèng)伤害到大多(duō)数美国居民、经营(yíng)稳(wěn)健的(de)银行业和拥有自我(wǒ)造血能力的大型科技公司(sī)。本轮加息(xī)周期带来的仅仅是(shì)库存周(zhōu)期(qī)的回落，而不(bù)是广泛和持久的经济衰退。

　　风险(xiǎn)提示(shì)

　　全球(qiú)经济深度衰退，美联储(chǔ)货币政策超预期紧缩，通胀(zhàng)超(chāo)预期

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 陈述句是什么意思举个例子说明，陈述句是什么意思？语文