文(wén)丨(gǔn)明明 章立(lì)聪 余经纬

　　跨季结束后资金利(lì)率自低位持续(xù)上行，即便税(shuì)期结束，资金利率(lǜ)却仍未(wèi)回落，反而进一(yī)步走高。我们认为主(zhǔ)要是源于(yú)：①货币政策力度边际转(zhuǎn)弱；②税期走款叠加4月信贷投(tóu)放情况较好，导致(zhì)银行(xíng)资金(jīn)融出意愿与(yǔ)能力降低。③资金(jīn)较为拥(yōng)挤导致债市敏感度(dù)增加。考虑假期和月末(mò)因素(sù)，预计短期内，资金利率下行空(kōng)间有限，波(bō)动(dòng)幅度(dù)加大，建议投资者关注资金(jīn)面的边(biān)际变化，警惕流动性大(dà)幅收紧对债市情绪以(yǐ)及头寸管理的影响。

　　▍近(jìn)期资(zī)金利率持续上行。

　　跨季结束(shù)后资金利率自低位持(chí)续上行，4月18-19日(rì)税期(qī)缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运行，然而(ér)税期结束后却并未回落，4月(yuè)21日冲高至2.27％，隔夜(yè)利率(lǜ)上行幅度更大。从隔夜利率角(jiǎo)度观察，银行与非银机构间流动性分层现象弱化；此(cǐ)外，隔夜利率(lǜ)与7天(tiān)利率的期限利差也明(míng)显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至(zhì)已经倒挂。我们认为税(shuì)期结束，资金不松，主要有以下几点原(yuán)因(yīn)：

　　▍其一，货币(bì)政策力度边际(jì)转弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳字当头，保持(chí)货币信贷(dài)合理(lǐ)增长，确保(bǎo)利率水平(píng)合适，在追求经济提振的同时，也注重防(fáng)范市场过热带(dài)来的金融风险。在满(mǎn)足广义流(liú)动性供需(xū)匹配的前(qián)提(tí)下，货币工(gōng)具力度可能会有(yǒu)所回摆。从央行的具体(tǐ)操作(zuò)上来(lái)看，MLF小(xiǎo)幅(fú)增量续做(zuò)，逆回(huí)购投放低量操作，结(jié)构(gòu)性工具“有进有退”，均预(yù)示后续政策将更加“精准有力”，流动性投(tóu)放趋于谨慎(shèn)。

　　▍其二，税期(qī)走(zǒu)款叠加4月信(xìn)贷(dài)投放(fàng)情况较好，导致(zhì)银行(xíng)资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常是缴(jiǎo)税大月，因此走款可能对银(yín)行间流(liú)动性带(dài)来了一定的压力。此外，参考近期(qī)票据利(lì)率走势(shì)，预计信富士康在河南有多少员工 富士康是上市公司吗贷增速较一(yī)季度将会有所放(fàng)缓，但4月预计仍(réng)将保持同比多增的态势。税期缴(jiǎo)款叠(dié)加(jiā)信(xìn)贷投(tóu)放，银行系(xì)统整体资(zī)金流出，因此(cǐ)向同业融(róng)出(chū)的意(yì)愿和能力有所降低。

　　▍其三，资金较为拥(yōng)挤可能会(huì)导致债(zhài)市脆弱性和(hé)敏感度(dù)增加(jiā)，且投(tóu)资者对于(yú)未(wèi)来一(yī)个月资(zī)金(jīn)利率上行的担(dān)忧增加。

　　从质押式(shì)回购成(chéng)交量和我们测(cè)算的杠杆率来(lái)看，虽(suī)然上周受资金收紧影响，加(jiā)杠杆情(qíng)绪有(yǒu)所降温，但依然处于历(lì)史相对积极的(de)水平，导(dǎo)致债市(shì)敏感度增(zēng)加。此外投资者对货币政策力度以及跨月资金面情况(kuàng)仍存担忧，使得市场上对于未(wèi)来一个月内资金价格(gé)上行的(de)预期更为强(qiáng)烈(liè)。

　　▍后市展望：五一假期临近，回购资金的期限被动拉长，利率下行空间有限。

　　月末往往财(cái)政(zhèng)集中(zhōng)支出，向市(shì)场释(shì)放资(zī)金；但(dàn)跨月前夕银行(xíng)资金融出意愿一般较低(dī)，预计资金波动幅度较大(dà)。对于债(zhài)市而(ér)言，短期(qī)交(jiāo)易主线或延(yán)续政策与基本面预期交易，预(yù)计利率(lǜ)以(yǐ)震荡(dàng)走势为主(zhǔ)，建(jiàn)议投资者关注(zhù)资金面的边际变(biàn)化，警惕流动(dòng)性(xìng)大幅收紧(jǐn)对债市情(qíng)绪以(yǐ)及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍富士康在河南有多少员工 富士康是上市公司吗trong>风(fēng)险(xiǎn)提(tí)示：

　　央(yāng)行货币政策不及(jí)预期；经济(jì)复苏节(jié)奏不及(jí)预期；银行间市场流动性过快收紧。