金融(róng)界5月27日(rì)消息(xī) 近(jìn)日因(yīn)为昆明国资委的一封声明(míng)，让城投(tóu)债成为(wèi)关(guān)注的焦(jiāo)点，当前地方债的规模和地(dì)方政(zhèng)府的偿债能力已经(jīng)越来越被重视。如(rú)何如何处(chù)置地(dì)方债务(wù)？

　　中泰证券首(shǒu)席(xí)经济(jì)学家李(lǐ)迅雷发(fā)文称(chēng)，地方债(zhài)包(bāo)括地(dì)方(fāng)一般(bān)债、专项债和包括城(chéng)投债(zhài)在内的各种隐(yǐn)形债(zhài)，其规(guī)模究竟(jìng)有多(duō)大，尚有(yǒu)争议，但(dàn)增长(zhǎng)迅猛。包(bāo)括银行、保险、基金等在(zài)内的机构投资者(zhě)是地(dì)方债的主(zhǔ)要(yào)持有者，他们普遍担心的还(hái)是(shì)城投债务、非标(biāo)等地方政府(fǔ)隐形债风(fēng)险。例如，近期(qī)贵州省(shěng)政府发展研究中心提出，“化债工作推(tuī)进异常艰难，仅依靠自身能(néng)力已无(wú)法得到(dà迪奥丝绒和哑光有什么区别，迪奥丝绒和哑光哪种好看o)有效解(jiě)决。”

　　在李迅雷(léi)看来，在土(tǔ)地财政缩水的(de)背景下，地方政(zhèng)府的财权与(yǔ)事权(quán)不匹配问题又凸显(xiǎn)出来。在(zài)我国政府杠杆(gān)率水平(píng)并不算高的(de)前提下(xià)，我(wǒ)国地方政府的杠杆率水平确实够高了。需要(yào)调整中央和地方之间(jiān)债务余(yú)额的比(bǐ)例关系。“今后应加(jiā)大(dà)中(zhōng)央政府的发(fā)债(zhài)规模，为地(dì)方经济减负。”他明确指出(chū)。

　　李迅雷认为，在当前中国经(jīng)济转型的(de)关键阶段，维护(hù)地方政府(fǔ)的(de)信用，防范区域性金融风(fēng)险显(xiǎn)得尤(yóu)为重要，故在城投(tóu)公司还没有与政府部(bù)门完(wán)全“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰”仍(réng)需要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议给(gěi)予(yǔ)困难省份一定的“托底”支(zhī)持，在政策上大力度支持地方(fāng)政府“化债”。如帮助(zhù)地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)（如城投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债(zhài)务期限（非债券(quàn)类债务展期，如遵义道(dào)桥实践银行贷款展期），通过政(zhèng)策性银行或(huò)商业银行的(de)低息资(zī)金(jīn)来降低债务成(chéng)本，让债务更(gèng)加(jiā)容易滚续。

　　李(lǐ)迅雷还建议，中(zhōng)央政策(cè)上支持地方政府通过出让(ràng)国有资产来偿债。他(tā)表示这类典(diǎn)型案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年(nián)12月茅台集团两次(cì)公告无偿划转上市公司共计1亿股股份(fèn)（合(hé)计占(zhàn)贵州茅台(tái)总股本8％，按当时市价计量(liàng)市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下(xià)文字来源李迅雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处(chù)置(zhì)地方债务(wù)的辨证思考》

　　截至2022年末全国城投有息债务(wù)54.1万亿(yì)元

　　城投(tóu)平(píng)台成为地方债务主要(yào)体现形式

　　城投(tóu)债是(shì)指城投企(qǐ)业公开发行的公司债券和(hé)中期票据(jù)。按照(zhào)新预(yù)算(suàn)法、“43号文”出台明确(què)城(chéng)投债与地方政府(fǔ)信用脱钩，城投公(gōng)司定位由地(dì)方政府投融资(zī)机构转变(biàn)为市场(chǎng)化运营主体，地方政府不(bù)再对(duì)城(chéng)投债(zhài)兜底。但实际上(shàng)市场(chǎng)仍然把城投(tóu)债看作由(yóu)地方政(zhèng)府背书的高信用等级债券。

　　因此城(chéng)投公(gōng)司通常都是地方政府下设的(de)投融资机构(gòu)，很难完(wán)全独立成为与政府无关(guān)的纯市场化的企业。城投的债务主(zhǔ)要(yào)包(bāo)括向(xiàng)银行借款和发(fā)行债券融(róng)资这(zhè)两(liǎng)种(zhǒng)方式(shì)，以前(qián)一种(zhǒng)方式为主，但后(hòu)一种债权融资(zī)的规模也不小，到2022年末，余(yú)额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息(xī)债务快速扩张，每年增(zēng)速均保(bǎo)持在(zài)10％以(yǐ)上，到2022年末，全(quán)国城投有息(xī)债(zhài)务(wù)为54.1万亿元(yuán)，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长了7倍(bèi)以(yǐ)上。

城投平台发债余额(é)的增长

图片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究(jiū)所(suǒ)

　　因(yīn)此，城投(tóu)平台(tái)实际上(shàng)已经成为地(dì)方债(zhài)务的主要体现形式，规模明显(xiǎn)超过地(dì)方政(zhèng)府的(de)一般债和专项(xiàng)债之和。城投(tóu)平台中，如今(jīn)，城投(tóu)平台的债券余额大约为13.8万亿元，迄今(jīn)并无违约案例(lì)，说明(míng)城(chéng)投(tóu)债仍属于地方政(zhèng)府背书的高等(děng)级信用债(zhài)。但是，城投平台的非标违约情况时(shí)有(yǒu)发(fā)生，银行贷款展期、调整还贷方(fāng)式的也比(bǐ)较多。

　　地方(fāng)政(zhèng)府应确保(bǎo)城(chéng)投债按时兑(duì)付，不能轻(qīng)易违约(yuē)

　　当前市场对地方政府债务增(zēng)长和财政收入(rù)增(zēng)速下降(jiàng)甚至负增长的现象普遍担(dān)心，尤其对财力偏弱的(de)东北、中西部省(shěng)份(fèn)，城投债的收益率普遍高于东部发(fā)达省市(shì)。2022年(nián)13个省土地出(chū)让金对(duì)政府债务利息(xī)覆盖程(chéng)度(dù)不(bù)足(zú)100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城(chéng)投拿(ná)地(dì)之后，捉襟见肘的情(qíng)况更加明显。

　　河南的永煤债(zhài)违约之后，对(duì)河南省乃(nǎi)至全迪奥丝绒和哑光有什么区别，迪奥丝绒和哑光哪种好看国的信(xìn)用债市(shì)场都造成负(fù)面冲(chōng)击(jī)，信用分层(céng)现象加剧(jù)，部分经济(jì)偏弱区域被边缘化(huà)。例如青(qīng)海、云南和天津等近几年融资成本仍(réng)在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽(suī)然(rán)2020年以来融资成本有所下降(jiàng)，但整体降(jiàng)幅相较全(quán)国更(gèng)小。辽宁、广西、吉(jí)林(lín)、重庆、陕西、宁夏和甘肃(sù)2020年(nián)以来城投债加权平均(jūn)票面利率降幅也明显不如全国。

　　当前在经济复苏不(bù)及预期的(de)背景下(xià)，投资(zī)者的(de)风险偏好明显(xiǎn)下降。为此(cǐ)，地方政府(fǔ)应(yīng)该确保城(chéng)投(tóu)债的按时兑付。因为违(wéi)约不仅不能解决(jué)债务问(wèn)题，反而会恶化区域(yù)信用环境，导(dǎo)致地方国(guó)企(qǐ)融(róng)资难、融资贵。从未来区(qū)域(yù)经济发展的角(jiǎo)度看，政府部门仍需要持(chí)续举债来实现经(jīng)济平稳增(zēng)长，需要(yào)保(bǎo)持政(zhèng)府信(xìn)用，不能轻易(yì)违约(yuē)。

　　建议中(zhōng)央(yāng)大力度支持地方政府“化债”

　　因(yīn)此，当前迫(pò)切需要增(zēng)强(qiáng)城投(tóu)债(zhài)权人的持(chí)有信心，首(shǒu)先(xiān)要确保(bǎo)城(chéng)投债不违(wéi)约(yuē)，这就(jiù)意味着城(chéng)投公司能够(gòu)具备低成(chéng)本的借(jiè)新还旧能力。

　　中央提出(chū)“谁家的(de)孩子(zi)谁家抱(bào)”，意味着对地方债不兜底，但建议给予困难省(shěng)份一定的(de)“托底”支持，即(jí)在(zài)政策上大力度(dù)支持地(dì)方(fāng)政府“化(huà)债”，如帮助地方政府（如城投公(gōng)司(sī)的借新还旧）降低债务成本、拉长债(zhài)务期(qī)限(xiàn)（非债券(quàn)类(lèi)债务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道(dào)桥(qiáo)实践银(yín)行贷款展期(qī)），通(tōng)过政策性银行或商业银行的低息资金(jīn)来(lái)降(jiàng)低债(zhài)务成本，让(ràng)债(zhài)务更加(jiā)容易滚续。

　　此(cǐ)外，对于地方(fāng)政府可否通(tōng)过出让国有资(zī)产(chǎn)来偿债方面，也希望中央给予政策上(shàng)的支(zhī)持。因为(wèi)今年3月1日，国(guó)资委在(zài)对政(zhèng)协十三届全国委(wěi)员会第(dì)五次(cì)会议第00503号提(tí)案的答复中表示，将适(shì)时出(chū)台制度规定(dìng)及操(cāo)作(zuò)细则，探索国有权益份额(é)规范化退(tuì)出的(de)有效方式和途径，充分发(fā)挥有(yǒu)限合伙企业的优势，助力国有企业(yè)创新(xīn)发展。

　　通过出让国有企(qǐ)业股权获得(dé)收入偿还债务，典型(xíng)案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集(jí)团两次(cì)公告(gào)无偿划转上市(shì)公司(sī)共计1亿股股份（合计(jì)占贵(guì)州茅台总股本8％，按当(dāng)时(shí)市价计量市值(zhí)约为(wèi)1600亿(yì)元）至(zhì)贵州国资。

　　在当前中国经(jīng)济转型的关键阶(jiē)段，维护地方(fāng)政府的信(xìn)用(yòng)，防范(fàn)区域(yù)性(xìng)金(jīn)融风(fēng)险显得尤为重要(yào)，故(gù)在城投公司(sī)还没有(yǒu)与政府(fǔ)部(bù)门完全“脱钩”之前，城投债的(de)“信仰(yǎng)”仍需(xū)要保(bǎo)持。

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