金(jīn)融界5月(yuè)27日消(xiāo)息(xī) 近日因为(wèi)昆明国资委的(de)一封声明(míng)，让城投(tóu)债成为关注的焦点，当前地方债的(de)规模和地方政府的偿债能(néng)力已经越来越被重视。如何如何(hé)处(chù)置地(dì)方(fāng)债务？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷发文称(chēng)，地方债包括地方一(yī)般债、专项债和包括城投债在内的各种(zhǒng)隐(yǐn)形(xíng)债，其(qí)规模(mó)究竟(jìng)有(yǒu)多(duō)大，尚(shàng)有争议，但(dàn)增长迅猛(měng)。包括(kuò)银(yín)行、保险(xiǎn)、基金等在内的机构投资(zī)者是地方债的主(zhǔ)要持(chí)有(yǒu)者，他们普遍(biàn)担心(xīn)的还是城投债务、非标等地方政府(fǔ)隐形(xíng)债(zhài)风险(xiǎn)。例如，近期贵州省(shěng)政府发展研究中(zhōng)心提出，“化债工作推进(jìn)异(yì)常艰(jiān)难，仅依靠自身能力已无法得到有(yǒu)效(xiào)解决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在(zài)土地财政缩(suō)水的(de)背(bèi)景(jǐng)下，地(dì)方政府的财权(quán)与(yǔ)事权不匹(pǐ)配问题又凸显出来。在我(wǒ)国(guó)政府杠杆率水平并不算高的前提下，我国地方政府的(de)杠杆率水(shuǐ)平确实够高了。需要调整中(zhōng)央和地(dì)方之间(jiān)债务余额的比例关系。“今后应加大中央政府的发债(zhài)规模，为地(dì)方(fāng)经济减(jiǎn)负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当(dāng)前中(zhōng)国经(jīng)济转型的关键阶段，维护(hù)地方政府(fǔ)的信(xìn)用(yòng)，防范区域性(xìng)金(jīn)融风(fēng)险显得(dé)尤为重要(yào)，故在城投公司还没有与(yǔ)政府部门(mén)完全“脱钩”之(zhī)前(qián)，城投债的“信仰(yǎng)”仍(réng)需要保持。

　　李迅雷建议给(gěi)予困(kùn)难省份一定的“托底”支持，在政策上(shàng)大(dà)力度(dù)支持地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)“化债”。如(rú)帮助地方(fāng)政府（如城投公(gōng)司的(de)借新还旧）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务期限（非债(zhài)券类债务展期，如遵义道桥实践(jiàn)银行贷款展期），通过(guò)政策性银(yín)行或(huò)商业(yè)银行的低(dī)息资金来(lái)降低债务成本，让债(zhài)务更加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政(zhèng)策上支持地方政府通过(guò)出(chū)让国(guó)有资产来偿(cháng)债(zhài)。他表示这类典型案例为“茅(máo)台(tái)化债”：2019年(nián)12月、2020年12月(yuè)茅(máo)台(tái)集团两(liǎng)次公告无偿划转上(shàng)市公司共计(jì)1亿股(gǔ)股份(fèn)（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计(jì)量(liàng)市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字来源(yuán)李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题(tí)《如何处置(zhì)地方债务的(de)辨(biàn)证思考》

　　截(jié)至(zhì)2022年末全国城(chéng)投有(yǒu)息债务54.1万亿(yì)元

　　城投平台成为地(dì)方债务主要体现形(xíng)式(shì)

　　城投债(zhài)是指(zhǐ)城投企业公开(kāi)发行(xíng)的公(gōng)司债券和(hé)中期票据。按照新预算(suàn)法、“43号文(wén)”出台明(míng)确城投债(zhài)与(yǔ)地方政府信用(yòng)脱钩，城投(tóu)公司定位由(yóu)地方政府投融资(zī)机构转变(biàn)为市场化运(yùn)营(yíng)主体，地(dì)方政府(fǔ)不再(zài)对城投债兜底。但实际上市(shì)场仍然(rán)把城投(tóu)债看作(zuò)由地(dì)方政府(fǔ)背书的高信(xìn)用等级债券。

　　因此(cǐ)城投公(gōng)司(sī)通(tōng)常(cháng)都是(shì)地方政府下设(shè)的(de)投融资机构，很难完全独立成为(wèi)与政(zhèng)府无关的纯市场化的企(qǐ)业。城投的债(zhài)务主(zhǔ)要包括向银行借款和(hé)发行(xíng)债(zhài)券融资这(zhè)两种(zhǒng)方式，以(yǐ)前一种(zhǒng)方式为主，但后一种债权(quán)融资的规模也不小，到2022年(nián)末，余(yú)额估计在13万亿元以(yǐ)上。

　　总(zǒng)体看(kàn)，2011年以(yǐ)来，全国城投有息债务快速(sù)扩张，每年增速均保持在10％以(yǐ)上，到2022年末，全(quán)国(guó)城投有息债(zhài)务为54.1万亿元(yuán)，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城投平(píng)台发债余额(é)的(de)增(zēng)长

图(tú)片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研(yán)究所

　　因(yīn)此，城投平台实际(jì)上(shàng)已经成为地方债务的主要(yào)体现形式，规模明显超过(guò)地方(fāng)政(zhèng)府的一般债和(hé)专项债之和(hé)。城(chéng)投平台中，如今，城投平台的债券余额(é)大约为(wèi)13.8万亿元，迄(qì)今并无违约(yuē)案例(lì)，说明城投债(zhài)仍属于(yú)地方政府背(bèi)书的(de)高等级(jí)信(xìn)用(yòng)债。但是，城投平台(tái)的非标违约情(qíng)况时有发生，银行贷(dài)款(kuǎn)展期(qī)、调整还贷方式的也比较多。

　　地(dì)方政府应确保(bǎo)城投债(zhài)按时兑付(fù)，不能轻(qīng)易违(wéi)约

　　当前市场对(duì)地方政府债务增长和财政收入增速下降(jiàng)甚至负增(zēng)长的现(xiàn)象(xiàng)普遍担心，尤其对财力偏弱的东(dōng)北(běi)、中西部省份，城投债(zhài)的收益率(lǜ)普遍高于东部发达(dá)省市。2022年13个省土地出让金对政(zhèng)府债务(wù)利(lì)息覆盖程度不(bù)足(zú)100％（2021年(nián)只有5个），扣除(chú)城投拿地(dì)之后，捉襟见肘的(de)情况更加明显。

　　河南的永(yǒng)煤债(zhài)违(wéi)约之后，对(duì)河南(nán)省乃(nǎi)至全国的信(xìn)用债市场都(dōu)造成负面(miàn)冲击，信用分(fēn)层现象加剧，部分经济偏弱区(qū)域被边缘化。例如青(qīng)海、云南和天津(jīn)等近几年融(róng)资(zī)成本(běn)仍在(zài)上升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成(chéng)本(běn)大(dà)幅上升，虽(suī)然2020年(nián)以来融资成本有所下降，但整体降幅(fú)相较(jiào)全国更小。辽宁、广(guǎng)西、吉林(lín)、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘肃2020年以(yǐ)来城投债加权(quán)平均票面(miàn)利(lì)率降(jiàng)幅也明显不如全国。

　　当前在经济(jì)复苏(sū)不及预期的背(bèi)景下，投资者(zhě)的风险偏(piān)好明(míng)显(xiǎn)下降。为(wèi)此，地方政(zhèng)府应该(gāi)确保城投债(zhài)的(de)按时兑付(fù)。因为违约不(bù)仅不能(néng)解决债(zhài)务问题，反而会恶化区域信用环境(jìng)，导致地方国企融资难、融资(zī)贵。从未来区(qū)域经(jīng)济发展的角(jiǎo)度看，政府部门仍需要持续举债(zhài)来实现经(jīng)济(jì)平稳增长，需要保持(chí)政府(fǔ)信(xìn)用，不能轻易违约。

　　建(jiàn)议中央(yāng)大力度支(zhī)持地方政府(fǔ)“化债”

　　因此，当前(qián)迫切需(xū)虚部是什么意思，复数的实部和虚部是什么要增强城(chéng)投债权人的持有(yǒu)信心，首先要确保城(chéng)投(tóu)债不违约(yuē)，这就(jiù)意味着城投(tóu)公司能(néng)够具备低成本的借新还旧(jiù)能(néng)力。

　　中央提出“谁家的孩(hái)子谁(shuí)家抱”，意(yì)味着对地方债不(bù)兜(dōu)底(dǐ)，但建议给予困(kùn)难省份(fèn)一定的“托底(dǐ)”支持，即(jí)在(zài)政策上大力度支持地方政府“化债(zhài)”，如帮助地方政府（如城(chéng)投公司的借新还旧）降低债(zhài)务成(chéng)本、拉长债务期限（非债(zhài)券类(lèi)债务展期，如遵(zūn)义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过(guò)政策性银行或商业银(yín)行的低息资金来降低债务成本，让债务更(gèng)加容易(yì)滚(gǔn)续。

　　此(cǐ)外，对于地方政府可否(fǒu)通过出让国(guó)有资产来偿债方面，也(yě)希望中央(yāng)给予政策上的支持。因为今(jīn)年3月(yuè)1日(rì)，国(guó)资委在对政协(xié)十三届全国委员会第五次会议第00503号提(tí)案(àn)的答复中表示，将适时出台制度规定(dìng)及操作细则，探索(suǒ)国有权益份额规范化退出的(de)有效方式和途(tú)径，充分发挥有限合伙企业(yè)的优势，助力国有企业创新发展。

　　通过(guò)出让国有(yǒu)企业股权获得收入(rù)偿(cháng)还(hái)债(zhài)务(wù)，典型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅(máo)台集团两次公告无偿(cháng)划转上市公司共计1亿(yì)股股(gǔ)份（合计占(zhàn)贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计量市值约(yuē)为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中(zhōng)国(guó)经(jīng)济转型的关键阶段，维护地方政府的信用(yòng)，防(fáng)范(fàn)区域性金融风(fēng)险(xiǎn)显得尤(yóu)为(wèi)重要，故(gù)在城投(tóu)公司还没有与(yǔ)政府部门完全(quán)“脱(tuō)钩”之前，城投债的(de)“信仰”仍需要保(bǎo)持。

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