5月13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企红利(lì)ETF发(fā)布公告称(chēng)，其累计有效认购申请(qǐng)份额总额超(chāo)过20亿份发行(xíng)上限，将(jiāng)启动比(bǐ)例配售。这则小公(gōng)告体现出市(shì)场对这一“中特(tè)估”主题(tí)的追捧(pěng)力度。

　　实(shí)际(jì)上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情，市场关注度非常高(gāo)，5月15日(rì)首批3只央企回报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中特估”行情的催化剂。实(shí)际上，早在去年底(dǐ)及今年一(yī)季度，一些基金经理开始调(diào)仓(cāng)换股(gǔ)“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　目前“中特估”资金面、情(qíng)绪面、估(gū)值方(fāng)式(shì)等问题成为市场关注焦点，中国基金报采访多位(wèi)投研人(rén)士，解析“中(zhōng)特(tè)估(gū)”这些焦(jiāo)点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题(tí)积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出(chū)现启动“比例(lì)配售”情(qíng)况，今年(nián)场内多只“中字头”ETF也(yě)持续(xù)“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主(zhǔ)题基金发行，市场对此充(chōng)满期(qī)待，如5月15日就有3只央企回(huí)报(bào)ETF，后续跟踪(zōng)央(yāng)企(qǐ)科技引领、央企现(xiàn)代能源等(děng)ETF也将获批(pī)发行，更有(yǒu)扎(zhā)堆上报的央国企(qǐ)基金在排队(duì)入市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通(tōng)红利机会基金经理何龙(lóng)表示，央(yāng)企ETF发行在情绪上是构(gòu)成(chéng)催(cuī)化因素的，近期银行股大涨的一个催化因(yīn)素(sù)就(jiù)是积(jī)极(jí)推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着(zhe)央企ETF的风味发酵乳是不是酸奶发行(xíng)，和(hé)诸多主题基金的申报(bào)发行(xíng)，我认(rèn)为(wèi)确实会成为引(yǐn)爆行情的(de)催化剂，基本面、资(zī)金面(miàn)、政(zhèng)策面都在(zài)向(xiàng)好，下半(bàn)年(nián)，中特估有可能独领风(fēng)骚。”万家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博(bó)时(shí)基金指数与(yǔ)量化投资部基(jī)金(jīn)经理杨振建就表示，近期(qī)密集申(shēn)报(bào)的国央企主题(tí)基(jī)金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几大(dà)主题(tí)，这样的布局可(kě)以(yǐ)更好(hǎo)支持央国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行(xíng)将成为行(xíng)情(qíng)进一步上涨的(de)催化剂。去年以来公募基(jī)金发行(xíng)整体平(píng)淡(dàn)，近期(qī)多只国(guó)央企主题(tí)基金申报和发行，行情(qíng)火热下将为(wèi)市(shì)场带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建进一步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募基(jī)金积极布局央(yāng)国企主题基(jī)金，一方面是(shì)因(yīn)为新一(yī)轮(lún)深化国企改革(gé)的大幕(mù)将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央(yāng)国企上市(shì)公司的投资价值凸(tū)显(xiǎn)，该主题的(de)基金将为(wèi)投资者提供更丰(fēng)富的工具以参(cān)与到央国企投(tóu)资。另(lìng)一方面是(shì)落实公募基金(jīn)行业高质量发展的要求，引导更多资金参与(yǔ)央国企(qǐ)改革，更好发(fā)挥公募基金服务资本(běn)市场改革、服(fú)务实(shí)体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未(wèi)来央企(qǐ)ETF的发行将为央企(qǐ)相关(guān)标(biāo)的和板块带来增量(liàng)资金，提升(shēng)交易活跃度，有(yǒu)望(wàng)成(chéng)为中特(tè)估行情的催化剂。

　　存量风味发酵乳是不是酸奶市场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构性(xìng)行(xíng)情(qíng)明(míng)显(xiǎn)，中特(tè)估(gū)和人(rén)工智(zhì)能成为(wèi)两大(dà)明显的主线(xiàn)，而(ér)新(xīn)能源等前期热门(mén)赛(sài)道股冷却，在此背(bèi)景(jǐng)下，一些基金经理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒直言，自己(jǐ)目前重点关注三(sān)大行业，火电、券商、军工(gōng)，这三(sān)大(dà)行业主要是(shì)央(yāng)企或地(dì)方国资所在(zài)的行业，民(mín)营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先(xiān)是基(jī)于行业本身基本面在今(jīn)年(nián)会有(yǒu)重(zhòng)大的向上(shàng)变化(huà)的机会，比如火电(diàn)，会受(shòu)益(yì)于煤炭价格的(de)下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今(jīn)年市场成(chéng)交量的放大(dà)，盈利大幅增(zēng)长等(děng)。同时，随着国有企业改革的推(tuī)进，大概(gài)率这(zhè)些企业会进(jìn)入一个提(tí)质增效、释放业绩的过程(chéng)。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是非常基本面的，和他过去1至2年研究投资思路(lù)也非常(cháng)吻合，为在下半年抓(zhuā)住这波中特估的投(tóu)资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资(zī)机(jī)会，判断(duàn)中特估(gū)的机会未(wèi)来三年(nián)分(fēn)两(liǎng)个阶段。”融(róng)通(tōng)红利机(jī)会基(jī)金经理何(hé)龙(lóng)表示，第一阶段也就是今年(nián)以数字经济和“一带一路”的主题普涨性机会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分红收(shōu)益率极高的品(pǐn)种，将会(huì)迎来普涨性的机会。第二阶段(duàn)是未来两(liǎng)年，在主题性机会消(xiāo)散以后(hòu)，基于(yú)顶(dǐng)层设(shè)计对国央经(jīng)营管(guǎn)理价(jià)值(zhí)导向(xiàng)变化，我(wǒ)们(men)判断(duàn)经营成(chéng)果随之改变是一(yī)个慢变量，会在(zài)未来两年体现在每(měi)一个央国企(qǐ)的报表中。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公司经营层面可能发生(shēng)显著(zhù)正向变化的个股提前进行布局，比如(rú)医药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报已经显露出(chū)不(bù)少基金在行(xíng)动。国金证券研(yán)究所数据显示，偏股(gǔ)主动型基金(jīn)2022年(nián)年报前十大重仓股股票池中(风味发酵乳是不是酸奶zhōng)，“中特估”概(gài)念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金持(chí)有股(gǔ)票市值比(bǐ)例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披(pī)露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金(jīn)持(chí)有股票市值比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股在偏股主动型基金的持仓中(zhōng)，占比明显提高。上述数据(jù)显示，根(gēn)据偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金2022年报及2023年一季报十(shí)大(dà)重(zhòng)仓股的(de)数据，剔除个股涨跌影响，估计了(le)各(gè)基金主(zhǔ)动加仓(cāng)“中特估”概念股(gǔ)的市值占2022年末股票总市值比例(lì)，一季度超(chāo)过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金在(zài)2022年末不持有“中(zhōng)特估”概念股，但在一(yī)季度买入(rù)。

　　不仅如此，中信(xìn)证券数据统计也显示，一季(jì)度(dù)主动偏股型(xíng)公募基(jī)金对(duì)港股央(yāng)国企的(de)持股市值比重达(dá)到2019年以来的新高，港股央(yāng)国企持股总市值占港股持股总市值(zhí)的(de)比重由2022年四季(jì)度(dù)的(de)25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门(mén)的股票库

　　可以说(shuō)中国特色估(gū)值体系，正深刻影响(xiǎng)基(jī)金公司的投研，落实到日常的投研(yán)流(liú)程和实践之中，不少基(jī)金公司在加大(dà)投研力量，更有(yǒu)专门构建(jiàn)国(guó)央(yāng)企(qǐ)股(gǔ)票库。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶(dǐng)层设(shè)计(jì)改变研究(jiū)员过去对国央企的(de)固定思维(wéi)，需要实(shí)地考(kǎo)察(chá)国(guó)央企，并且需要利(lì)用当前国(guó)央(yāng)企愿意交流的(de)契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行动上，要(yào)求研究员将(jiāng)自(zì)己所覆盖行业的所有国央企构建(jiàn)专(zhuān)门的股票库，并进行(xíng)长期跟(gēn)踪，包(bāo)括考察(chá)其实地(dì)调研(yán)的的成果，了解(jiě)国央(yāng)企经营(yíng)思路和财务导向的变化，结(jié)合行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅(shuài)也(yě)谈到“认(rèn)识”上的重视。他表示，通过深入(rù)学习，对“中特估”有了(le)更深(shēn)刻的认识：首先要认识市场体制(zhì)机(jī)制、行业产业结构、主体持续发展能力等方面所体现的鲜明中国(guó)元素(sù)和(hé)发展阶段特征，“中特估”应该是在此基础上构(gòu)建(jiàn)的具有时代特征和中(zhōng)国特(tè)色(sè)、符(fú)合国家战略导向的估(gū)值(zhí)体系，而不是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新(xīn)的提(tí)法，但是这个概念所涉及(jí)到的行(xíng)业和(hé)公司，一直(zhí)在发生(shēng)的变化。”万家基(jī)金经理章恒表示(shì)，万家基金一(yī)直非常关注传统(tǒng)产业的变化，诸(zhū)如(rú)煤炭、金融、建筑等多(duō)个领域，因此也(yě)是一(yī)定能够抓住中(zhōng)特(tè)估这(zhè)波(bō)行(xíng)情的机会的(de)。同(tóng)时，随着时(shí)局的变化，也在增加相关行业(yè)的研究(jiū)力量(liàng)。

　　此外，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国特色的估值体系是资(zī)本市场(chǎng)使(shǐ)命，投资者需(xū)要学习(xí)领(lǐng)会(huì)并(bìng)针对原有的估值体系(xì)进行(xíng)改造，以适应(yīng)现实的需要(yào)。明确该体系(xì)的框架是(shì)第(dì)一位(wèi)的工作，合理(lǐ)设置指标也非常重要，投资者(zhě)的认可和实施是最终该(gāi)体(tǐ)系能否具备长(zhǎng)期价值的基(jī)础。不过，他也提(tí)醒，人为(wèi)的拔估(gū)值是很大的认(rèn)知误区(qū)，市(shì)场化认可是基(jī)本的常识(shí)，不可误判(pàn)。

　　体现社会(huì)价值(zhí)与(yǔ)国家战(zhàn)略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国(guó)企是(shì)国(guó)民(mín)经济的支(zhī)柱(zhù)，国企(qǐ)央企(qǐ)发展要符合(hé)国(guó)家(jiā)战略发(fā)展发向，更(gèng)需要承担社会(huì)公共(gòng)责任(rèn)等。而这(zhè)些都应该考虑进估值体(tǐ)系之中(zhōng)，也引发市场(chǎng)关(guān)注。

　　多数受访的(de)基金经理认为(wèi)，对(duì)于国央企的估值方式要充(chōng)分体现企业的社会价(jià)值(zhí)与国家战略价值，目前(qián)已经形成(chéng)了初步的企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企(qǐ)业(yè)承担(dān)社(shè)会价值(zhí)、符合国家战略(lüè)发展(zhǎn)的价值(zhí)？首(shǒu)要(yào)任务就构建(jiàn)中国特色的价值评价体系(xì)，改变从以(yǐ)私人(rén)股东(dōng)权益(yì)出发，现(xiàn)金流折现为主要方法的(de)单(dān)一价(jià)值估值体(tǐ)系，转向(xiàng)社会整体价值(zhí)观念(niàn)、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体现(xiàn)企业(yè)的社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值(zhí)。”博(bó)时基金指数(shù)与量化投资部基(jī)金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委(wěi)指导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际通用规则，目(mù)前(qián)已经形成(chéng)了初步的企业社(shè)会(huì)价值(zhí)评(píng)价(jià)体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披(pī)露指(zhǐ)南(nán)》、《中央企业上市(shì)公(gōng)司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业(yè)务总(zǒng)监、基(jī)金经(jīng)理(lǐ)王帅也认为，“中特估”应该是注重企业(yè)价值(zhí)的可持(chí)续估值，要重视股东、员工和社会(huì)责任等要素对企业稳(wěn)健成长的重大意(yì)义，重视稳定的现金流(liú)、持(chí)续增长的(de)盈利(lì)、科技创新(xīn)对(duì)提升企业(yè)内在(zài)价值的积(jī)极作用，这样有利于提高估(gū)值(zhí)定价模型的科学(xué)性和有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等(děng)实务工(gōng)作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金(jīn)比率(lǜ)、资(zī)产负债(zhài)率、研发经费(fèi)投入强(qiáng)度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基(jī)金经理李(lǐ)欣更(gèng)细致分析在估值(zhí)思维、估(gū)值结论(lùn)、估值判(pàn)断上有变化，尤其是估值的方法和指标(biāo)上，他认为(wèi)其(qí)包括产业链上(shàng)下游(yóu)的衡(héng)量、全要素(sù)成本等，以及在纵(zòng)向和横向(xiàng)上的研(yán)究，强(qiáng)调(diào)政策优惠(huì)、产业(yè)发展、市(shì)场竞(jìng)争(zhēng)力和可持续(xù)发展(zhǎn)等各种(zhǒng)因(yīn)素与企业价值(zhí)的关系。这些因素(sù)在对估值(zhí)结(jié)论(lùn)和判断(duàn)的(de)影响上(shàng)，也使得中国特色的估值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还有估值结论和估值(zhí)判断(duàn)的变(biàn)化，都是为了更(gèng)好地适应中国的市(shì)场和经济(jì)特点(diǎn)，提供(gōng)更(gèng)精准、更合理的企(qǐ)业估值信息。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创金合信(xìn)基金首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)直言，这需要(yào)在实践中进行探索，目(mù)前尚没有公认(rèn)的(de)指(zhǐ)标(biāo)可以使(shǐ)用。

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