“现(xiàn)在的房地(dì)产很难再出现像(xiàng)过去十年的(de)系统(tǒng)性(xìng)行(xíng)情(qíng)。”思睿集团(tuán)合(hé)伙人、首席经济(jì)学家(jiā)洪(hóng)灏向《红周刊》表(biǎo)示，房地产行业分化的愈加明显，让机构和投(tóu)资者的关注度从板(bǎn)块向单个标的转移。上(shàng)海利檀投资(zī)董事(shì)长陈昊扬向《红周刊(kān)》指出，从行(xíng)业来看，无论是(shì)业(yè)绩，还是估值，房地产都已经双杀到了最(zuì)底部，而(ér)且是反复(fù)地(dì)杀到了底部，再往(wǎng)下的(de)空间已经不(bù)大了。

　　三道红线等指标

　　成(chéng)挖掘个股阿(ā)尔(ěr)法(fǎ)重(zhòng)要参(cān)考

　　那(nà)么如(rú)何寻(xún)找房地(dì)产(chǎn)个股的阿尔(ěr)法呢(ne)？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房地产赛道中进行选择，需要非(fēi)常小(xiǎo)心(xīn)，避免(miǎn)选了半天，标(biāo)的公司出现爆雷的情况。除此之(zhī)外，洪灏指出，需要满(mǎn)足以下(xià)三(sān)个基准：有大的国资(zī)背景的、杠(gāng)杆(gān)率较低的、此前没(méi)有踩过红线的。

　　他还表示，如果关(guān)注(zhù)一下(xià)今年(nián)房地产的开(kāi)发资金来源，可以发现(xiàn)，其(qí)实(shí)银行的(de)信贷倾向是不太愿意给房企贷款的，房企的主要资金来源来自新盘的销售。但今年(nián)新房的销售(shòu)情况相较(jiào)一般。再关注一下，哪些(xiē)房企能从银行拿(ná)到钱，其实(shí)主要还是那些(xiē)有国企(qǐ)背景(jǐng)的房(fáng)企，民营(yíng)房企相对比较困难，所(suǒ)以整个行业出现了一个很明显的分化，无论是(shì)在(zài)销售(shòu)，还是融资(zī)等(děng)各个方面都非(fēi)常明显(xiǎn)。现在(zài)有国资背景的(de)房企(qǐ)在资本市场表现相对较(jiào)好，但没有国资背(bèi)景的民营房企股(gǔ)价大(dà)多表现很一般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红(hóng)周刊》表示，在房地产行业内，我们的逻辑是(shì)，“寻找最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们(men)会特别重视企业的成本优势，更具体一点，就是它的(de)净(jìng)借贷水平（净负债率）是不是(shì)行(xíng)业内的最(zuì)低水平(píng)；利润率是不是行业内(nèi)最(zuì)高的；融资成本是否是行业内最低的；建安成本是否也是业内最低的；这些都是(shì)我们看重的一家房(fáng)企的综合成本(běn)。

　　需(xū)要注意的(de)是(shì)，能够(gòu)同时满(mǎn)足(zú)上述条件的房企并(bìng)不(bù)多。即便是(shì)在国央企(qǐ)中，仍有(yǒu)部分房企(qǐ)出现了“三(sān)道(dào)红线”的“踩线(xiàn)”情(qíng)况，且(qiě)有逐渐(jiàn)恶化的趋势。以A股为(wèi)例，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整理发(fā)现，截至2022年末，天房发(fā)展、陆(lù)家嘴(zuǐ)、格力地产、西藏城投(tóu)、中交地(dì)产、中国武(wǔ)夷(yí)等(děng)国(guó)央(yāng)企“三道红线”全踩。

　　除(chú)此之外，城建(jiàn)发展、京投发展、光(guāng)明(míng)地产、云南(nán)城(chéng)投、首开(kāi)股(gǔ)份、珠(zhū)江股份、城(chéng)投控股等(děng)国央企房企也(yě)踩(cǎi)了(le)“三道(dào)红线”中的两条。

　　2022年激(jī)进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙(zhé)

　　不难(nán)看出(chū)，即(jí)便是(shì)有着较稳健特色的国央(yāng)企房(fáng)企，其财务指(zhǐ)标称得上完全健康的仍是少数。而(ér)更加值得注意的(de)是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开(kāi)始大举扩张(zhāng)。而这(zhè)无疑又(yòu)进一步考验着国(guó)央(yāng)企的(de)资金链情况。

　　对(duì)房企而言，扩张速度的张弛有度尤(yóu)为重要，节奏把(bǎ)握准确，有助于(yú)房企储备优质“弹药(yào)”；但过于乐观的(de)预判(pàn)未(wèi)来市场，以及过于(yú)激进的扩(kuò)张拿地节(jié)奏也有可能(néng)让(ràng)房企(qǐ)重蹈此前的(de)高(吉美生肖是哪几肖 吉美凶丑打一正确生肖gāo)杠杆覆辙。

　　陈昊扬(yáng)以其配置的一家房(fáng)企(qǐ)进行举例，它(tā)从2018年开始到2021年，连续4年(nián)的(de)净借贷比例都维持在33％左右，完全没(méi)有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉到机(jī)会来了，其开始在一(yī)线(xiàn)城市进行大(dà)举拿地(dì)，净负债率也由此前的33％左右水准提高到(dào)45％左右，涨(zhǎng)了接近(jìn)三分之(zhī)一。与此同时，该房企新购入地(dì)块也实现了快(kuài)速的开盘利(lì)用率(lǜ)，预计今年(nián)会(huì)有(yǒu)更多的楼盘入市。像这类企业(yè)就符合“最后的赢(yíng)家”的特(tè)点。一方面(miàn)，在于它本身(shēn)储备(bèi)了(le)很多弹药(yào)，去年拿地超1000亿元，且其中一半(bàn)在一线城市，另外一半也主要(yào)集(jí)中在(zài)强(qiáng)二线(xiàn)和(hé)二线城市；另一方面，它(tā)的扩张是(shì)有节制地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒道(dào)，与之相反(fǎn)，有些房企(qǐ)的扩(kuò)张(zhāng)速(sù)度让人感觉又回到(dào)了2016年(nián)、2017年(nián)，或者说看到了2016年(nián)～2020年(nián)期间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到(dào)机会(huì)时要出手(shǒu)，但(dàn)出(chū)手的章法(fǎ)仍要(yào)小心，如果负债(zhài)率扩张得太快(kuài)，但未来的两年市场没有想象得(dé)那么好(hǎo)，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企的扩张速度(dù)是否激进？陈昊扬向《红(hóng)周刊》表示，主(zhǔ)要(yào)还是看房(fáng)企的净负债率水平(píng)，在我看(kàn)来，这个比例如果超过60％，就是扩张得过于快速了(le)。

　　不难看出，这一标准要比(bǐ)“三道红线”对(duì)房(fáng)企的净负(fù)债率要求(qiú)不得高(gāo)于100％要更加严格(gé)。陈(chén)昊扬(yáng)解释(shì)，当前房地产行业的复苏速度并没有那(nà)么快(kuài)，所以要规(guī)避(bì)公司(sī)净负债(zhài)率提(tí)高到一个比较(jiào)危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对在2022年拿地较积极的房(fáng)企梳理(lǐ)发现，中(zhōng)交地产、中国金茂、华发(fā)股份、越秀地产、绿城中(zhōng)国(guó)、保利(lì)发展等房企2022年净负债率都在(zài)60％之上。其中，中交(jiāo)地产净负债(zhài)率持(chí)续居高不下，在2020年至(zhì)2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明对比的是，华润(rùn)置(zhì)地(dì)、中(zhōng)国(guó)海外发展、万科A、滨(bīn)江集团、招商蛇口、龙湖集团(tuán)等房企(qǐ)在践行较积极的拿(ná)地策(cè)略的同时，也较(jiào)好地控(kòng)制了公司的(de)扩张速度与净负债(zhài)率(lǜ)水平（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房企

　　或具备“最后赢(yíng)家”的黑(hēi)马特质

　　陈(chén)昊扬指出(chū)，实(shí)际上，他们(men)是以同一(yī)筛选标(biāo)准来看国央企与民营房企，但在各维(wéi)度的实(shí)际表现上，国(guó)央企确实会更胜一筹。如国(guó)央企(qǐ)的(de)融资成本更(gèng)低(dī)，融资(zī)渠(qú)道也更顺畅，能够做到想融就(jiù)融，这样，国央企(qǐ)自然而然就具有天然优势。

　　虽(suī)然对(duì)比(bǐ)民营房企(qǐ)，机(jī)构更加看好(hǎo)国央企(qǐ)，但这(zhè)也(yě)并不意味着，民营企业中就(jiù)没有“黑(hēi)马”的存在(zài)。

　　据《红周(zhōu)刊(kān)》梳理发现，仍有(yǒu)少数民(mín)营房(fáng)企同样受(shòu)到机构的青睐。比(bǐ)如，根据(jù)2023年(nián)一季报，滨江(jiāng)集(jí)团的十大流(liú)通股东中(zhōng)新进了“中国工(gōng)商(shāng)银行股份(fèn)有(yǒu)限公司(sī)－景顺长城(chéng)中国回(huí)报灵活配置混合型证券投(tóu)资(zī)基金(jīn)”“全国社保(bǎo)基金一(yī)一六组合”等(děng)吉美生肖是哪几肖 吉美凶丑打一正确生肖。

　　除此之外，自(zì)2021年开(kāi)始，百亿私募珠(zhū)海阿巴马资产管理有限公司就长期持有滨江(jiāng)集团。根(gēn)据一季报，该资产(chǎn)公司的(de)几只产品合计持有滨(bīn)江(jiāng)集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团的受青睐，和(hé)其自身的(de)基本面表(biǎo)现存在一(yī)定关系。2020年以(yǐ)来的近三年时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为杭州(zhōu)本(běn)土房企的(de)滨江集团(tuán)仍是(shì)表(biǎo)现出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团在(zài)业(yè)绩表现、销售规模、新增(zēng)土储(chǔ)、股价表现等多(duō)维度都表(biǎo)现了较强的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团扣(kòu)非归母净利(lì)润(rùn)依次为21.27亿(yì)元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的2023年一(yī)季报(bào)，今(jīn)年一季度，滨(bīn)江集团更是(shì)实现了扣非归(guī)母净(jìng)利润5.41亿(yì)元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜(tóng)时代”仍能保持(chí)自身业(yè)绩的持续增长，和滨江集团扎根(gēn)杭州的战(zhàn)略布局关(guān)系密切。根据2022年年报，滨江集团有(yǒu)近(jìn)七成营收来自杭(háng)州地(dì)区，而在2021年，杭州地区的营收(shōu)比(bǐ)重只占到(dào)近六成。近三年持续稳居杭州房企销售排名第一。

　　与(yǔ)此同时(shí)，滨江(jiāng)集团在杭州的土储(chǔ)补充(chōng)同(tóng)样较为积(jī)极，根据诸葛(gé)找房(fáng)、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿地金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿(yì)元(yuán)，同样持续稳居杭州的本(běn)土第一。

　　而滨(bīn)江集(jí)团在杭州的较突出表现，也让滨江集(jí)团(tuán)的房企排名(míng)迅速提升(shēng)。到2023年，滨江集团的房企排名(míng)已冲进前十，根据中指数据(jù)，2023年(nián)前4月(yuè)，滨江集团(tuán)实(shí)现销售额607.3亿元，位列房企(qǐ)第九(jiǔ)位。

　　值得注意的是，2020年至今(jīn)，滨江(jiāng)集团股价翻了超一倍以上，而近期(qī)，滨江集团更(gèng)是迎来多家(jiā)机(jī)构的集中调研。滨江集(jí)团发布公告表示，公(gōng)司于5月10日接受了信达证券(quàn)、金鹰基金、建信养老(lǎo)、新(xīn)华养老等(děng)18家机构调研。

　　产业链布局(jú)重点移至(zhì)存量赛道

　　机构在(zài)下(xià)游(yóu)家纺、家居、物(wù)业觅α

　　实(shí)际(jì)上房地产开发只是房地产产业链上的(de)中游(yóu)环节，其(qí)上游(yóu)主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供(gōng)应商(shāng)，而下游应用行业主要包括中介服务、家用电器、物业管理、家居用(yòng)品。综合《红周刊》的(de)采访，房地(dì)产开发环节与(yǔ)上游(yóu)材料端息(xī)息相关，新盘开(kāi)工(gōng)不足导致上游不被看(kàn)好，机构寻觅个股阿尔法(fǎ)的思路渐渐(jiàn)移至下游。“中国房地产行业在进(jìn)入存量房时代，所以对(duì)地产产业链，尤(yóu)其(qí)是偏(piān)消费属性的家装(zhuāng)家居领域，我(wǒ)们(men)相对看好，因为居(jū)民保(bǎo)有的住(zhù)房规模越来越(yuè)大，随着时间的增加，内(nèi)装更新的需(xū)求也会越来越多。美(měi)国过(guò)去的数据充分说明(míng)了这一点，在新房销售见顶之后(hòu)，家具(jù)消费(fèi)的增长却一直都很(hěn)好。对(duì)于地产(chǎn)产业链，我们相对看好和(hé)内装相(xiāng)关(guān)的行业(yè)，例如消费(fèi)建材(cái)、家(jiā)居装(zhuāng)饰(shì)等。”万(wàn)家基金人士表(biǎo)示。

　　而根据《红(hóng)周(zhōu)刊吉美生肖是哪几肖 吉美凶丑打一正确生肖》对(duì)下游细(xì)分(fēn)中相关赛道(dào)龙(lóng)头年内表现的统(tǒng)计，目前暂居(jū)前两位的(de)都是来自家纺(fǎng)赛道的公(gōng)司(sī)，它们分别(bié)是富安娜和水星(xīng)家(jiā)纺(fǎng)，特别是前者在月(yuè)线连收(shōu)七根阳线的基础上，年内(nèi)迄今涨幅(fú)已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主(zhǔ)要从(cóng)事纺织家居、睡(shuì)眠家(jiā)居(jū)、生活类(lèi)产品的研发(fā)、设计、生(shēng)产及销售，旗下拥有原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而(ér)乐”和“酷(kù)奇智”自有品(pǐn)牌。第一(yī)季度报(bào)告显示，报(bào)告期内，富安(ān)娜实现营(yíng)业收入约6.2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不过(guò)实(shí)现(xiàn)归属于上市公司股东的净利润约1.11亿元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从(cóng)上市公司一季报(bào)的十大流通股股东来看，能够(gòu)发(fā)现该股早已成(chéng)为基(jī)金(jīn)重仓(cāng)股的天下(xià)，彼时包括公(gōng)募(mù)的中欧价值发现、中欧潜力价值(zhí)、工银瑞信灵动价值、宝盈新价值(zhí)和私募(mù)的(de)明河(hé)2016，都在其中出现，占据了半壁江(jiāng)山。需要(yào)强调(diào)的是，中(zhōng)欧的两只基金都是(shì)价值派基金(jīn)经理曹名长在管的产品，首季(jì)其同时重仓(cāng)的房(fáng)地产产业链股(gǔ)票还有金地(dì)集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年曾经风光一时的家居板块(kuài)也因疫情、消费复苏进(jìn)程缓慢等(děng)多因素一(yī)度沉寂，不(bù)过好在困境反(fǎn)转露(lù)出曙光，家居板块中年内表(biǎo)现(xiàn)最好(hǎo)的是(shì)志邦家居。同一时间段，该股年(nián)内上涨已经超过(guò)23％，从业(yè)绩(jì)来看(kàn)，无论是营收还是归母净利润，公(gōng)司都(dōu)实现了同比(bǐ)双升。

　　从(cóng)公司的十(shí)大流通股股东来(lái)看，《红周刊》发现广发(fā)基金(jīn)经(jīng)理罗洋慧(huì)眼独具，一季报中他管理的广发(fā)策略(lüè)优(yōu)选和广发安宏回报均增加了持股，而这两只产(chǎn)品也(yě)成为志邦家居(jū)十大流(liú)通股股(gǔ)东中仅有的两只公募。有意思(sī)的是(shì)，他(tā)似乎(hū)对于定制家居类标的情有独钟，在另(lìng)一(yī)家赛(sài)道(dào)公司金牌橱(chú)柜(guì)中，他管理的全部(bù)三只产品(pǐn)均登榜十(shí)大流(liú)通股股东，其也成为他的(de)独门(mén)重(zhòng)仓股。

　　除(chú)去家居家纺外，下游的物业股也越来越被机构所青睐，不过这类标的大多(duō)在香港(gǎng)上(shàng)市(shì)，如何选择成为难(nán)题。对此，前述上海公募(mù)基金经理(lǐ)举例分(fēn)析：“物业服务不是一(yī)个高毛利的行业(yè)，挣钱很(hěn)辛苦，我(wǒ)选公司还是希望挣的(de)是市场(chǎng)化(huà)应该挣的钱，以我曾(céng)经买的绿(lǜ)城服务为例，它(tā)在中高端楼盘占比(bǐ)是比较高(gāo)的，每年(nián)到(dào)期的合(hé)同里提价成(chéng)功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分(fēn)项(xiàng)目到期之(zhī)后，经过两三轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能做到产品(pǐn)提价的公司很少，因为物业公(gōng)司很容易一开始是挣(zhēng)钱的，后面因(yīn)为保安这(zhè)些固定人员成本(běn)的年(nián)度增长，不过服务没有特(tè)别好，客户没(méi)有那么满意(yì)，能做到提价难度是(shì)非常大的。但是该公司能在业内做到到期之后提价率比较(jiào)高，这(zhè)跟它的定(dìng)位(wèi)和比较(jiào)好的服务是有关(guān)系的。”他进一步强调。

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