金(jīn)融(róng)界5月27日(rì)消息 近日因为(wèi)昆明(míng)国资委(wěi)的一封(fēng)声明，让城投债成(chéng)为关注(zhù)的焦点，当前地方债的规模和地方政府的偿债能(néng)力已经越来越被重视(shì)。如(rú)何如何处置地方债务(wù)？

　　中(zhōng)泰证券(quàn)首席经济学(xué)家(jiā)李迅雷发文称，地方债包括地方一般债、专项债和包括城投债在内的各种(zhǒng)隐形债(zhài)，其(qí)规(guī)模究(jiū)竟有多大，尚有(yǒu)争(zhēng)议，但增(zēng)长迅猛。包括银行(xíng)、保(bǎo)险、基金(jīn)等在内的(de)机构投资者(zhě)是地方债的主要持有者(zhě)，他们普遍(biàn)担心(xīn)的(de)还是城(chéng)投债务(wù)、非(fēi)标(biāo)等地方政府隐(yǐn)形债风险。例如，近期贵(guì)州省政(zhèng)府发展研究中(zhōng)心提(tí)出，“化债工作推(tuī)进异常(cháng)艰难，仅依靠自(zì)身能(néng)力已(yǐ)无法得到(dào)有效解决。”

　　在李迅(xùn)雷(léi)看来，在(zài)土(tǔ)地财政缩水(shuǐ)的背(bèi)景下(xià)，地(dì)方政府(fǔ)的财权与(yǔ)事权不匹配问题又凸显(xiǎn)出(chū)来(lái)。在我(wǒ)国政府(fǔ)杠(gāng)杆(gān)率水平并不算高的前提下，我(wǒ)国地(dì)方(fāng)政府的杠杆率(lǜ)水平确(què)实够(gòu)高了。需要调整中央和地(dì)方(fāng)之间债务余(yú)额的比例关系。“今后应加(jiā)大(dà)中央政府的发(fā)债规模，为地方经(jīng)济减负。”他(tā)明确指(zhǐ)出(chū)。

　　李迅(xùn)雷认为，在当前中国经济(jì)转型的关键阶段(duàn)，维护地方政(zhèng)府的(de)信用，防范区域性金融风险显得尤(yóu)为(wèi)重(zhòng)要(yào)，故在城投公司还(hái)没有与政府部门完全“脱(tuō)钩(gōu)”之(zhī)前，城投(tóu)债的“信(xìn)仰”仍需要(yà萍乡市是哪个省，萍乡市是哪个省的城市o)保持。

　　李迅雷建议给予困难省份(fèn)一定的(de)“托底”支持，在政(zhèng)策上大力度支持地方政府(fǔ)“化债”。如帮助地方(fāng)政府（如城(chéng)投公司(sī)的借新还(hái)旧(jiù)）降低债务成本、拉(lā)长债(zhài)务期(qī)限（非债券类债务(wù)展期，如遵义道桥实践银(yín)行贷款展期），通过政策性银(yín)行或商业银(yín)行的低息资(zī)金(jīn)来降低债务(wù)成本，让债务(wù)更加容易滚续。

　　李迅雷还建议(yì)，中(zhōng)央政(zhèng)策上支持地方(fāng)政府通过出让(ràng)国有(yǒu)资(zī)产来(lái)偿债。他表示这类典型案(àn)例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台集团两(liǎng)次公告无偿(cháng)划转上市公司共(gòng)计1亿股股份（合(hé)计占(zhàn)贵(guì)州茅台总股本8％，按当时市(shì)价计(jì)量(liàng)市值约为1600亿元(yuán)）至(zhì)贵州国资。

　　以下文字来(lái)源(yuán)李迅雷金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处(chù)置(zhì)地方债务的辨证思考》

　　截(jié)至(zhì)2022年(nián)末全国(guó)城投有息债务54.1万亿元

　　城投平台(tái)成(chéng)为地方债务主要体现形式(shì)

　　城(chéng)投债是指城投企业公开发行(xíng)的公司债券和中期票(piào)据。按照(zhào)新(xīn)预(yù)算法、“43号文”出台明(míng)确城投(tóu)债与地方政府信用脱(tuō)钩，城投公(gōng)司(sī)定位由地方(fāng)政府(fǔ)投融(róng)资机构转(zhuǎn)变为市场化运营主体，地方政府不再对城投(tóu)债兜(dōu)底。但(dàn)实际上市场(chǎng)仍然(rán)把城投债(zhài)看作由地方(fāng)政府背书的(de)高信用(yòng)等级债(zhài)券(quàn)。

　　因此城(chéng)投(tóu)公(gōng)司通常都是地方政府下(xià)设的(de)投融资机构，很难完全独立成为与政(zhèng)府(fǔ)无关的(de)纯市场化的(de)企业。城投的债务主要包括向(xiàng)银(yín)行借款和(hé)发(fā)行债(zhài)券(quàn)融(róng)资(zī)这两种方式，以前(qián)一(yī)种方(fāng)式为主，但后一种债权融(róng)资(zī)的规模也不小(xiǎo)，到(dào)2022年末，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年(nián)以来，全国城投有息(xī)债务快速扩张，每年增速均(jūn)保持在10％以上，到2022年(nián)末，全国城(chéng)投有(yǒu)息债务为54.1万亿元，相较(jiào)2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城投平台(tái)发债余额(é)的增长

图(tú)片(piàn)来源：Wind， 中泰证券研(yán)究所

　　因此，城投平台(tái)实际上已经成为地方债务的主要体现形式，规模明显超过地方政府(fǔ)的一(yī)般债和专(zhuān)项债之和(hé)。城投平(píng)台(tái)中(zhōng)，如今，城投平(píng)台的债券余额(é)大约为(wèi)13.8万亿元，迄(qì)今并无违约案(àn)例，说(shuō)明(míng)城投债仍属于(yú)地方政府背书(shū)的高等级信用债。但是，城投(tóu)平台的非(fēi)标违(wéi)约情况时(shí)有发(fā)生，银行贷款(kuǎn)展期、调整还贷方式的也(yě)比较多。

　　地(dì)方政府应确保城投债按(àn)时兑付，不能轻易违约(yuē)

　　当前市场对(duì)地方政府(fǔ)债务增长和财政(zhèng)收入增速下(xià)降甚至负增长的现(xiàn)象普(pǔ)遍担心，尤其对财(cái)力偏弱的东(dōng)北(běi)、中西部省份，城投(tóu)债的收(shōu)益率普遍高于东部(bù)发达省市。2022年13个省(shěng)土地(dì)出让金对政府债务利息覆(fù)盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘的情况更(gèng)加明(míng)显(xiǎn)。

　　河南(nán)的(de)永(yǒng)煤债(zhài)违约(yuē)之后，对河南(nán)省乃至(zhì)全国(guó)的(de)信用债市场都造成负面冲击，信用分层现(xiàn)象加剧，部(bù)分(fēn)经济(jì)偏弱区域被边缘化。例(lì)如(rú)青(qīng)海、云(yún)南和天(tiān)津等近几年(nián)融(róng)资成本(běn)仍在上升；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年(nián)融资成本(běn)大幅上(shàng)升，虽然2020年(nián)以来融资成本有所下降，但整体(tǐ)降幅相较全(quán)国更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘(gān)肃2020年(nián)以来城投债加权平均票(piào)面利率降(jiàng)幅(fú)也明显不如全国。

　　当(dāng)前在(zài)经(jīng)济复苏不及(jí)预期(qī)的背景(jǐng)下，投资者的风险偏好明(míng)显(xiǎn)下降(jiàng)。为(wèi)此，地方政府(fǔ)应该(gāi)确保城投(tóu)债的(de)按时兑付。因为违约不仅不能解决债务问题，反而会恶化区域信用环境，导致地方国企融资难(nán)、融资贵。从(cóng)未来区域(yù)经济发展的角度看，政府部门仍需要持续举债来实现经济平稳增(zēng)长(zhǎng)，需要(yào)保持政府(fǔ)信(xìn)用，不能轻(qīng)易违(wéi)约(yuē)。

　　建议中央大力(lì)度支持地方政府“化(huà)债”

　　因此，当(dāng)前(qián)迫切(qiè)需要增强城投债(zhài)权人的持(chí)有信心，首先要确保城投债不违(wéi)约，这就意味着城投公(gōng)司能够具备低成(chéng)本的借(jiè)新还(hái)旧能力。

　　中央提出“谁家的(de)孩(hái)子(zi)谁(shuí)家抱”，意味着对(duì)地方债(zhài)不兜底，但建(jiàn)议给予困(kùn)难省份一定的(de)“托底”支持，即在政策(cè)上(shàng)大(dà)力度支(zhī)持地方(fāng)政府(fǔ)“化(huà)债”，如帮助地(dì)方政府（如城投公司的借新还(hái)旧）降低(dī)债(zhài)务(wù)成本、拉(lā)长债务期(qī)限(xiàn)（非债券类(lèi)债务展期(qī)，如遵义道桥实(shí)践银行贷(dài)款展期），通过(guò)政策(cè)性银行或(huò)商业银行的低息资金来降低债务成本，让(ràng)债务(wù)更加容(róng)易(yì)滚续。

　　此外，对于地(dì)方政府(fǔ)可否通过出(chū)让国有资(zī)产(chǎn)来偿债(zhài)方面，也希望中(zhōng)央给(gěi)予政策(cè)上的支持。因为今(jīn)年3月(yuè)1日，国资委在对政(zhèng)协十(shí)三届(jiè)全国委(wěi)员会第五次会议第00503号提(tí)案的答复中表示(shì)，将(jiāng)适时出(chū)台制度规定及操作细则(zé)，探索国有权益份额规(guī)范化退出的有效方式和(hé)途径，充分发(fā)挥有限合伙企业的优势，助力国(guó)有企业创新发展。

　　通过出让(ràng)国有企业股权获得(dé)收入偿还(hái)债务，典型(xíng)案例(lì)为“茅(máo)台化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台(tái)集(jí)团两(liǎng)次公告(gào)无偿划转上市公(gōng)司共(gòng)计1亿股股(gǔ)份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按(àn)当时市价(jià)计(jì)量市值约为(wèi)1600亿(yì)元）至贵州国(guó)资。

　　在(zài)当前中(zhōng)国经济转型(xíng)的关(guān)键阶段，维护(hù)地方(fāng)政府的(de)信用，防范区域性(xìng)金融风(fēng)险显得尤(yóu)为重(zhòng)要，故在(zài)城(chéng)投公司还没(méi)有(yǒu)与政府部门完(wán)全“脱钩”之前(qián)，城投债的(de)“信仰”仍(réng)需(xū)要保持(chí)。

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