5月(yuè)13日，年内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企红(hóng)利ETF发(fā)布公告称，其累(lèi)计有效认购申请(qǐng)份额(é)总(zǒng)额超过20亿份发(fā)行上(shàng)限，将(jiāng)启动比例配售。这(zhè)则小(xiǎo)公(gōng)告体现(xiàn)出市(shì)场对这(zhè)一(yī)“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非常(cháng)高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更(gèng)成(chéng)为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。实际上，早在去年底及今年(nián)一季度，一(yī)些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资(zī)金(jīn)面、情绪面、估值方(fāng)式等问(wèn)题(tí)成为市场(chǎng)关(guān)注(zhù)焦点，中(zhōng)国基金报采访多位(wèi)投研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集(jí)上报发(fā)行(xíng)

　　行(xíng)情催化剂？

　　市场对(duì)“中(zhōng)特估”主题积极(jí)追捧。不仅华(huá)泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配(pèi)售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行，市(shì)场对此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引(yǐn)领、央企现代能(néng)源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上报(bào)的央国企基金在排(pái)队入市。

　　这些(xiē)或(huò)成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发行(xíng)在(zài)情绪(xù)上是构成催化因(yīn)素的，近(jì公元800年中国是什么朝代建立的，中国各个朝代时间表n)期(qī)银行(xíng)股(gǔ)大(dà)涨(zhǎng)的一个催化因素就是积极推(tuī)介相关央企ETF的(de)发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和(hé)诸(zhū)多主(zhǔ)题基金的申报(bào)发行，我(wǒ)认为(wèi)确(què)实会成为引(yǐn)爆行(xíng)情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金(jīn)章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博时(shí)基金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部基金(jīn)经理杨振建(jiàn)就表示，近期密集申(shēn)报(bào)的国央(yāng)企主题(tí)基金主要(yào)涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源”几大主(zhǔ)题，这样的布(bù)局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为(wèi)行情进一步上涨的催(cuī)化剂(jì)。去年以来公募基金(jīn)发行整体平(píng)淡，近(jìn)期多(duō)只国央企主题基金(jīn)申报和发行，行情火热下(xià)将为市(shì)场带来增(zēng)量资(zī)金，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进一(yī)步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅(shuài)认为(wèi)，公募(mù)基金积(jī)极布局央国企(qǐ)主题基金(jīn)，一方面是因为新一轮深化国企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠(dié)加“中(zhōng)特估”概念，央国(guó)企上市公司的投资(zī)价值凸显，该主题的基金将为投资(zī)者提供更(gèng)丰富(fù)的工(gōng)具以参与到(dào)央国(guó)企投(tóu)资。另一方面是落实公募基金行业高质量发展(zhǎn)的要(yào)求(qiú)，引(yǐn)导更(gèng)多资金(jīn)参与央国(guó)企改革，更好(hǎo)发挥(huī)公募基金服务资本市(shì)场改革、服务实体经(jīng)济和国家(jiā)战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来(lái)央(yāng)企ETF的发行将为央企相(xiāng)关标的和板块带(dài)来(lái)增量资金(jīn)，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度，有望成为中特估行(xíng)情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积(jī)极(jí)调仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构(gòu)性行情明显(xiǎn)，中特估和人工(gōng)智能成为两大明(míng)显的主线(xiàn)，而新能源等前期热门赛道(dào)股冷却(què)，在此(cǐ)背景下，一些基金经理开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自(公元800年中国是什么朝代建立的，中国各个朝代时间表zì)己目(mù)前重点关注三(sān)大行业(yè)，火电(diàn)、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所在的行业，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首(shǒu)先是(shì)基于行业本身基本面在今年会有重大的向上变化的机(jī)会，比如火电，会受益于煤(méi)炭(tàn)价(jià)格的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今(jīn)年市场成交量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等(děng)。同(tóng)时，随着国有企业改革的(de)推进，大概率这(zhè)些(xiē)企业会进入一个提(tí)质增效(xiào)、释(shì)放(fàng)业绩的(de)过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去5年10年改革的成果(guǒ)，是非常基本面的，和他过去1至2年(nián)研(yán)究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这(zhè)波(bō)中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已开(kāi)始(shǐ)重视中特(tè)估的投资(zī)机会(huì)，判断(duàn)中特(tè)估(gū)的机会(huì)未来三(sān)年分两个阶段。”融通红利机会(huì)基金经理何龙表示，第一阶段也(yě)就是今年(nián)以数字经济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性(xìng)机会为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品种，将会迎(yíng)来普(pǔ)涨性(xìng)的(de)机会。第二(èr)阶段是未来(lái)两年(nián)，在(zài)主题性机会消散以后，基于顶层设计对国央经营管(guǎn)理(lǐ)价值导向(xiàng)变化，我(wǒ)们判断经营成(chéng)果(guǒ)随之改变是一个慢变量，会在未来两年体现在每一个(gè)央国企的(de)报表(biǎo)中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘公司经营层面可(kě)能发生显著(zhù)正向变(biàn)化的个股提(tí)前进行(xíng)布局，比如(rú)医药(yào)和消费(fèi)等行业。

　　其(qí)实一(yī)季(jì)报已经显露出不少基金(jīn)在行动。国金证券研究所数据显(xiǎn)示(shì)，偏股主动型(xíng)基金(jīn)2022年年报前十大重仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基金持有(yǒu)股票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季报(bào)披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持有股票市值(zhí)比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在偏股主动型基金的(de)持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏(piān)股主(zhǔ)动型基(jī)金2022年(nián)报及(jí)2023年一(yī)季报十大重(zhòng)仓股(gǔ)的数据，剔除(chú)个股涨跌影响，估计了(le)各基金主动(dòng)加仓“中(zhōng)特估”概(gài)念股的(de)市值占2022年末(mò)股票(piào)总市值(zhí)比例，一季(jì)度超过30％的偏(piān)股主动(dòng)型基(jī)金主动加(jiā)仓了“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念股，198只基金在2022年(nián)末不持有“中(zhōng)特(tè)估”概念股，但(dàn)在一季(jì)度买入(rù)。

　　不仅如(rú)此，中信证券(quàn)数(shù)据统计也显示，一季度(dù)主动偏股型公募基金对(duì)港股(gǔ)央国企的持股市值比重达到2019年(nián)以来(lái)的新高，港股央国企持股总(zǒng)市值占港(gǎng)股持股总市值的(de)比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上加大(dà)力量？

　　构建(jiàn)国央企专门(mén)的股票库

　　可以(yǐ)说中国(guó)特色(sè)估值体系，正深刻影响基金(jīn)公司的投研，落(luò)实到日常的投研流程和(hé)实践之中(zhōng)，不少基金公司在加大投研(yán)力(lì)量(liàng)，更有专(zhuān)门(mén)构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基(jī)金经理何(hé)龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层设计改变研究员过去对国央企(qǐ)的固定思维(wéi)，需要实地(dì)考察(chá)国央企，并且(qiě)需要利(lì)用(yòng)当前(qián)国央企愿意(yì)交(jiāo)流的契(qì)机(jī)，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在(zài)行(xíng)动(dòng)上(shàng)，要求(qiú)研究员将(jiāng)自己(jǐ)所覆盖行业的(de)所有国(guó)央企构建(jiàn)专(zhuān)门的股票库，并进行长期跟(gēn)踪，包(bāo)括考察其实地调(diào)研的的成果，了解国(guó)央企(qǐ)经营思路和财务(wù)导向(xiàng)的变(biàn)化，结合行(xíng)业趋势和特征，寻找价值洼(wā)地，发现预期(qī)差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅也谈到“认(rèn)识”上的重(zhòng)视。他表示，通过(guò)深入学(xué)习，对“中特(tè)估”有(yǒu)了更深刻的认(rèn)识：首先(xiān)要(yào)认(rèn)识市场体制机(jī)制、行(xíng)业产业结构、主(zhǔ)体持续发展(zhǎn)能(néng)力等方(fāng)面所(suǒ)体现的鲜明中国元(yuán)素和发(fā)展(zhǎn)阶段特征，“中特(tè)估”应该(gāi)是在此基础(chǔ)上构建的(de)具有(yǒu)时代特征和中(zhōng)国(guó)特色、符(fú)合国家战略导向的估(gū)值体系，而(ér)不是简单套用(yòng)国外的传统(tǒng)估值(zhí)模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是(shì)一种新的提法，但(dàn)是这个概念(niàn)所涉及(jí)到的行业和(hé)公司(sī)，一直在(zài)发生的(de)变化(huà)。”万家基金经(jīng)理章恒表示，万家基金一直非常关注传统产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑等多个领域(yù)，因此(cǐ)也是一定能够抓住中(zhōng)特(tè)估这波行情的机会的。同时(shí)，随着时局(jú)的变化，也在增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首席经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践行中国特色的估值体系(xì)是资(zī)本市场使命(mìng)，投(tóu)资(zī)者需要学习领会并针对原有(yǒu)的估值体(tǐ)系进行改(gǎi)造(zào)，以适应现实的需要(yào)。明确该体系的框架是第一位的工作，合理设(shè)置指(zhǐ)标也非(fēi)常重要，投(tóu)资者的认(rèn)可(kě)和实(shí)施是最(zuì)终(zhōng)该体系能否具备长期(qī)价值的基础。不(bù)过，他(tā)也提(tí)醒(xǐng)，人为的拔估(gū)值是很大的认知误区，市场化认可是(shì)基本的常(cháng)识(shí)，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱，国企央企发展要符合国家战略(lüè)发(fā)展发向，更需要(yào)承(chéng)担社(shè)会(huì)公共责任等。而这些都应该(gāi)考虑进估(gū)值(zhí)体系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数(shù)受访的(de)基金经理(lǐ)认为，对于(yú)国央企的(de)估值方(fāng)式(shì)要充分体现企业的社(shè)会价值与国家战(zhàn)略价值，目前已经形成(chéng)了初步的企业(yè)社会价值评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业(yè)承(chéng)担社(shè)会价(jià)值、符(fú)合国家战略发展(zhǎn)的(de)价值？首要任务就构建中国特色的(de)价值评(píng)价体系，改变从以私人(rén)股东权益出发，现(xiàn)金流折现(xiàn)为主要方法的单(dān)一价(jià)值估(gū)值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国(guó)特色的(de)ESG评价(jià)体(tǐ)系(xì)，充分体现企(qǐ)业(yè)的(de)社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价(jià)值(zhí)。”博时基金指(zhǐ)数(shù)与量化投资部基金经理(lǐ)杨振建表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振(zhèn)建也(yě)直(zhí)言，近(jìn)年来(lái)国资委指(zhǐ)导国(guó)内团队对于中国(guó)特色ESG披露(lù)与评价体系不断探(tàn)索(suǒ)，结合(hé)国际(jì)通用规则，目前已(yǐ)经(jīng)形(xíng)成(chéng)了初步的企(qǐ)业社会价(jià)值评价体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务(wù)总(zǒng)监、基金经理王帅也认为，“中特估”应(yīng)该是注重(zhòng)企业价值的可持续估(gū)值，要重视股(gǔ)东(dōng)、员工和(hé)社(shè)会(huì)责任等要素对(duì)企业(yè)稳健(jiàn)成长的重大意义，重视稳定的现金流、持(chí)续增长的盈利、科技创新对提升企(qǐ)业内在价(jià)值的积(jī)极作用，这样有利于提(tí)高估值定价模型的科学性和有效性。

　　“在(zài)指数编制、策略构(gòu)建等实(shí)务工(gōng)作中，都有成熟的(de)量(liàng)化指标(biāo)可以使用，包括净资产收(shōu)益率、营业现金比率、资(zī)产负债(zhài)率(lǜ)、研发经费投入强度等等。”王帅也(yě)表示(shì)。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基(jī)金经理李欣更细致分析在估(gū)值思维、估(gū)值(zhí)结论、估值判断上有变(biàn)化，尤其是估值的(de)方(fāng)法和指标上，他认为其包括(kuò)产业链上下(xià)游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和(hé)横向上(shàng)的(de)研(yán)究(jiū)，强调政策优(yōu)惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力和可(kě)持续(xù)发(fā)展等(děng)各种因素与企(qǐ)业价(jià)值的关系。这些因素在对(duì)估值结(jié)论和判断的影响上(shàng)，也使得中国(guó)特色(sè)的估值体(tǐ)系与传统的估值(zhí)体系有所(suǒ)不(bù)同(tóng)。

　　“所以估值(zhí)思维的变(biàn)化，还有估值(zhí)结论(lùn)和(hé)估值判断的变化，都是(shì)为了(le)更好地适应中(zhōng)国(guó)的市场和经(jīng)济特(tè)点，提供更(gèng)精准、更(gèng)合理的企业(yè)估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创(chuàng)金合(hé)信(xìn)基金(jīn)首席经济学家魏凤(fèng)春直言(yán)，这(zhè)需要在(zài)实(shí)践中进(jìn)行探索，目前(qián)尚没有公认(rèn)的指标可以使用。

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