“现在的房地产(chǎn)很难(nán)再出现像过去(qù)十(shí)年的系(xì)统性(xìng)行情(qíng)。”思睿集团合伙(huǒ)人、首席(xí)经济学家(jiā)洪灏向《红周刊》表示，房(fáng)地产行业分化的愈加明(míng)显，让(ràng)机构和投(tóu)资(zī)者的关注度从(cóng)板块向单个标(biāo)的转(zhuǎn)移。上海利(lì)檀投资董事长陈昊(hào)扬向《红周刊(kān)》指出，从行业来看，无(wú)论是业(yè)绩，还(hái)是估值，房地产都(dōu)已经双杀(shā)到了最底(dǐ)部，而且是反(fǎn)复地杀到了底部，再往(wǎng)下的空间已经(jīng)不(bù)大了。

　　三道红线等指标

　　成挖(wā)掘个股阿尔法(fǎ)重(zhòng)要参考

　　那么如何寻找房地产个(gè)股的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在(zài)房地产赛道中进行选择，需要非常小心，避免选了半天(tiān)，标的(de)公(gōng)司出现爆(bào)雷(léi)的情(qíng)况。除此(cǐ)之外，洪灏(hào)指出，需要(yào)满足以(yǐ)下三(sān)个基准(zhǔn)：有大的(de)国(guó)资背景(jǐng)的、杠杆(gān)率较(jiào)低的、此前没(méi)有踩过红线的(de)。

　　他还表(biǎo)示，如(rú)果关注(zhù)一下今(jīn)年房地产的开发(fā)资金(jīn)来(lái)源，可以(yǐ)发现(xiàn)，其(qí)实银(yín)行的信(xìn)贷(dài)倾(qīng)向是不太愿意(yì)给房企贷款的，房(fáng)企的主要资金(jīn)来源来自(zì)新盘(pán)的销售。但今年新房的销售情况相较一(yī)般。再关注一下，哪(nǎ)些房(fáng)企(qǐ)能从银行拿(ná)到(dào)钱，其实主要还是(shì)那些(xiē)有(yǒu)国企背景(jǐng)的房企，民营(yíng)房企相对(duì)比较困难，所以整个行(xíng)业兰州大学电子邮箱地址，兰州大学邮箱入口出现(xiàn)了一个很(hěn)明显的(de)分(fēn)化，无论(lùn)是(shì)在销售，还是融(róng)资等各个方面都非常(cháng)明显(xiǎn)。现在(zài)有(yǒu)国资背景的房企在资本(běn)市场表现相对较好，但没有国资背景的民营房企(qǐ)股价大多表现很一(yī)般(bān)。

　　陈(chén)昊扬则向《红周刊》表示(shì)，在房地产行业内，我们的逻辑是，“寻找最后的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企业(yè)的成本优(yōu)势，更具体一点，就是(shì)它的净借贷水平（净负债率(lǜ)）是不是行业内的最低水(shuǐ)平；利润率是(shì)不是行业内最高的；融资成本是否是行业内最低的；建(jiàn)安成本(běn)是(shì)否也(yě)是业(yè)内最低的(de)；这些(xiē)都是我(wǒ)们看重的一(yī)家(jiā)房企的综合成(chéng)本。

　　需要(yào)注意的是，能够(gòu)同时满足上述条(tiáo)件的房企并不多(duō)。即便是在国央(yāng)企中，仍有部(bù)分房(fáng)企出(chū)现(xiàn)了“三道红(hóng)线(xiàn)”的(de)“踩线”情况，且有逐渐恶化的(de)趋势(shì)。以A股为(wèi)例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据(jù)整理(lǐ)发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力(lì)地产(chǎn)、西藏城投(tóu)、中(zhōng)交地产(chǎn)、中国武夷等国央企“三(sān)道(dào)红(hóng)线(xiàn)”全踩。

　　除此(cǐ)之(zhī)外，城建发(fā)展(zhǎn)、京投发展、光明地产、云(yún)南(nán)城投(tóu)、首开(kāi)股份、珠江(jiāng)股份、城投(tóu)控股等国央企房企也踩了“三道红(hóng)线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进(jìn)扩张(zhāng)房企

　　需(xū)警惕其重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较(jiào)稳(wěn)健特色的(de)国央企房企，其财务指标(biāo)称得上完全健(jiàn)康的仍是少(shǎo)数(shù)。而更加值得注意的是，在2022年，不少(shǎo)国企(qǐ)，甚至地方国企开始大举(jǔ)扩张。而(ér)这无疑又进一步考验着(zhe)国央企的资金链情况。

　　对(duì)房企(qǐ)而言，扩张(zhāng)速度的(de)张弛(chí)有度尤为重要，节奏(zòu)把握(wò)准确，有助于房企储(chǔ)备(bèi)优质“弹药”；但过(guò)于乐观的预判未来市场，以及(jí)过于激(jī)进的扩(kuò)张拿(ná)地节奏也有可能让房(fáng)企(qǐ)重(zhòng)蹈(dǎo)此前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬(yáng)以其配置的(de)一(yī)家房企进行举例，它(tā)从2018年(nián)开始到2021年，连续(xù)4年的净借贷比(bǐ)例都维持在(zài)33％左右，完全没有(yǒu)增加杠杆比例。而(ér)到(dào)2022年，这家房(fáng)企明显感觉到机会(huì)来了，其开始在一线城市进行大举(jǔ)拿地，净负债率也由此前的33％左(zuǒ)右水准提高(gāo)到45％左右，涨了接近三分(fēn)之(zhī)一。与(yǔ)此同时，该房企新购入(rù)地块也(yě)实现了快速的开盘利用(yòng)率，预计今年会有更多(duō)的楼盘入市。像这类企业就(jiù)符(fú)合“最后(hòu)的赢家”的特点。一方面(miàn)，在于它本(běn)身储(chǔ)备了很多弹药，去(qù)年(nián)拿地超1000亿元，且其中一半在一线城市，另外一半也主要集(jí)中在强二线和(hé)二线(xiàn)城市；另一方面，它(tā)的扩张(zhāng)是(shì)有节制地扩张。

　　陈昊扬同(tóng)样提醒道，与之相反，有些(xiē)房企的扩张(zhāng)速(sù)度(dù)让人感觉又回(huí)到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的(de)民营企业的影(yǐng)子。虽然说，见到机会时要出手，但出手的章(zhāng)法仍要小心，如果负债率扩张得太快，但未(wèi)来的两年市场没有(yǒu)想象得那(nà)么好，可能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如(rú)何来衡量一家房企的扩张速度是否激进？陈昊(hào)扬(yáng)向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，主要还是看房(fáng)企的净负债(zhài)率水(shuǐ)平(píng)，在(zài)我看来，这(zhè)个比例如果超过60％兰州大学电子邮箱地址，兰州大学邮箱入口，就是扩(kuò)张(zhāng)得过于快速了。

　　不难看出，这一标准(zhǔn)要比“三(sān)道(dào)红线”对房企的(de)净(jìng)负债(zhài)率要求不得(dé)高于100％要(yào)更加严格。陈昊扬解(jiě)释(shì)，当前房地产行业的复苏速度(dù)并没有那么快(kuài)，所以要规避公司(sī)净(jìng)负(fù)债(zhài)率提(tí)高到一个(gè)比较危险的(de)水平。

　　《红(hóng)周刊》对(duì)在2022年拿地较积极的房企(qǐ)梳理发(fā)现，中(zhōng)交(jiāo)地产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿城中国、保(bǎo)利(lì)发展等房企(qǐ)2022年(nián)净负债率(lǜ)都在60％之上。其中，中交地产净(jìng)负(fù)债率持续居高不(bù)下，在(zài)2020年至(zhì)2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜明(míng)对(duì)比的是，华润置地、中国海外发展、万(wàn)科A、滨江集(jí)团(tuán)、招商蛇口、龙湖(hú)集团等房企(qǐ)在践行较积极的(de)拿地策略(lüè)的同时，也较(jiào)好地(dì)控制了公司的扩张速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房(fáng)企

　　或(huò)具(jù)备“最(zuì)后(hòu)赢(yíng)家”的黑马特质

　　陈昊扬指出(chū)，实际上，他们是以同(tóng)一筛选标准来看(kàn)国央企与(yǔ)民营房企，但在各维(wéi)度的实际表现上，国央企确(què)实会更胜(shèng)一筹。如国央企的融资成本更低，融资渠道也(yě)更顺畅，能够做到想融就融(róng)，这样，国央(yāng)企自然(rán)而然(rán)就(jiù)具有天(tiān)然优势。

　　虽然对比民营房企，机构更加看好国央企，但这(zhè)也(yě)并不意味着，民营企业中就没有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周(zhōu)刊》梳理发现，仍(réng)有(yǒu)少数民营房(fáng)企同样受到机(jī)构(gòu)的青睐。比(bǐ)如，根据2023年(nián)一季报，滨江集团的十大流通股东(dōng)中新进了“中国工商银行(xíng)股份(fèn)有限(xiàn)公司－景顺长城中(zhōng)国回报灵活配(pèi)置混(hùn)合型证券(quàn)投(tóu)资(zī)基(jī)金”“全国社保基金一一六组合”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年(nián)开始，百亿私募(mù)珠海阿巴(bā)马资产管(guǎn)理有限公司(sī)就长(zhǎng)期持有(yǒu)滨江(jiāng)集团。根据(jù)一季(jì)报，该资(zī)产公司的几只产品合(hé)计持有滨江集(jí)团(tuán)9543万股，约占流(liú)通(tōng)A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受青睐，和其(qí)自身的(de)基本(běn)面表现(xiàn)存在一定关系。2020年以(yǐ)来(lái)的近三(sān)年时间，房(fáng)地产市场整体(tǐ)在走(zǒu)“下坡路(lù)”，但作(zuò)为杭(háng)州本土(tǔ)房企的滨(bīn)江集团仍是表现(xiàn)出较(jiào)强的(de)韧劲(jìn)，2020年(nián)以来，滨江(jiāng)集团在(zài)业绩(jì)表现、销售规(guī)模(mó)、新增土储、股价表现等多维度都表现了较强的(de)增长(zhǎng)势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨江集(jí)团(tuán)扣非(fēi)归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年(nián)一季(jì)报，今年一季度(dù)，滨(bīn)江集团更是实现了(le)扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代(dài)”仍能保持自身业(yè)绩(jì)的持(chí)续增长(zhǎng)，和滨江集团扎根杭州(zhōu)的战略布(bù)局关(guān)系密切。根据2022年年报，滨江集(jí)团有(yǒu)近(jìn)七成营收来自杭州地(dì)区，而在2021年，杭(háng)州地区(qū)的(de)营(yíng)收比重只占到近六(liù)成(chéng)。近三年持续稳(wěn)居杭州房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集(jí)团在(zài)杭州(zhōu)的土(tǔ)储补充同样较(jiào)为(wèi)积极，根据诸(zhū)葛找房、住在杭(háng)州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额(é)依次(cì)为404.6亿(yì)元、237.1亿(yì)元(yuán)、479.4亿(yì)元，同(tóng)样持续(xù)稳居杭州的本土(tǔ)第一(yī)。

　　而(ér)滨江集团在杭州的较(jiào)突出(chū)表现，也让滨江集团的房企排名迅速提升(shēng)。到2023年(nián)，滨江(jiāng)集团的房企排名已冲进前十，根据中指数(shù)据，2023年前(qián)4月，滨(bīn)江集团实现销售(shòu)额(é)607.3亿元(yuán)，位(wèi)列房企第(dì)九位。

　　值得注(zhù)意的(de)是，2020年至(zhì)今，滨江集团(tuán)股价翻(fān)了超一倍以上(shàng)，而(ér)近期(qī)，滨江集团更是迎来多家机构的集中(zhōng)调研。滨江集团发布公告表示(shì)，公司于5月10日接受(shòu)了信达证(zhèng)券、金鹰基(jī)金(jīn)、建信养老(lǎo)、新(xīn)华养老等18家机(jī)构调(diào)研。

　　产业链布局重点移至存量赛道

　　机构在下(xià)游家纺(fǎng)、家居、物业(yè)觅α

　　实际(jì)上房(fáng)地产开发只是房地产产(chǎn)业链上的中游(yóu)环节，其上游主要为钢铁、水泥、建材(cái)、玻(bō)纤(xiān)等材料(liào)供应商(shāng)，而下游应用行业主要包括中介服(fú)务、家用(yòng)电器、物业管理、家居用品(pǐn)。综合《红周刊》的采访，房地产开发环节(jié)与(yǔ)上(shàng)游材料端(duān)息息相关，新盘开工不足导致上游不(bù)被看(kàn)好，机(jī)构(gòu)寻觅个(gè)股(gǔ)阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房(fáng)地产行业在(zài)进入存量房时代，所以对地产产业链，尤其是偏消费属性的家(jiā)装(zhuāng)家(jiā)居领域，我们相对看好，因为居民保有的住房规模越来越大，随着时间(jiān)的增加，内装(zhuāng)更新的需求也会越来(lái)越(yuè)多。美国(guó)过去的数据(jù)充分说(shuō)明了这(zhè)一点，在新房销(xiāo)售见顶之后，家具消(xiāo)费的增长(zhǎng)却一直都很(hěn)好。对于地(dì)产产业链，我(wǒ)们相对看好(hǎo)和内装(zhuāng)相关的行业，例(lì)如消费建材、家居装饰等。”万(wàn)家基金(jīn)人士表示(shì)。

　　而根据《红周刊(kān)》对下(xià)游细分(fēn)中相(xiāng)关(guān)赛道(dào)龙头年内表现的(de)统计(jì)，目(mù)前暂居前两位的都(dōu)是来自家纺(fǎng)赛道的公司(sī)，它们分别(bié)是富安娜和水星家纺，特别是前者在月线连收七根(gēn)阳(yáng)线的基(jī)础(chǔ)上，年内迄今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富(fù)安娜主要从(cóng)事(shì)纺织家居、睡眠家居、生(shēng)活类产品的研发、设计、生产及销售，旗(qí)下(xià)拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐(lè)”和“酷(kù)奇(qí)智(zhì)”自有品牌。第一(yī)季度报告显(xiǎn)示，报告期内，富安娜实现营业收入约6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不(bù)过实现归属(shǔ)于上市公司股东的净利润约(yuē)1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一季报的(de)十大流通股股(gǔ)东来看，能够(gòu)发(fā)现该股早已成为基金重仓股的天下，彼时包括(kuò)公募的中欧价值发(fā)现、中(zhōng)欧潜(qián)力价值(zhí)、工银瑞(ruì)信(xìn)灵动(dòng)价值、宝盈新价(jià)值(zhí)和私募的(de)明河2016，都在其中出(chū)现，占据了半壁江山。需要强调的(de)是(shì)，中(zhōng)欧的两只(zhǐ)基金都是价值派基金经理曹名长(zhǎng)在管的产(chǎn)品，首季其同时重(zhòng)仓的(de)房地(dì)产(chǎn)产(chǎn)业(yè)链股(gǔ)票(piào)还(hái)有金地集团和(hé)大亚(yà)圣象。

　　对比(bǐ)而言，前几年曾经风光(guāng)一时(shí)的(de)家居(jū)板块也(yě)因(yīn)疫情、消费复苏进程缓(huǎn)慢等多因素一度沉寂(jì)，不过(guò)好在困境反转露出曙光，家居板块(kuài)中年内表现最好的是志邦家居。同一时间段(duàn)，该股(gǔ)年内上(shàng)涨已经超过(guò)23％，从(cóng)业绩来看，无(wú)论(lùn)是营收还是归(guī)母净(jìng)利润(rùn)，公司都实现了同比双(shuāng)升。

　　从公(gōng)司的十大流通股股(gǔ)东来看(kàn)，《红周刊》发现广发(fā)基金(jīn)经理罗洋(yáng)慧眼(yǎn)独具，一季报中(zhōng)他管理的广发策略优(yōu)选(xuǎn)和广发安(ān)宏(hóng)回报均增(zēng)加了持(chí)股，而这两只(zhǐ)产(chǎn)品也(yě)成为(wèi)志邦(bāng)家(jiā)居十大(dà)流通股股(gǔ)东中仅有的两(liǎng)只(zhǐ)公募。有意思的是(shì)，他似乎对于定制(zhì)家居类标(biāo)的情有独钟，在(zài)另一家赛(sài)道公司金兰州大学电子邮箱地址，兰州大学邮箱入口牌橱柜中(zhōng)，他管理的全部(bù)三只产品均登(dēng)榜十(shí)大(dà)流通股股东，其也(yě)成为他的独(dú)门重仓股。

　　除去家(jiā)居(jū)家纺外，下游的物业(yè)股也越来越被机构(gòu)所青(qīng)睐，不过这(zhè)类标(biāo)的大(dà)多(duō)在(zài)香港上市，如何选择成为难题(tí)。对此(cǐ)，前述上海公募基(jī)金(jīn)经理(lǐ)举例分析(xī)：“物业服务(wù)不是(shì)一(yī)个高毛利(lì)的行(xíng)业(yè)，挣钱很辛苦，我选公司还是(shì)希(xī)望挣的(de)是市(shì)场化(huà)应(yīng)该(gāi)挣的钱，以我曾经买的绿城服(fú)务为例，它(tā)在中高端(duān)楼盘占比(bǐ)是比(bǐ)较高的，每(měi)年到(dào)期的合同里提价成功率在30％～40％。它能做到滚动(dòng)的大部(bù)分(fēn)项目到期之后，经(jīng)过两(liǎng)三轮合同(tóng)周(zhōu)期还能做(zuò)到产品提价。”

　　“行业(yè)里(lǐ)真正能做到产品提价的(de)公司很(hěn)少，因为物业公司很容易一开始是挣钱的，后面因为(wèi)保安这些固定(dìng)人员成本的年度增长，不过服(fú)务没有特别好，客户没有那么(me)满(mǎn)意，能(néng)做到提(tí)价难度是非常大的。但是(shì)该公司能在业内做到到期之后提(tí)价率比较(jiào)高，这跟它(tā)的定(dìng)位和比(bǐ)较好的服务是(shì)有关系的。”他进(jìn)一步强调。

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