银行

　　启动之谜

　　如(rú)果大家觉(jué)得银行股是这几天(tiān)才(cái)开(kāi)始上涨，那么就大错(cuò)特错了。事实是：

　　银(yín)行股自2022年(nián)10月底见底(dǐ)之后，已经持续上涨了(le)足足半年(nián)时间(jiān)了……

　　这(zhè)段时间的(de)银行股涨幅达到(dào)27％，其中部分银行(xíng)股涨幅甚至达(dá)到(dào)50％以上(shàng)，非(fēi)常(cháng)可(kě)观。当然，中间也不(bù)是一帆(fān)风顺，2022年10月(yuè)银行(xíng)股快速下跌(diē)后，迅速反弹。过完2023年春节后，却冲高回落，调整(zhěng)了近(jìn)两(liǎng)个月时间(jiān)，跌幅不大，不(bù)到(dào)10％。然(rán)后于(yú)3月底开始上(shàng)涨，近期加速上(shàng)涨。

　　这种事情并不是第一次发生。过(guò)去银行(xíng)股的大行情，都是在悄(qiāo)无(wú)声(shēng)息中默默上(shàng)涨的，因为银行股平时关注度并不(bù)高。等到(dào)因几(jǐ)根大(dà)线性而吸引大家(jiā)来关注(zhù)时(shí)，已经涨幅不小了。

　　上一次类似的事(shì)情是(shì)2014年。或许经历(lì)过的(de)人都能(néng)记得，2014年11月(yuè)，因(yīn)为一次比较意外的“双降(jiàng)”（降息、降准），金(jīn)融股(gǔ)拔地而起。但在此之前，银行(xíng)指(zhǐ)标大约在3月见底，然(rán)后(hòu)不声不响地开始回升，到11月时，8个月(yuè)左(zuǒ)右(yòu)时(shí)间，涨幅(fú)22％。

　　其他几次银行股见底(dǐ)，也有类(lèi)似的情况：没有(yǒu)明(míng)确利好，没有明确新(xīn)闻，银(yín)行股却(què)自己慢(màn)慢从底(dǐ)部(bù)爬起来了。

　　是谁先知先觉？

　　为行情归因并不容易，因为(wèi)很难验(yàn)证。如果(guǒ)确(què)实没(méi)有实(shí)质性利好，那(nà)么只能从资金面去猜(cāi)测：可能是估(gū)值便宜(yí)到很(hěn)多(duō)资金(jīn)愿意出手了。由于(yú)银行盈(yíng)利能力非常稳定，估(gū)值(zhí)低往往意味着股(gǔ)息率(lǜ)高。因为：

　　ROE稳定，分红率(lǜ)稳定，PB越(yuè)低则股息率越(yuè)高。

　　而若PB低至(zhì)一定水平时，股息率就会非常诱人(rén)。比如近(jìn)年来，大行的ROE在10％以上，分红率30％左右，PB一度低(dī)至(zhì)0.5倍(bèi)以下，那么计算出来的股(gǔ)息(xī)率高达6.6％，非常可观(guān)。

　　这就好比一(yī)只票息率6.6％的可转债。如果(guǒ)盈利(lì)能力保持，则后续每年收(shōu)取(qǔ)6.6％的“利息”，如果股价上涨，还能享受资本(běn)利得。当然，如果股价(jià)再跌，或盈利能力（ROE）、分红(hóng)率(lǜ)下降，则(zé)会(huì)遭受损失(shī)。但由于ROE已(yǐ)在底部，近期很难再降(jiàng)了。因此，这就非常像一张可转债，其市价下跌时，会有个估值下限(xiàn)，即“债券价值”。

　　于是，其投资价值就出来(lái)了。如果这张(zhāng)“可(kě)转债”的票息(xī)率高到一定程度，显著高(gāo)过一些资金的成本(běn)，那么这(zhè)些资(zī)金自然愿(yuàn)意参(cān)与。

　　这样，银行股就形成(chéng)一个(gè)隐形的“估(gū)值底”，当估值(zhí)低至一(yī)定水平时，股息率诱人(rén)，就会有人(rén)参与。

　　当然，这(zhè)个估值(zhí)底在某些情况下会被打破(pò)，即(jí)因为一些负面因(yīn)素的存在，导(dǎo)致市(shì)场先(xiān)生觉(jué)得银行(xíng)股的(de)估(gū)值或盈利能力还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁(shuí)在卖

　　因此，银行股那种悄无(wú)声息的底部，可(kě)能并没(méi)有什(shén)么实质(zhì)利(lì)好(hǎo)，就是(shì)有些看中股(gǔ)息率的资(zī)金默(mò)默(mò)买入，把底部给买出来了。

　　这(zhè)是些什(shén)么样的资金(jīn)呢？

　　首(shǒu)先(xiān)可以排除(chú)的就是以股票型公募基金为代表的机构投资(zī)者。因为他们的考核要求是相对收益(yì)，因此在(zài)大多数时候，他们不会因为(wèi)股息率诱人而买(mǎi)入(rù)，他(tā)们的(de)任务是战胜自己基金的基准，或(huò)者战胜可比(bǐ)基(jī)金(jīn)同仁。所以(yǐ)，即使股息(xī)率(lǜ)高，他(tā)们也(yě)很难(nán)做出赚取股(gǔ)息率(lǜ)的(de)决策，这(zhè)不是他们(men)的考核目标(biāo)。

　　因此，银行(xíng)股从(cóng)底部开始悄(qiāo)悄上涨的(de)这段时间，公募基金(jīn)参与很低，这次也不例外(wài)。

　　从数(shù)据上也可验证：从33家银行股(gǔ)2022年底基金持(chí)仓比重(zhòng)来看，比重越低(dī)，期间（过去半年(nián)，后(hòu)同）涨幅越大(dà)，比重(zhòng)越(yuè)高则涨幅越小。

　　除了公(gōng)募基金，其他类似考(kǎo)核(hé)的机构投资者(zhě)也是类似。

　　从蜗牛是不是昆虫类数据上(shàng)看(kàn)，我们确实看到，2023年第一季度较(jiào)上年末，大(dà)部分A股银(yín)行股的基金持仓(cāng)比例(lì)是下降的，有(yǒu)些个股甚至降幅(fú)不(bù)小(xiǎo)。

　　（一季度基金(jīn)持股比重降幅；单(dān)位：个百分点；来(lái)源(yuán)：WIND）

　　回顾第一季度，银行指数(shù)走了个(gè)过山车，先是上涨，然后春节后下跌（这段时间刚好是人(rén)工智能概念股大涨，因此机构投资者有可能(néng)是卖出银(yín)行等(děng)股票，换仓至计算机股票）。到了(le)4月初，人工(gōng)智(zhì)能等板(bǎn)块行情回落后(hòu)，银行股(gǔ)重拾升势，且涨幅加速。春节后的(de)这段时间，银行股刚好和人(rén)工智能(néng)走出了一个完美(měi)的(de)“对称”走势。

　　而(ér)其他投资者，比如个人、外(wài)资(zī)、自营、保险(xiǎn)、资(zī)管等(děng)，则(zé)可能是买入(rù)的。因为(wèi)这些资金不考核相对收(shōu)益，更多(duō)的是追求(qiú)绝对收益，因(yīn)此有可能是(shì)高股(gǔ)息股票的青睐者。

　　而决定他们买(mǎi)入(rù)的因素(sù)中，资金成本应该(gāi)是个(gè)重要因素。目前(qián)，我国近期市场利(lì)率较(jiào)低(dī)、资金充(chōng)沛，其他可替代的投资机(jī)会(huì)较(jiào)少，因(yīn)此股息率(lǜ)显得(dé)诱人。同时，美国加(jiā)息接(jiē)近尾声，他们的资金成本也(yě)有望下行，我国(guó)高股息股票也(yě)有吸引力。

　　然后我们通(tōng蜗牛是不是昆虫类)过数据(jù)来加以验证。

　　从2023年一(yī)季度情况来看，外资确(què)实(shí)在买(mǎi)入大行(xíng)，并(bìng)且(qiě)数量还不少。不过保险资金却是有进有出，这(zhè)一点有点与我(wǒ)们预(yù)期不符。基金(jīn)主(zhǔ)要在卖出。此外(wài)，还(hái)有些(xiē)一般法人、其他(tā)投资者在买入。

　　（一季度各类(lèi)投资者持股变化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言，结论(lùn)大致成立，即：在(zài)银(yín)行股估值极低(dī)的时候，追求绝对收益的资金买入了高股(gǔ)息率(lǜ)的个股。

　　从(cóng)散点图上也可以清(qīng)晰(xī)看到(dào)这一点：

　　因此，这次行(xíng)情，和历(lì)史上很(hěn)多次银行底部(bù)启动一(yī)样，很可(kě)能是青睐(lài)高股息率的资金，买入低估值、高股息率的银(yín)行股。而他们的口(kǒu)味(wèi)与公募基金刚好是相反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以(yǐ)上(shàng)分析，说明了过去半年的银行股行(xíng)情(qíng)，是追求绝对收益的资金，买入了高股息(xī)率(lǜ)的银行(xíng)股。眼(yǎn)下，很多银行股股息率(lǜ)依然较高(gāo)，而资金面依然宽松，那(nà)么这些(xiē)高股息率股(gǔ)票对绝对收益资金(jīn)依然是有吸引(yǐn)力(lì)的(de)。

　　那么在银(yín)行业(yè)的经营层(céng)面，有没(méi)有实质变化呢？

　　我们(men)在3月曾经提出(chū)，过去三年期间的(de)一些特殊政(zhèng)策，已经出现(xiàn)调(diào)整的迹象，银行业将要进入新的均(jūn)衡格局。比如，在普惠小(xiǎo)微领域，过去几年大行承(chéng)担了一些监(jiān)管要求，每年普惠(huì)小微信(xìn)贷的增长非(fēi)常(cháng)快，投放利率很低，这(zhè)对(duì)小微金融(róng)市场(chǎng)格局(jú)造成了(le)较大影响，尤其是对(duì)一些原来从(cóng)事小微业(yè)务(wù)的中小(xiǎo)银行造成压力。

　　【深(shēn)度】大小行小微金融逐步(bù)达到(dào)新(xīn)均衡

　　而在4月27日(rì)，银保监会办公(gōng)厅(tīng)发布《关(guān)于2023年(nián)加力提升小微(wēi)企业金融服务(wù)质量的通(tōng)知(zhī)》（银保监办(bàn)发〔2023〕42号），对(duì)工作要(yào)求有了(le)一些(xiē)调整。比如，不再提“两增”（指单户授信总额1000万元以下(xià)小微企业贷(dài)款同比增速不(bù)低于各(gè)项贷款同(tóng)比增速(sù)，有贷款(kuǎn)余额的户数不低于(yú)上年同期(qī)水(shuǐ)平）要求，不再刚性要求降低小(xiǎo)微信贷利率，而是要求(qiú)“合理(lǐ)确定贷(dài)款(kuǎn)利率(lǜ)”，不(bù)再(zài)提(tí)“应延尽延”。

　　除了小微金(jīn)融领域，其(qí)他方面的(de)工作(zuò)要求也陆续从过去(qù)三年的阶(jiē)段性政策，慢慢(màn)回归(guī)至常态(tài)化(huà)。

　　而银行(xíng)业(yè)这几年由(yóu)于净息(xī)差显著(zhù)回落，盈利(lì)能力(lì)也(yě)渐渐接近(jìn)合理利(lì)润底(dǐ)线。因为银行业需(xū)要(yào)留存一定的(de)利(lì)润用于补充(chōng)资本，进而支持下一期的信贷(dài)投(tóu)放，因(yīn)此利润并不是(shì)越低越好，需要(yào)维持一个合理(lǐ)利润。而目前盈(yíng)利能(néng)力已经接近(jìn)这一底线，所以政策也会相(xiāng)应调(diào)整了(le)。

　　【随笔】什么是银行的合理利润(rùn)和(hé)合理息差

　　可见，行业(yè)的一些情况已经悄悄发生(shēng)变化了。

　　那(nà)么，有没(méi)有一种可能(néng)：那些买(mǎi)入高股(gǔ)息股(gǔ)票(piào)的投资者中，真有(yǒu)些先知先觉者，已经嗅到了不一样的味道(dào)？

　　本文为金融业研究方法探(tàn)讨(tǎo)。本文不是证券研究报(bào)告，不构成任(rèn)何(hé)投资建议，涉及个(gè)股也仅为(wèi)举例或陈述事(shì)实(shí)之用，不代表我们对他们的(de)证券或(huò)产品的推荐。具体(tǐ)投(tóu)资建议请参考(kǎo)我们的研究报告。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 蜗牛是不是昆虫类