沙特阿美抄底A股千亿巨头，恒力石化
股价跌7成，陈 建华范红卫夫妇为何愿意低位出售
？

4月22日，沙特阿美拟从恒力石(shí)化实控人陈建(jiàn)华、范红卫夫妇(fù)手中收购恒力石化10%的(de)股权加(jiā)一股的股份，这一(yī)交易预计规模在(zài)百亿
以上。

2016至2011年间，恒力石化的营收和净(jìng)利润(rùn)均涨超10倍，市值则摸高至3000亿元。近(jìn)两年，受高(gāo)油价抬高(gāo)成本等影响，其净利润大幅(fú)调整，股价更自最(zuì)高点跌(diē)了约7成。陈建华夫妇愿在市场低位出手股权，一是(shì)实(shí)控权不(bù)会受影响，二是可套现百亿，三是引入(rù)沙特阿(ā)美
为(wèi)战略股东，或可稳定上游供(gōng)给成本、改善盈利质量(liàng)，提升恒(héng)力石化的估值表现。

过去3年，沙特阿美总营收超过10万亿元，其目前市值高达16万亿元，相当于(yú)4个“中石油+中(zhōng)海(hǎi)油(yóu)+中石化(huà)”，近年其在中国频频抄底，或也有特殊战略考量。

来源：新财富杂志（ID：xcfplus）

作者(zhě)：陶娟

又是(shì)一次百亿规模的重量级(jí)并购
，这次，中(zhōng)东土豪要(yào)来3折抄底恒力石化(600346)了(le)。

01

沙特阿美(měi)拟110亿元入股恒力(lì)石化，陈(chén)建华夫妇何 以在市场低位出让？

4月22日晚间，恒力石化发布公告称，公(gōng)司控股股(gǔ)东(dōng)恒力集团已与沙特阿拉伯国家石油公司（Saudi Arabian Oil Company，简称“沙特阿美”，2222.SE）签署了(le)《谅(liàng)解备(bèi)忘录 》，达成了相关(guān)股(gǔ)权投资、商业(yè)合作的初步(bù)意向文(wén)件。

二者(zhě)讨论的合作事项(xiàng)主要包括(kuò)两方面：其一，沙特阿美(měi)（或其控制的关联方）拟向恒(héng)力集团收购(gòu)其所持有的10%恒力石化股权加一(yī)股的股份；其二，恒力石化将与沙特阿美(měi)在原油供应、原料供应、产品承购、技术(shù)许可等方面进行战略合作。

恒(héng)力石化目前(qián)总市值为1070亿元，沙特阿美若收购其10%股权，对应市场公允价值为107亿元(yuán)，而(ér)额外收购的(de)一股的股份，预计将拥有(yǒu)在特殊事项上的表(biǎo)决权等。

从2021年最高的46.4元/股至今日的15.21元/股(gǔ)（前 复权），恒力石化股价自最高点已(yǐ)跌(diē)去近7成(chéng)。

此时交易恒力石(shí)化10%股权，对于沙特阿美(měi)来说，是3折抄底；而对恒力石(shí)化实控(kòng)人陈建华、范红卫(wèi)夫(fū)妇来说，却是(shì)相对低(dī)位。其为(wèi)何此时(shí)愿意出手？

目前，陈建华夫妇持有恒能投(tóu)资、恒(héng)力集团、德(dé)诚利国际100%股权，即恒力石化前五大股(gǔ)东均为这夫妻二人完全持有。其在恒力石化(huà)的持股比(bǐ)例也合计高达72.79%，按当前(qián)市值计算，二人持股市值超过770亿(yì)元。

而公告显示，恒力集团及其一致行动(dòng)人合计(jì)持有恒力石化53.1亿股股(gǔ)份，占公司已发(fā)行股本的75.45%。若顺利出让10%股权，陈建华夫妇预计可套现百亿以上，且依然
控制恒力石(shí)化65%股(gǔ)权，保持绝对控制（表1）。

除了恒力石化(huà)，二人
还控制了松发股份(fèn)（603268，市值17亿元）、同里(lǐ)旅游(834199)，并(bìng)拟分(fēn)拆恒力(lì)石化子公司康辉新材借壳大连热电（600719，市值28亿元(yuán)）上(shàng)市。

自2005年进入(rù)新财富(fù)500创富(fù)榜后，陈建华(huá)夫妇一直(zhí)持续霸榜，2020年更晋级(jí)TOP 20之列。其主要的财富(fù)引擎依然(rán)是恒力石化。

02

恒(héng)力(lì)石化：此(cǐ)前5年超10倍高增长，近两年面临高(gāo)油价挑战

在实控权不受影响的情况下，引入沙特阿美(měi)战略合作，改(gǎi)善恒力石化的盈(yíng)利能(néng)力(lì)，提升(shēng)其(qí)估值表现，或为陈建华夫(fū)妇愿意在(zài)低位出手部分股权(quán)的主因(yīn)。

恒力石化主营业务囊括从“一滴油到(dào)万物”的炼化、芳(fāng)烃、烯(xī)烃、基础化(huà)工、精细化工以(yǐ)及下游各个应用领域材料的生产、销售及研发等。从行业地位看，其连续4年上(shàng)榜美国《化(huà)学与工程新闻(wén)》发布的全球化工(gōng)企业50强名单，2023年位列(liè)榜单(dān)第(dì)11位。

其(qí)市值表现最好的2021年，也(yě)是业绩的高光时(shí)刻。2016—2021年，恒力石化营收从192亿(yì)元飙升至1980亿(yì)元，净利润(rùn)也(yě)从12亿元提升至(zhì)155亿元，演绎了5年超10倍的增长奇(qí)迹，市值也(yě)一度攀高至3000亿(yì)元之上。

图1：2016—2023年，恒力石化(huà)的业绩表现

数据来源(yuán)：东方财富Choice，新财富整理

这主(zhǔ)要依托于两大优势。

一是恒力石化在(zài)上游形成了“油、煤、化”融合的大化工平台。其在业内首创(chuàng)，将2000万吨炼化、500万让生活更精彩吨煤(méi)化(huà)工、150万吨乙烯和1200万吨PTA四(sì)大产能集群布置在同一个园(yuán)区，各类油、煤、化大型装置都通过园区管道一体化耦(ǒu)合(hé)贯通(tōng)，显著优化了冗(rǒng)繁的运输、存储和冷却(què)等加工环(huán)节，节省了大量的中
间费用与物流运
输成本。

二是下游产品开发上，作为业(yè)内首家实现“原油—芳烃、烯烃—PTA、乙二醇—聚酯新材料”全产业链布局的公司，除(chú)了深度锚定“衣食住行用”的(de)刚性消(xiāo)费(fèi)市场，其还不断布局高技术壁垒、高附加值的高成(chéng)长新材料(liào)赛道(dào)，降(jiàng)低大宗化工比例，优化(huà)市(shì)场覆盖范围。

然
而，由于炼化行(xíng)业存在明显的(de)周期性，2022年，油价高位震荡，炼化企业(yè)普(pǔ)遍面临“高运行成本、低行(xíng)业需求”的双重压力，恒力石化毛利率从2019年的20.8%一路下滑至8.2%，净利润也大幅削(xuē)减至23亿元，同比下滑85%。

2023年，恒力石化净利润回暖明(míng)显，但仍只恢复到2021年高点的4成(chéng)，而(ér)5.6%的营(yíng)收增(zēng)速(sù)也略显乏力。

为拓(tuò)展第二增长曲线，恒力石化近年新增锂电隔膜和光伏等产能，且正陆续投(tóu)产(chǎn)，但均面临行业激烈的竞争格(gé)局。

精(jīng)细化管理下的(de)成(chéng)本优势，本是民企化工巨头的主要差异化优势，但(dàn)原材(cái)料成本是
其无力控制的一(yī)环。据2023年年报，恒力石化主营的石油化工行业板块中，直接材料成本(běn)达1864亿元，占比近9成。

引入沙特阿美为股(gǔ)东，无疑将为其稳(wěn)定上游成本波动(dòng)，创(chuàng)造一定的空间。

03

沙特阿美：三年豪(háo)收10万亿元，全球石化龙头频频押注中国

石油(yóu)和(hé)芯片是中国进口金额最高的两大类资产。作(zuò)为全球最(zuì)大的原(yuán)油(yóu)进口国，2022年，我国原(yuán)油进口总额高达3655.12亿美元。而作为世界上最大的原油出口国，沙特的石油出口获(huò)利高达3260亿美元。两个数据基本持平。

作为沙特最大的贸(mào)易伙伴，中国提出的共建“一带一路”倡议(yì)与沙特“2030愿景”高度对接，双方在经贸投资等(děng)领域合作不 断扩大。2022年，中国与沙特的贸易额超过1000亿美元(yuán)。

这其中，沙特阿美发挥了重要作用(yòng)。2022年(nián)，沙特的石(shí)油日产量(liàng)为1052.39万(wàn)桶，占全球的14%。而沙特阿美的原(yuán)油产量占沙特总(zǒng)产量的99%以上，可见其业界地位。近年，沙特阿美加大在中(zhōng)国的布局，已多次对中国石(shí)油化(huà)工(gōng)类企(qǐ)业抛出橄榄枝。

受(shòu)益(yì)于高(gāo)油(yóu)价，过(guò)去3年(nián)（2021—2023），沙特阿美总营收合计(jì)达(dá)到1.5万亿美元，即(jí)超(chāo)过10万(wàn)亿元人 民币（图2）。而其净利润规模常年(nián)在千亿美元之上，盈利能力(lì)在(zài)石油巨(jù)头中一骑绝(jué)尘。

图2：沙特阿美(měi)近3年营收达1.5万亿美元

数据来源：英(yīng)为财情（Investingcom）,按(àn)1沙 特里亚尔（SAR）=0.2666美元换算

Choice数据显示，目前沙(shā)特阿美为全球(qiú)第一大(dà)石油化工企业，市值高达16万亿元，比第2到10名之和还多，相当于4个“中石油+中海(hǎi)油+中石化”的组合。

其18.6倍的市盈率、4.5倍市销率(lǜ)也大幅领先同行，几乎是行业(yè)中位数水平的2-3倍。

表2：全球前十大石油(yóu)化工企业（按市值排(pái)序）

数据来源：东方财(cái)富Choice，新财富(fù)整理(lǐ)（中位值样本为(wèi)全行业可比公司）

高盈利高估值(zhí)，顺风顺水的沙(shā)特阿美亦面临长(zhǎng)期挑战(zhàn)。沙(shā)特本身面临能源(yuán)转型，而中(zhōng)国也宣(xuān)布在2060年达成碳中和，在(zài)这一(yī)大(dà)框架下，如何持续稳(wěn)固并深化和大客户的合(hé)作关系，尤(yóu)显重(zhòng)要(yào)。

2023年(nián)财报(bào)发布后，沙特阿美总裁兼首席执行官阿明(míng)·纳赛尔即表示，当前(qián)中国让生活更精彩石油(yóu)市场需求不断上升，并 且保(bǎo)持健康发展。公司正(zhèng)在寻求更(gèng)多(duō)机会投资(zī)中国市场。

2023年以来，沙特阿(ā)美即在中国(guó)开启扫(sǎo)货模式，频频出手。

当(dāng)年3月，沙特阿美计划投资
838亿元，在辽宁盘锦建设大型炼化综合项目(mù)。同时，其还计划 在(zài)广东茂名建设原油一步法制烯烃的生产线，项目分两期，一期总(zǒng)投资800亿元(yuán)。

7月
，沙特阿美旗(qí)下子公司以246亿(yì)元代价，从荣盛石化(002493)实控(kòng)人李水荣家族(zú)手中收购了公司10%股份。

9月，沙特阿美与东方盛虹(000301)签约，拟(nǐ)收购东方 盛虹(hóng)全资子公(gōng)司江苏盛虹石化集团有(yǒu)限公司(sī)10%战略(lüè)股权。

沙特(tè)阿美不仅频频出手，加仓中国资产 ，其收购(gòu)荣盛石化(huà)10%股权时，出(chū)价相对市场价更溢价了90%，显示了(le)对中国资产的信心和认可度。

此次，恒力石化10%股权加一股的股份，按市值计在百亿规模，沙特(tè)阿美又将具体(tǐ)给出怎样的价码？

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