金融界(jiè)5月27日消(xiāo)息 近日(rì)因为昆明国资(zī)委的(de)一封声明，让(ràng)城投(tóu)债成为关注的焦点，当(dāng)前地(dì)方债的规(guī)模和地方政(zhèng)府的(de)偿债(zhài)能力已经越来越被重视。如何(hé)如何处置地方债(zhài)务？

　　中泰(tài)证(zhèng)券首席经济学家李迅雷发文称(chēng)，地(dì)方债包括地方一般债(zhài)、专项债和(hé)包括城投债在(zài)内的各种隐形债，其规模究竟(jìng)有(yǒu)多大，尚(shàng)有(yǒu)争议，但(dàn)增长迅猛(měng)。包括银行、保险(xiǎn)、基金等在内的机构投资者(zhě)是地方(fāng)债的主(zhǔ)要持有者(zhě)，他们普遍担心的(de)还是城投(tóu)债务、非标等地(dì)方政府隐形债风险(xiǎn)。例(lì)如，近(jìn)期贵州省政府发展研究中(zhōng)心提出(chū)，“化债(zhài)工作推进异(yì)常艰难，仅(jǐn)依靠自身能力(lì)已无法得到有效解决。”

　　在李迅雷看(kàn)来(lái)，在(zài)土地(dì)财政缩水的背景下(xià)，地方政府的(de)财权与事(shì)权(quán)不匹配问题又凸显(xiǎn)出来(lái)。在(zài)我国政府杠杆率(lǜ)水(shuǐ)平并不算高的前提(tí)下，我国地(dì)方政府的(de)杠(gāng)杆率水平确实够高了。需要调整(zhěng)中(zhōng)央和地方之间债务余额(é)的(de)比例关系(xì)。“今后应加(jiā)大(dà)中央政府(fǔ)的发债规模(mó)，为地(dì)方经济(jì)减(jiǎn)负。”他(tā)明确指出。

　　李迅雷认(rèn)为，在当前中国经济转型的关键(jiàn)阶(jiē)段，维(wéi)护地方(fāng)政府的信(xìn)用，防范(fàn)区域性金融风(fēng)险(xiǎn)显(xiǎn)得尤为重(zhòng)要，故(gù)在城投(tóu)公(gōng)司还(hái)没有与政府(fǔ)部门完(wán)全(quán)“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍(réng)需要保(bǎo)持。

　　李迅雷建议给予困难(nán)省(shěng)份一定的“托底”支(zhī)持，在政策上大力(lì)度支持地方政府“化债(zhài)”。如帮助地(dì)方政府（如城投(tóu)公司的借新还旧(jiù)）降(jiàng)低(dī)债务成本、拉长债务期限（非债(zhài)券类债(zhài)务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道桥实践银(yín)行贷款展期），通过政策性(xìng)银行或商业银行的(de)低息(xī)资金来降低债务成本，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　李迅雷还(hái)建议，中(zhōng)央(yāng)政策上(shàng)支持地方政(zhèng)府(fǔ)通(tōng)过出让(ràng)国(guó)有资产来(lái)偿债。他表示这类典(diǎn)型案例(lì)为“茅台化债”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年12月(yuè)茅台集团(tuán)两次公告无偿划(huà)转上市公司共计1亿股股份(fèn)（合计占贵州茅(máo)台(tái)总股(gǔ)本8％，按当(dāng)时市价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下(xià)文字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何(hé)处置地方(fāng)债务的辨(biàn)证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全国城投有息(xī)债务54.1万亿(yì)元

　　城(chéng)投平台(tái)成(chéng)为地方债务主(zhǔ)要体(tǐ)现(xiàn)形式(shì)

　　城投(tóu)债是指(zhǐ)城投(tóu)企业公开发(fā)行的公(gōng)司(sī)债券(quàn)和中期(qī)票据。按照新预算法、“43号文”出台明确城投债与地方政府(fǔ)信用脱钩，城投公司定位(wèi)由地方政府投融(róng)资机构转变为市场化运营主(zhǔ)体，地方政(zhèng)府(fǔ)不再(zài)对城投债兜底。但(dàn)实际上市场(chǎng)仍然把(bǎ)城(chéng)投(tóu)债看作(zuò)由地方政府背(bèi)书(shū)的高信用等级债券(quàn)。

　　因此城(chéng)投公(gōng)司通常都是地方政府下设的投(tóu)融资机构(gòu)，很难完全独立(lì)成为与(yǔ)政(zhèng)府无关的纯市场化的企业。城投的债务(wù)主要(yào)包括向银(yín)行借(jiè)款(kuǎn)和(hé)发行债券(quàn)融资这两种(zhǒng)方式，以前一种方(fāng)式为主，但后(hòu)一种债(zhài)权(quán)融资的规(guī)模(mó)也(yě)不小(xiǎo)，到2022年末，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息债务快速扩张，每年增速均保持在10％以上，到2022年末，全国(guó)城投(tóu)有息债(zhài)务(wù)为54.1万亿元，相较2011年(nián)的6.4万亿元增(zēng)长(zhǎng)了7倍以上。

城投平台(tái)发债(zhài)余额的增长

图片来(lái)源：Wind， 中泰证(zhèng)券(quàn)研(yán)究所(suǒ)

　　因此，城投平台实际(jì)上已经成为地方(fāng)债务的主要体现(xiàn)形式，规模(mó)明显(xiǎn)超(chāo)过(guò)地方政府的一般债和专项债(zhài)之(zhī)和(hé)。城投平台中，如今(jīn)，城(chéng)投(tóu)平(píng)台的债券余(yú)额大约(yuē)为(wèi)13.8万亿(yì)元(yuán)，迄今(jīn)并无违约案例(lì)，说明城投债仍(réng)属(shǔ)于地方政府背(bèi)书(shū)的高等级信(xìn)用债。但是，城(chéng)投平(píng)台的非标违约情况时(shí)有发(fā)生(shēng)，银行贷款展期、调整还贷方式(shì)的(de)也比(bǐ)较多。

　　地方政府应确保城(chéng)投债按时兑付，不能(néng)轻易违约

　　当前市场对地方政府债务增长和财(cái)政收入增速下降甚至负增长的(de)现象普遍担心，尤(yóu)其(qí)对财(cái)力(lì)偏弱的东北、中西部省份(fèn)，城投债的收益率普遍高于(yú)东部发达省市。2022年13个省土地出让金对政府债务利息覆盖程度(dù)不(bù)足100％（2021年只有5个(gè)），扣除(chú)城投拿(ná)地(dì)之后(hòu)，捉襟见肘的(de)情(qíng)况更(gèng)加明显。

　　河南的永煤(méi)债(zhài)违约之(zhī)后(hòu)，对河南省乃至全国(guó)的(de)信(xìn)用债市场都造成负面冲击，信用分层现象加剧(jù)，部分经济偏弱区(q三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式ū)域被边缘化。例如青海、云南和(hé)天津等(děng)近几(jǐ)年融(róng)资成(chéng)本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融(róng)资成本(běn)大幅上升，虽然2020年以来融资成本(běn)有所下降，但(dàn)整(zhěng)体降(jiàng)幅相较(jiào)全国更小。辽宁、广西、吉林、重庆(qìng)、陕西、宁夏(xià)和甘(gān)肃2020年(nián)以来城投债加权平(píng)均票面利率降幅也明显不如全国。 三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式p>

　　当前(qián)在经济复苏不及预期的(de)背景下，投资者的风险偏好明(míng)显下降。三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式ong>为(wèi)此，地方政府应(yīng)该确保(bǎo)城(chéng)投(tóu)债的按时(shí)兑付。因为(wèi)违约(yuē)不仅不能解决债务问(wèn)题，反而会恶化(huà)区域信(xìn)用环境，导致地方国企(qǐ)融资难、融资贵。从未来区域经(jīng)济发(fā)展的角度看(kàn)，政府部门仍需要持续举(jǔ)债来实现经济平稳增长，需要(yào)保持政府信用，不能(néng)轻易(yì)违约。

　　建(jiàn)议中(zhōng)央大力(lì)度支持地(dì)方(fāng)政府(fǔ)“化债”

　　因此，当前迫切需(xū)要增(zēng)强城投债权人的持有信(xìn)心，首先要确保城投债不违(wéi)约，这(zhè)就(jiù)意味着城投公(gōng)司能够(gòu)具备低成本的借新还(hái)旧能力。

　　中央提(tí)出“谁家的孩子谁家(jiā)抱”，意味着对地(dì)方债不(bù)兜底，但建议给予困难省份(fèn)一(yī)定的“托底”支持，即(jí)在政(zhèng)策上大力度支(zhī)持(chí)地方政府“化(huà)债(zhài)”，如帮助地方政府（如城(chéng)投公司的(de)借(jiè)新还旧）降(jiàng)低债务成本、拉长债务期限(xiàn)（非债(zhài)券类债(zhài)务展期，如遵义道(dào)桥实践(jiàn)银行贷款展期），通(tōng)过政策(cè)性(xìng)银行或商业银行的低息资金来降低(dī)债(zhài)务成本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地方(fāng)政府可否通过出让国有资产来偿债方面，也希望(wàng)中(zhōng)央给予政策上的支持(chí)。因为今年3月1日，国资委在对政协十三届全国委(wěi)员会(huì)第五(wǔ)次会议第00503号提案的答复中表示，将适时出台制度(dù)规定(dìng)及操作(zuò)细则(zé)，探索国有权益份额规范化(huà)退出的(de)有效方式和途径，充(chōng)分发挥有限(xiàn)合(hé)伙企业的(de)优势，助力国有企业创新发展。

　　通过出让(ràng)国(guó)有企业(yè)股(gǔ)权获得收入偿还债务，典型案例(lì)为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台(tái)集(jí)团两次公告无(wú)偿划转上市公司共计1亿(yì)股股份(fèn)（合(hé)计占贵州(zhōu)茅台总股(gǔ)本8％，按当时(shí)市价计(jì)量(liàng)市值约(yuē)为1600亿元(yuán)）至贵州(zhōu)国资。

　　在当前(qián)中(zhōng)国经(jīng)济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地(dì)方政府的信用，防范区(qū)域(yù)性金融风险显得尤为重要(yào)，故(gù)在城投公司还(hái)没有与政(zhèng)府部(bù)门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需(xū)要保持。