事(shì)件

　　5月11日，统计局(jú)公布(bù)4月物(wù)价数据：CPI同比上涨(zhǎng)0.1％，预期0.4％，前(qián)值0.7％；PPI同比下降3.6％，预期降3.3％，前(qián)值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部结构分化、与终(zhōng)端需求相关的服(fú)务业延续涨(zhǎng)价

　　物价(jià)作为经济表现的(de)滞(zhì)后指标，在经(jīng)济复苏(sū)早期多表(biǎo)现相对低迷、实属(shǔ)常态(tài)。传统(tǒng)周期下(xià)，经济的周期性波动，主要(yào)由需(xū)求端驱动(dòng)，物价作为经济的滞后指标，表现出明显的(de)周期性(xìng)波动。经验显(xiǎn)示(shì)，CPI等(děng)物价指标，与经济走势大体(tǐ)类(lèi)似，一般滞后经济表(biǎo)现(xiàn)2个季(jì)度(dù)左右；经济复苏(sū)早期，CPI同比表现一度相(xiāng)对(duì)低(dī)迷(mí)，例如，2015年初、2017年初CPI同比在1％以下的(de)低位徘徊。

　　当前CPI低位(wèi)、主(zhǔ)要缘于供给端影响和外需拖累部(bù)分商品价格回落(luò)等。年初以来(lái)，CPI同比持(chí)续(xù)回落(luò)至4月的0.1％，拖累主要来自于食品和非食品中的商品、不完全由需(xū)求主导。其中，猪肉、鲜(xiān)菜(cài)供给充足，价格回落成为拖累食品同比(bǐ)自年初的6.2％回(huí)落至4月(yuè)的0.4％；非食品中，原(yuán)油等(děng)国际定价的大宗(zōng)商品价格(gé)回(huí)落，带动交(jiāo)通工具(jù)用燃料等分项环比延续低(dī)于(yú)季节性，部(bù)分耐(nài)用(yòng)品价格回落也有拖累(lèi)、与相关原材料成本压力缓解等有关(guān)。

　　需求修复较早的领域、线下(xià)消费相关的商品和服务，在(zài)价格(gé)上已(yǐ)有连续体现(xiàn)。终端需求回暖在4月CPI中进一(yī)步凸显，其中，CPI服(fú)务同比、CPI其他商品(pǐn)服(fú)务同比(bǐ)自年(nián)初以来明显回升、分别(bié)至4月的3.5％和1％。终端(duān)需求(qiú)回(huí)暖带动(dòng)部分中上游(yóu)行(xíng)业涨价(jià)，在(zài)PPI中亦有体现，例如(rú)，文教娱制造业价(jià)格环比上涨0.9％。

　　重申(shēn)观(guān)点：CPI或已见(jiàn)底，后续或(huò)逐步回升。线下消费活动持续改善等或(huò)带动内生动能逐步增强，对价格的支撑仍在逐步(bù)显现。叠加基数贡献(xiàn)、及部(bù)分商(shāng)品价(jià)格回落(luò)拖累逐(zhú)步放缓等，CPI或(huò)于4月(yuè)见底回升。

　　常规(guī)跟踪：CPI涨幅回落，生产资料(liào)拖累PPI低预期、原油(yóu)链等拖累延续

　　CPI涨幅明显回落、主因基数拖累(lèi)明(míng)显(xiǎn)。4月，CPI同比涨幅回落(luò)0.6个百分点至0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘(qiào)尾因(yīn)素较上月回落(luò)0.4个百分点(diǎn)至0.4％；环比降幅收窄0.2个(gè)百分点至-0.1％；核心CPI同比(bǐ)持平(píng)于0.7％。分项环比中，食品环比降幅收窄(zhǎi)0.4个(gè)百分(fēn)点至-1％，非食品(pǐn)环比(bǐ)由平转涨(zhǎng)至0.1％。

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　　细(xì)分项中，鲜菜环(huán)比拖累(lèi)明显(xiǎn)，猪肉环(huán)比(bǐ)降幅收窄，文教娱(yú)等服务项涨价延(yán)续。食品环比中，鲜菜和鲜(xiān)果大量上市，价格(gé)分别(bié)下降6.1％和0.7％；生猪产能充(chōng)足，叠加消费淡季影响，猪肉(ròu)价格(gé)下降3.8％、降幅收窄0.4个百分点。非食品环比中，原(yuán)油价(jià)格回落(luò)拖累CPI交通通信项环比(bǐ)延续低位、-0.4％，文教娱、其他商品服务环比明显(xiǎn)上涨，分别较上月变(biàn)动0.6和0.2个百分(fēn)点至0.5％和1％。

　　PPI回落主(zhǔ)因生(shēng)产(chǎn)资(zī)料拖累(lèi)，生活资料韧性延续。4月，PPI同(tóng)比降幅扩大1.1个百分(fēn)点至-3.6％，环(huán)比(bǐ)由平转降(jiàng)至-0.5％。大类环比(bǐ)中，生产资(zī)料由平(píng)转(zhuǎn)降(jiàng)至-0.6％，采掘(jué)拖累明显(xiǎn)、原(yuán)材(cái)料(liào)和加(jiā)工(gōng)工业亦有走(zǒu)弱；生(shēng)活资料环(huán)比(bǐ)走(zǒu)平、上(shàng)月为-0.3％，除食品外环比延(yán)续回落(luò)外(wài)，衣着、一般(bān)日用品环比由负(fù)转正，耐用消费品降幅(fú)收窄。

　　分行(xíng)业(yè)来看(kàn)，原油等上游原材料链条相关价(jià)格回(huí)落，与线下消费(fèi)相关的中下游行(xíng)业价(jià)格回升。4月(yuè)，多数行(xíng)业环(huán)比价格(gé)回落、上游原材料(liào)链(liàn)条尤(yóu)其明(míng)显。煤炭开采、石(shí)油(yóu)加工、燃气(qì)供应(yīng)环比延续回(huí)落、降幅均在1.9个(gè)百分点以上，汽车制(zhì)造、通信制造(zào)等部(bù)分(fēn)中下游制(zhì)造业价格有所回落，但文教娱(yú)制品(pǐn)等靠(kào)近终端制(zhì)造业价格有(yǒu)所回升(shēng)、环(huán)比上涨0.9％。

　　风险(xiǎn)提示

　　1、猪价(jià)大幅反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研究报告：《通(tōng)缩是个伪命题》

　　对(duì)外发布时间(jiān)：2023年05月11日

　　报(bào)告发(fā)布机构：国金证券股(gǔ)份有限(xiàn)公司(sī)

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