金融(róng)界5月(yuè)27日(rì)消息 近(jìn)日因为昆(kūn)明国资委(wěi)的一封声明，让城投债成为(wèi)关(guān)注的焦点，当前地方债的(de)规模(mó)和(hé)地方政府(fǔ)的(de)偿(cháng)债能力已经越来(lái)越被重视。如何(hé)如何处置地方债务？

　　中泰证券(quàn)首席经济学家李(lǐ)迅(xùn)雷发文称，地方债(zhài)包括地(dì)方一般债、专项债(zhài)和包(bāo)括(kuò)城(chéng)投债在(zài)内的各种隐形债，其规模(mó)究竟有多大(dà)，尚有争(zhēng)议，但增长迅猛。包括银行、保险、基金等(děng)在内的机构投资者是(shì)地方债(zhài)的主要持有者，他们普遍(biàn)担(dān)心(xīn)的还是城投债务(wù)、非(fēi)标等地方政府隐形(xíng)债(zhài)风(fēng)险(xiǎn)。例如，近期(qī)贵(guì)州省政府发展研究中心提(tí)出(chū)，“化债工作推进异(yì)常艰难，仅依(yī)靠自(zì)身(shēn)能力已无法得到有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在土地财(cái)政缩水的背(bèi)景(jǐng)下，地方政府(fǔ)的财权与事权(quán)不匹(pǐ)配问题又凸显出来。在(zài)我国(guó)政府杠(gāng)杆(gān)率水(shuǐ)平(píng)并(bìng)不算(suàn)高的前提下，我国(guó)地方(fāng)政府的杠杆率水平确实(shí)够高(gāo)了。需(xū)要调整中央和(hé)地方之间债务(wù)余额的(de)比例关系(xì)。“今后应加大中(zhōng)央(yāng)政府的发债规模，为地方经(jīng)济减负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当(dāng)前中国经济(jì)转型的关键阶段，维护地方政府的信用，防范区域(yù)性金(jīn)融风(fēng)险显得尤为重(zhòng)要，故在城(chéng)投(tóu)公司(sī)还(hái)没有与政府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投(tóu)债的“信(xìn)仰”仍需要(yào)保持(chí)。

　　李迅雷建议给予(yǔ)困难省份一(yī)定(dìng)的“托底”支持，在政策上大力度(dù)支(zhī)持地方政府“化(huà)债(zhài)”。如帮(bāng)助地(dì)方(fāng)政府（如城投公司的借新还旧）降低债务(wù)成(chéng)本、拉(lā)长债务期限（非(fēi)债券类债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通过政(zhèng)策性(xìng)银行(xíng)或商业银行的低息资(zī)金(jīn)来降低(dī)债务成(chéng)本，让债务更(gèng)加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央政(zhèng)策上支(zhī)持地方(fāng)政府通过(guò)出让国有资产来偿债。他(tā)表示这类典型案例为“茅(máo)台化债(zhài)”：2019年12月(yuè)、2020年(nián)12月茅台集团两次公告无偿划转上(shàng)市公司共计1亿股(gǔ)股(gǔ)份（合计占(zhàn)贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当时(shí)市(shì)价计量市值约为1600亿(yì)元）至贵州国资(zī)。

　　以下文(wén)字来(lái)源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何(hé)处置地方债务的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末全国城投有息债务54.1万亿元

　　城投平(píng)台成为地方债务主(zhǔ)要(yào)体现形式

　　城投(tóu)债是指城投企业公开发(fā)行的公司(sī)债券(quàn)和中期(qī)票据。按照新预算(suàn)法、“43号文(wén)”出(chū)台明确城投债与地方政(zhèng)府信用脱钩，城投公司定位由(yóu)地方政(zhèng)府投融资机构转变为(wèi)市场化(huà)运(yùn)营主(zhǔ)体，地方政(zhèng)府不(bù)再对(duì)城(chéng)投债(zhài)兜底(dǐ)。但(dàn)实际(jì)上(shàng)市场(chǎng)仍然(rán)把城投债看作(zuò)由地方政府背书(shū)的高(gāo)信用等级(jí)债券。 于令仪不责盗文言文翻译注释，于令仪不责盗古文翻译p>

　　因此(cǐ)城(chéng)投公司通常都(dōu)是地(dì)方政(zhèng)府下设的投融资机构，很难完全独立成为与(yǔ)政府无关的纯(chún)市场(chǎng)化的企业。城投的债务(wù)主要包括向银行借款和(hé)发行(xíng)债(zhài)券融资这两种方(fāng)式，以(yǐ)前(qián)一种方式为主(zhǔ)，但后一种债权融资的规模也不小，到(dào)2022年末，余(yú)额估计在13万亿元以上。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全国城投(tóu)有(yǒu)息(xī)债务(wù)快(kuài)速扩张，每年增速(sù)均保持(chí)在10％以(yǐ)上，到(dào)2022年末，全国城投有息债(zhài)务为54.1万亿(yì)元，相(xiāng)较2011年的6.4万亿元增长(zhǎng)了7倍(bèi)以上。

城投平台发(fā)债余(yú)额的增长(zhǎng)

图片来源：Wind， 中(zhōng)泰证(zhèng)券研究所

　　因此，城投平台(tái)实(shí)际(jì)上已经成为地方债务的主(zhǔ)要体现形式，规(guī)模明显超(chāo)过地方政府的一(yī)般债和专项债之(zhī)和。城投平台中，如(rú)今，城投(tóu)平台的(de)债券余额大约(yuē)为13.8万亿元，迄(qì)今并无违(wéi)约案例，说明城投债仍属于(yú)地方政府背书的(de)高(gāo)等级信用债。但是，城投平台(tái)的非标(biāo)违约情况时有发生(shēng)，银(yín)行(xíng)贷款展期(qī)、调整还(hái)贷(dài)方(fāng)式的也比较多。

　　地方政府应确保(bǎo)城投(tóu)债按(àn)时兑付，不能(néng)轻易违约

　　当前(qián)市场对(duì)地方政府(fǔ)债务增长和财政收入增速(sù)下降甚至负(fù)增长的现象普遍(biàn)担心(xīn)，尤其对财(cái)力偏弱的(de)东北(běi)、中(zhōng)西部(bù)省(shěng)份，城投债的收(shōu)益(yì)率普遍高于东部(bù)发(fā)达(dá)省市。2022年(nián)13个省(shěng)土地出让(ràng)金对(duì)政府(fǔ)债务利息覆盖程度(dù)不(bù)足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后，捉(zhuō)襟见肘(zhǒu)的情况(kuàng)更加明显。

　　河(hé)南(nán)的(de)永煤债违约之后，对河南省(shěng)乃至(zhì)全国的信(xìn)用债市场都(dōu)造成(chéng)负面(miàn)冲击，信用分层现象(xiàng)加剧(jù)，部分(fēn)经(jīng)济(jì)偏(piān)弱区域被边缘(yuán)化(huà)。例如青海、云南和天津(jīn)等近几年融(róng)资成本仍在(zài)上升；黑龙江、贵州2017-2019年融(róng)资成本大幅(fú)上升，虽(suī)然(rán)2020年以来融资成(chéng)本(běn)有所(suǒ)下降(jiàng)，但(dàn)整体(tǐ)降幅相较全国(guó)更(gèng)小(xiǎo)。辽(liáo)宁、广西(xī)、吉林、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘肃2020年(nián)以来城投债加(jiā)权平均(jūn)票面(miàn)利率降幅也明显不如全(quán)国。

　　当前在经济(jì)复苏不及(jí)预期的背景下，投资(zī)者(zhě)的风险偏好明(míng)显下降。为此(cǐ)，地方政府应该确保(bǎo)城投债的按时(shí)兑付。因为(wèi)违约不仅不能解决债(zhài)务问题，反而会(huì)恶化区域(yù)信用(yòng)环境，导致地方国企融(róng)资难、融资贵。从(cóng)未来区域经济(jì)发展(zhǎn)的角度看，政(zhèng)府部门仍(réng)需要持续举(jǔ)债来实(shí)现经济平稳增长，需(xū)要保持政府信用，不能轻(qīng)易违(wéi)约(yuē)。

　　建议中央大(dà)力(lì)度支持地方政府“化(huà)债”

　　因此，当前(qián)迫切(qiè)需要增强城投债权人的持有信心，首先要确(què)保城投债不(bù)违约，这就意(yì)味着城投公司能够具备(bèi)低(dī)成本的(de)借新还旧能力(lì)。

　　中(zhōng)央提(tí)出“谁家的孩(hái)子谁家抱”，意味(wèi)着对地方债不兜(dōu)底(dǐ)，但建议给予困难省份一定的(de)“托底”支持(chí)，即在政策上大力度支持地(dì)方政府(fǔ)“化(huà)债”，如帮助(zhù)地方政(zhèng)府（如城投公司的(de)借新(xīn)还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债(zhài)务(wù)期限（非债券类债务展期(qī)，如(rú)遵义道桥(qiáo)实(shí)践银行贷款展期），通(tōng)过政策性银行或商业银行的低息资金来降低(dī)债务成本(běn)，让债务(wù)更加(jiā)容易滚续。

　　此外，对于(yú)地方政府(fǔ)可否通过出让国有资产来偿债方面(miàn)，也希望中央给予政策上的支(zhī)持。因(yīn)为今年3月(yuè)1日，国资(zī)委(wěi)在(zài)对(duì)政协十三(sān)届全(quán)国委员会(huì)第五次会议第00503号提案的(de)答复中(zhōng)表(biǎo)示，将适时出台(tái)制度规定及操作(zuò)细则(zé)，探索国有权益份额(é)规(guī)范化退(tuì)出的有效方于令仪不责盗文言文翻译注释，于令仪不责盗古文翻译(fāng)式和途(tú)径，充分发(fā)挥(huī)有限合伙企业的(de)优势，助(zhù)力国有企业创(chuàng)新(xīn)发(fā)展。

　　通过(guò)出让(ràng)国(guó)有企业股权获(huò)得(dé)收入偿还债务，典型案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅(máo)台(tái)集团两次公告无偿(cháng)划转上市公(gōng)司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅台总股本(běn)8％，按当(dāng)时(shí)市价计量市值(zhí)约为1600亿元）至(zhì)贵(guì)州国(guó)资。

　　在当前中国(guó)经济转型的关键阶段，维(wéi)护(hù)地方政府的信用，防范区域(yù)性(xìng)金融风险(xiǎn)显得尤为重要(yào)，故在城投(tóu)公(gōng)司还(hái)没有与(yǔ)政府部门完全“脱(tuō)钩”之前，城投债的(de)“信(xìn)仰”仍需要保(bǎo)持。

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