5月(yuè)13日(rì)，年内(nèi)首只央(yāng)企(qǐ)主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布(bù)公(gōng)告称，其累(lèi)计有效认(rèn)购申请份额总(zǒng)额超过20亿份发行上(shàng)限，将(jiāng)启动比例(lì)配售(shòu)。这则小公告体现(xiàn)出市场(chǎng)对这一(yī)“中(zhōng)特估”主题(tí)的(de)追捧力度。

　　实际(jì)上，近期(qī)围绕着(zhe)“中特估”的(de)行情，市场关(guān)注度(dù)非(fēi)常高，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发行，更成(chéng)为这一(yī)波(bō)“中特估”行(xíng)情的催化剂(jì)。实际上，早在去年底及今年一季度，一(yī)些基金经理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目前(qián)“中特估”资(zī)金面、情(qíng)绪面、估值方式等问题成为(wèi)市场关注(zhù)焦点，中国基金(jīn)报(bào)采访多位投研人(rén)士，解(jiě)析“中(zhōng)特(tè)估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题(tí)ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场(chǎng)对“中(zhōng)特估”主题(tí)积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利(lì)ETF罕见出现启动“比例配(pèi)售”情况，今年(nián)场内(nèi)多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同(tóng)时(shí)，后(hòu)续有(yǒu)多只国央企主(zhǔ)题基金发(fā)行，市场对此(cǐ)充满期待，如(rú)5月15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技(jì)引领(lǐng)、央企(qǐ)现代能源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些或(huò)成为这一(yī)波“中特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金经理何(hé)龙(lóng)表示，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成催化因素的，近期银行股大(dà)涨的一个催化因素(sù)就是积极推介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发(fā)行，和诸多(duō)主题基(jī)金的申报发行(xíng)，我认为确实(shí)会成为引爆行情的催化剂，基本面、资(zī)金面、政策面都在向好(hǎo)，下半年，中特(tè)估有可能独(dú)领风骚(sāo)。”万家基金(jīn)章(zhāng)恒(héng)更是(shì)表示(shì)。

　　同样(yàng)，博时基金指数与量(liàng)化投资(zī)部基金经理杨振建就表示(shì)，近(jìn)期(qī)密集(jí)申报(bào)的国央企主(zhǔ)题基金主要(yào)涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能(néng)源(yuán)”几大主题，这样的布局可以更好支持(chí)央国企的(de)估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行将成为行情进一步上涨的催化剂。去年以来公募基金发行整体平淡(dàn)，近期多只国(guó)央企主(zhǔ)题基金申报和(hé)发行，行情火热下将为市场带来(lái)增量资(zī)金，有望推动进一步上(shàng)涨。”杨振建进一(yī)步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为(wèi)，公募(mù)基金积极布局央国企主(zhǔ)题基金，一方面是因为新一轮深(shēn)化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念(niàn)，央(yāng)国企(qǐ)上市公司的投资(zī2l是多少毫升 2l是多少升)价值(zhí)凸显，该(gāi)主(zhǔ)题的基金将为投(tóu)资(zī)者提供更丰富(fù)的工具以(yǐ)参与到央(yāng)国企(qǐ)投(tóu)资。另一方面是落实公募基金(jīn)行业(yè)高(gāo)质(zhì)量发展的(de)要求，引导更多(duō)资金参(cān)与央国(guó)企(qǐ)改革，更(gèng)好发挥公募基金服务资本市场改革、服务实(shí)体经济和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表(biǎo)示，未(wèi)来央企ETF的发行将为央(yāng)企相关(guān)标的和(hé)板块带来增量资金，提升交易活(huó)跃(yuè)度，有望(wàng)成为(wèi)中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变(biàn)赛道

　　积(jī)极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行(xíng)情明显，中特估和人工智能成(chéng)为两大明显的主线，而(ér)新能源等前期热门赛道(dào)股冷却，在此背景下，一些(xiē)基金经(jīng)理开(kāi)始调(diào)仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金基金经理章恒直(zhí)言，自己目前(qián)重点关(guān)注三大(dà)行业(yè)，火电(diàn)、券(quàn)商、军工，这三大行业主要是央企或(huò)地方国(guó)资(zī)所在的行业，民(mín)营企业占比较(jiào)少。

　　“首(shǒu)先是(shì)基(jī)于行业本身基本(běn)面在今年会有重大的(de)向上变化的机(jī)会，比如(rú)火电，会受益于煤炭价格的(de)下跌(diē)，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年市场成(chéng)交量(liàng)的(de)放大(dà)，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随(suí)着国(guó)有(yǒu)企业改革的推进，大概率(lǜ)这些企业会进(jìn)入一个提(tí)质增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒(héng)表示，中特估是过(guò)去5年10年改革的成(chéng)果(guǒ)，是非常基本面的(de)，和他(tā)过(guò)去1至2年研究投资(zī)思路(lù)也非(fēi)常吻合，为在下(xià)半年抓(zhuā)住这波中(zhōng)特估的投资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年(nián)底(dǐ)已开始重视中特(tè)估的投(tóu)资(zī)机会(huì)，判断(duàn)中(zhōng)特估的(de)机会未来三年分两(liǎng)个阶(jiē)段。”融通红利机会基金(jīn)经理何龙表(biǎo)示，第一阶(jiē)段也就是今年以数字经济和“一(yī)带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分红收益率(lǜ)极高的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性的机会。第二阶段(duàn)是未(wèi)来(lái)两年，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计(jì)对国央经营(yíng)管(guǎn)理价值导向变化，我们判断经(jīng)营成果随(suí)之改变是一(yī)个慢变量，会在未来两(liǎng)年(nián)体现在每一个央国企的(de)报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层(céng)面可能发(fā)生显著正(zhèng)向变化的个股提(tí)前进行布(bù)局，比如(rú)医药(yào)和消费等行(xíng)业。

　　其实一季报(bào)已经显露出不少(shǎo)基金在行动(dòng)。国金证(zhèng)券研(yán)究所数据显示，偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型基金2022年(nián)年报前(qián)十大重仓股(gǔ)股票池(chí)中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金持(chí)有股票(piào)市值比例(lì)仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年(nián)一季(jì)报披露(lù)的持(chí)仓中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比例提(tí)高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动(dòng)型(xíng)基金的持(chí)仓(cāng)中，占(zhàn)比(bǐ)明显(xiǎn)提高(gāo)。上述数据(jù)显(xiǎn)示(shì)，根据偏股(gǔ)主动型(xíng)基金2022年报及2023年一(yī)季报(bào)十大重仓股的数据(jù)，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估(gū)计了各(gè)基金主动加仓(cāng)“中特估”概念(niàn)股的(de)市(shì)值占(zhàn)2022年(nián)末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特估”概念(niàn)股，但在一季度买入(rù)。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信证(zhèng)券数据(jù)统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏股型公募基金对港股(gǔ)央国(guó)企的持股市(shì)值比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国(guó)企持股总市值占港(gǎng)股持股总市(shì)值的比(bǐ)重(zhòng)由2022年四季度的(de)25.1％提升(shēng)至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加(jiā)大(dà)力量？

　　构建(jiàn)国央企(qǐ)专门的(de)股票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻影响基(jī)金公(gōng)司的(de)投研，落实(shí)到日(rì)常的投研流程和实践之中，不少基金公司在加(jiā)大投(tóu)研力量，更有专门构建国央企股(gǔ)票(piào)库。

　　融通(tōng)红利机会基金(jīn)经理何龙(lóng)就介绍，一方面(miàn)，从(cóng)顶层设计改变研(yán)究员过去(qù)对(duì)国央企的固定(dìng)思维，需要实地(dì)考察国央企，并(bìng)且需要利用当前国央企愿意交流的(de)契机，多花精力去进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一(yī)方面，融通基金在(zài)行(xíng)动上，要(yào)求(qiú)研究(jiū)员将自己所(suǒ)覆盖行业的所有国央企构建(jiàn2l是多少毫升 2l是多少升)专(zhuān)门的股票库，并进行长期(qī)跟踪，包(bāo)括考察(chá)其实(shí)地调研的的成(chéng)果，了解国央(yāng)企经(jīng)营(yíng)思路和财务导向的变化，结合行业趋(qū)势(shì)和特征，寻找(zhǎo)价值(zhí)洼地，发现预期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银华(huá)基金ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认识”上的重视。他(tā)表(biǎo)示(shì)，通过深(shēn)入学习，对“中特估”有了(le)更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体制机制(zhì)、行业产业结构(gòu)、主体持续发展能力等方面所(suǒ)体现的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在此基(jī)础(chǔ)上构建(jiàn)的(de)具有(yǒu)时代(dài)特(tè)征和中国特色、符合(hé)国家战略导向的估(gū)值体系，而不是简单套用国(guó)外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特(tè)估是一种新的提法，但(dàn)是这个概(gài)念所(suǒ)涉及到的行业和(hé)公司，一(yī)直(zhí)在发生(shēng)的变化。”万(wàn)家基金经(jīng)理章恒表示，万家(jiā)基(jī)金一直非(fēi)常关注传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领(lǐng)域，因此也是(shì)一定能够抓住中特估这(zhè)波行情的机会的(de)。同时，随着时局的变化(huà)，也(yě)在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信(xìn)基金(jīn)首席(xí)经济(jì)学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国特色的估值体系(xì)是资(zī)本市场使命，投资者需(xū)要学习领会并(bìng)针对原有的(de)估值体(tǐ)系进行(xíng)改造，以适应现实的需要(yào)。明(míng)确(què)该体系的框架(jià)是第(dì)一位的(de)工作(zuò)，合理设(shè)置(zhì)指(zhǐ)标也(yě)非常重(zhòng)要(yào)，投资者的(de)认可和实施(shī)是最终该体(tǐ)系(xì)能否具备(bèi)长期价值的(de)基础。不(bù)过(guò)，他也提醒，人为的拔(bá)估值是很大的认知误区(qū)，市场化认可(kě)是(shì)基本的常识，不可(kě)误判。

　　体现社(shè)会价值与(yǔ)国家战略(lüè)价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是国民经济的支柱，国企央(yāng)企发展要(yào)符合国家战略发展发向，更需要承担社(shè)会(huì)公共责任等。而(ér)这些都应该(gāi)考虑进估(gū)值体系之中，也引(yǐn)发(fā)市(shì)场关注(zhù)。

　　多数受访的(de)基金经理认为(wèi)，对于国(guó)央企的估值(zhí)方式要(yào)充分体现企业的社会价值与国家战略(lüè)价值(zhí)，目前已经形(xíng)成了初步(bù)的企(qǐ)业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合国家战略发展的(de)价值？首要任务就构建(jiàn)中国(guó)特色的价(jià)值评价体(tǐ)系，改变从以私(sī)人股东权益出发，现金(jīn)流折现(xiàn)为主要方法的单一价(jià)值估值体系，转向(xiàng)社会(huì)整体价值观念、纳入中国(guó)特色的ESG评价体(tǐ)系，充分(fēn)体现企业的(de)社会价(jià)值(zhí)与国(guó)家战(zhàn)略(lüè)价值。”博时基金(jīn)指数与量化投资部(bù)基金经理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来国(guó)资委(wěi)指(zhǐ)导国内团队对于中国(guó)特色ESG披露与(yǔ)评(píng)价体系不断(duàn)探索，结合国际通用规则(zé)，目前(qián)已经形成了初步的(de)企(qǐ)业社会价值评价(jià)体系，其中(zhōng)包(bāo)括《企业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中央企业上市公司(sī)环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基金经理王帅(shuài)也(yě)认为，“中特估”应该是(shì)注重企业(yè)价值的可持(chí)续估值，要重视股东、员(yuán)工(gōng)和社会责任等(děng)要素对企业(yè)稳健成(chéng)长的重大意义，重视稳定的现(xiàn)金流(liú)、持续增长(zhǎng)的盈利、科技创新(xīn)对提升企业(yè)内在(zài)价值的积(jī)极(jí)作用，这样有(yǒu)利于提(tí)高估值定价(jià)模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实务工作(zuò)中，都有成熟的量(liàng)化指标可以(yǐ)使用(yòng)，包(bāo)括净(jìng)资(zī)产收益(yì)率、营(yíng)业现金(jīn)比率(lǜ)、资产负债率、研发经费投(tóu)入(rù)强度等等(děng)。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理(lǐ)李(lǐ)欣更细致分(fēn)析在(zài)估值思维、估值结(jié)论(lùn)、估值判(pàn)断上(shàng)有变化，尤其是估值(zhí)的方(fāng)法和指标(biāo)上，他认为其包(bāo)括产业链上(shàng)下游的衡量(liàng)、全要素成(chéng)本等，以及在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市场竞争力和可持(chí)续发展等各种因(yīn)素与企业价值的关系。这(zhè)些因素(sù)在对估值结论和判断的影响(xiǎng)上，也使得(dé)中国特色(sè)的估值体系与传统的(de)估值体(tǐ)系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值思维的变(biàn)化，还有估值结论和估值判(pàn)断的变化，都是为了更好地适应中国的市场和经济特(tè)点，提供(gōng)更精准、更(gèng)合理(lǐ)的企(qǐ)业(yè)估值信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家魏凤(fèng)春直(zhí)言，这需(xū)要在实践中进(jìn)行(xíng)探索，目前尚没有公认的指标可(kě)以使用。

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